伯恩斯坦重申其對 TeraWulf (WULF) 的「優於大盤」評級和 36 美元目標價，此前該礦商的第二季度業績顯示，高效能運算收入達到 3200 萬美元，佔總收入的 71%，這或許是迄今為止最明確的證據，表明其從比特幣挖礦轉型至 AI 基礎設施的策略已反映在財報數據中。

這家由 Gautam Chhugani 領導分析師團隊的經紀及研究公司表示，本季度是其自 6 月份開始報導該股票以來所提出論點的實踐。

據 The Block 報導，當時分析師稱 TeraWulf 及其同行 Cipher Mining 為「AI 的電力地主」。TeraWulf 目前與 Anthropic、Fluidstack 和 Core42 簽訂的三項協議總合約收入超過 270 億美元。

根據該報告和 The Block 的加密貨幣股票價格頁面，該股在 8 月 5 日收盤價為 18.07 美元，約為伯恩斯坦目標價的一半。

收入結構已翻轉

伯恩斯坦認為，TeraWulf 71% 的高效能運算 (HPC) 份額標誌著這項轉型不再是預測，而是實質發生。

TeraWulf 目前已交付 102 兆瓦的 IT 電力並產生收入，這代表每年約 1.8 億美元的經常性收入。伯恩斯坦表示，該公司也仍有望在 2028 年上半年達到合約規定的 839 兆瓦總 IT 容量。

這三份合約均為改良式總租賃結構，淨營業收入 (NOI) 穩定利潤率接近 85%。

值得注意的是，與 Anthropic 的協議也符合相同的結構。在 TeraWulf 的全部訂單中，預計每年平均收入 18 億美元，可產生超過 15 億美元的平均年度淨營業收入。

伯恩斯坦分析師斷言，這一情況意味著 Anthropic 的租賃協議也屬於改良式總租賃，利潤率約為 85%。

成本線正在攀升

Chhugani 及其團隊強調，經濟效益並非完全朝一個方向發展。

伯恩斯坦更新的指引將每兆瓦 IT 開發成本定為 1000 萬至 1200 萬美元，高於其先前 Fluidstack 合約所引用的 800 萬至 1000 萬美元範圍，其中 Anthropic 專案預計將落在較高區間。

此數字遠高於伯恩斯坦在 6 月份首次報導 TeraWulf 時歸因於其棕地策略的每兆瓦 IT 720 萬美元。當時，伯恩斯坦將該策略——即對舊工業區進行再開發——視為該公司相較於新數據中心進入者的結構性優勢。

The Block 報導稱，TeraWulf 的旗艦 Lake Mariner 站點在本季度成本攀升至約每兆瓦 910 萬美元，而此前融資約為 860 萬美元。

TeraWulf 也修訂了其與 Fluidstack 的租賃協議，使總合約收入在 10 年期內增加約 3 億美元至 72 億美元，同時為租戶裝修成本貢獻 1.5 億美元以確保此次增長。

Muskie 是下一個考驗

伯恩斯坦指出，位於肯塔基州的 1 吉瓦 Muskie 園區是 TeraWulf 下一個主要增長平台。其第一階段預計將於 2028 年第四季度交付 500 兆瓦，並在 2030 年前全面建成 1 吉瓦。

該站點是其在肯塔基州、馬里蘭州和紐約州五個站點中約 3.6 吉瓦總電力管線的核心。

TeraWulf 已告知投資者，紐約最近宣布的臨時數據中心禁令並未實質影響其計畫，因為 Lake Mariner 已租賃給 Core42 和 Fluidstack 的容量已獲得許可。

伯恩斯坦以 2030 年穩定態盈利的 21 倍一年期遠期企業價值/息稅折舊攤銷前利潤 (EV/EBITDA) 對 TeraWulf 進行估值，並將比特幣挖礦業務在 2028 年前完全淘汰。

然而，伯恩斯坦指出 TeraWulf 對少量客戶的依賴是其目標價的主要下行風險。

Gautam Chhugani 持有多種加密貨幣的多頭頭寸。SG 和/或其關聯公司實益擁有 TeraWulf 總已發行股本/任何類別普通股證券 0.5% 或以上，並持有淨多頭/空頭頭寸。