SEC đã mở ra một lộ trình kéo dài 5 năm cho phép các cổ phiếu Mỹ được token hóa đủ điều kiện giao dịch thông qua các nhà tạo lập thị trường tự động có cấp phép, thúc đẩy các nhà phân tích của Goldman Sachs và Citizens xác định Coinbase, Robinhood và Circle là những công ty có thể hưởng lợi nếu giao dịch cổ phiếu trên chuỗi được quy định mở rộng.
Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) cho biết vào ngày 17 tháng 9 rằng Miễn trừ Đổi mới của họ cấp quyền miễn trừ có điều kiện tạm thời cho các Nền tảng Chứng khoán được Token hóa (TSV) sử dụng các quỹ thanh khoản AMM để giao dịch thứ cấp các cổ phiếu thuộc Hệ thống Thị trường Quốc gia (NMS) được token hóa. Khuôn khổ này loại trừ các sản phẩm cổ phiếu tổng hợp và yêu cầu các token đủ điều kiện phải truyền tải các quyền giống hệt như các cổ phiếu truyền thống tương đương.
Theo lệnh, các cổ phiếu được token hóa đủ điều kiện phải cấp cho người nắm giữ cùng quyền lợi công ty, cổ tức, quyền biểu quyết và quyền thanh lý như cổ phiếu thông thường cùng loại. Các đợt chào bán sơ cấp không thể sử dụng miễn trừ này, trong khi các chứng khoán được chào bán và bán theo khuôn khổ vẫn phải đáp ứng các yêu cầu đăng ký của Đạo luật Chứng khoán hoặc đủ điều kiện cho một miễn trừ khác.
Các bên thứ ba thực hiện token hóa phải tuân thủ yêu cầu thông báo từ tổ chức phát hành. Một TSV phải thông báo cho công ty đại chúng cơ sở trước khi niêm yết phiên bản được token hóa của cổ phiếu của bên thứ ba không liên kết, sau đó chờ ít nhất 30 ngày dương lịch. Nếu tổ chức phát hành phản đối trong khoảng thời gian đó, nền tảng không thể bắt đầu giao dịch token.
SEC đã đặt ra giới hạn đối với cả số lượng cổ phiếu và khối lượng giao dịch của chúng. Chứng khoán Cấp 1, bao gồm các cổ phiếu trong S&P 500, Russell 1000 và một số sản phẩm giao dịch trao đổi được giao dịch nhiều, bị giới hạn ở 75 mã trên một TSV và 0,25% khối lượng cổ phiếu giao dịch trung bình hàng ngày của tháng trước của mỗi cổ phiếu. Cấp 2 bị giới hạn ở 250 mã và 2,5% khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày của tháng trước.
Việc vi phạm lặp lại giới hạn khối lượng của một cổ phiếu yêu cầu nền tảng và các TSV liên kết phải ngừng giao dịch cổ phiếu được token hóa đó trong ba tháng. SEC cho biết các giới hạn được thiết kế để hạn chế các sai lệch giá có thể xảy ra giữa các token giao dịch trên AMM và cổ phiếu giao dịch thông qua các thị trường thông thường.
Khuôn khổ yêu cầu các hợp đồng thông minh được sử dụng bởi các nền tảng đủ điều kiện phải có khả năng kiểm toán và công khai trong khi chạy trên các sổ cái phân tán công khai, không cần cấp phép. Quyền truy cập vào TSV thực tế phải được cấp phép. Các nền tảng phải ngừng giao dịch token bất cứ khi nào cổ phiếu cơ sở bị tạm dừng trên sàn giao dịch niêm yết chính của nó.
Ascrypto.news đã báo cáo về miễn trừ 5 năm của SEC, các sản phẩm tổng hợp chỉ cung cấp tiếp xúc giá không đủ điều kiện. Một đánh giá sau đó về yêu cầu quyền cổ đông lưu ý rằng khuôn khổ của SEC tách biệt các token mang quyền cổ đông thực tế khỏi các sản phẩm được cấu trúc dưới dạng phái sinh hoặc các khoản nợ.
Các nhà phân tích của Goldman Sachs đã xác định Coinbase là một đối tượng tiềm năng được hưởng lợi vì công ty này đã vận hành cơ sở hạ tầng token hóa, lưu ký, stablecoin và blockchain có thể hỗ trợ các thị trường cổ phiếu trên chuỗi. Các cổ phiếu được token hóa quốc tế của Coinbase được bảo chứng 1:1 bằng cổ phiếu thực được lưu ký an toàn, cách ly khỏi phá sản, theo quy định.
Coinbase cho biết người nắm giữ có quyền lợi thụ hưởng ưu tiên đối với cổ phiếu cơ sở, trong khi cổ tức và chia tách cổ phiếu được tích hợp thông qua một hệ số nhân trên chuỗi. Việc tạo và mua lại sơ cấp bị giới hạn đối với các đối tác tổ chức được KYC chấp thuận và những người tham gia được ủy quyền. Các sản phẩm hiện tại của họ được cung cấp theo Quy định S và không khả dụng cho người dân Hoa Kỳ.
Quyền biểu quyết vẫn là một mục đang được phát triển. Chủ tịch Coinbase Emilie Choi cho biết trong hội nghị Communacopia của Goldman Sachs rằng các sản phẩm này đã có quyền cổ tức và các tùy chọn bỏ phiếu đang được bổ sung. Bà mô tả việc triển khai các quyền đó là một nhiệm vụ công nghệ thay vì thay đổi cấu trúc bảo mật cơ bản.
Các token cổ phiếu Base của Coinbase, công ty bắt đầu với các sản phẩm Apple, Nvidia, Meta và Alphabet trước khi mở rộng danh mục. Các token sử dụng tiêu chuẩn B20 của Coinbase và có thể di chuyển vào các ứng dụng DeFi được hỗ trợ trên Base.
Hoạt động đã vượt ra ngoài giao dịch giao ngay đơn thuần. Dữ liệu của Token Terminal được crypto.news trích dẫn trong báo cáo thị trường cổ phiếu được token hóa Base của nó cho thấy khối lượng DEX đạt 730,9 triệu USD trong 30 ngày tính đến ngày 12 tháng 9, với Aerodrome chiếm 557,1 triệu USD.
Morpho sau đó đã mở thị trường cho vay cho năm token cổ phiếu do Coinbase phát hành. Đến ngày 18 tháng 9, người dùng đã thế chấp 104.401 USD token cổ phiếu và vay 54.652 USD USDC, theo báo cáo của crypto.news về tích hợp Morpho.
Phân tích của Goldman xác định một vấn đề riêng nếu Coinbase muốn tự vận hành một TSV tại Mỹ. Các sàn giao dịch thông thường của Coinbase sử dụng sổ lệnh giới hạn trung tâm, trong khi miễn trừ mới của SEC đặc biệt đề cập đến các quỹ thanh khoản AMM. Goldman cho biết Coinbase có thể phát triển cơ sở hạ tầng AMM hoặc định tuyến hoạt động thông qua các nền tảng phi tập trung đủ điều kiện, bao gồm các giao thức hoạt động trên Base.
Robinhood tham gia cuộc thảo luận tại Mỹ với một hoạt động kinh doanh token cổ phiếu ở nước ngoài đã được thiết lập, nhưng cấu trúc pháp lý hiện tại của nó khác với các chứng khoán được miễn trừ.
Hồ sơ SEC quý hai của Robinhood nêu rõ rằng các Token Cổ phiếu của họ là chứng khoán nợ được token hóa do Robinhood Assets (Jersey) Limited phát hành. Chúng cung cấp tiếp xúc kinh tế với các chứng khoán được tham chiếu nhưng không cấp cho người nắm giữ quyền lợi pháp lý hoặc thụ hưởng trong các công ty có cổ phiếu làm nền tảng cho các sản phẩm.
Sự khác biệt này mâu thuẫn với yêu cầu của Miễn trừ Đổi mới rằng người nắm giữ token phải nhận được cùng quyền lợi, cổ tức, quyền biểu quyết và quyền thanh lý như cổ đông truyền thống. Do đó, các nhà phân tích của Goldman cho biết Robinhood sẽ cần phát triển sản phẩm thêm trước khi cung cấp một sản phẩm tại Mỹ theo khuôn khổ cụ thể này.
Robinhood đã chỉ ra rằng thiết kế của họ đang phát triển. Giám đốc điều hành Vlad Tenev cho biết vào tháng 9 rằng công ty dự định giới thiệu các tính năng mua lại cổ phiếu và bỏ phiếu, trong khi các sản phẩm cổ phiếu trên chuỗi mới hơn của họ có thể di chuyển ra ngoài ứng dụng Robinhood và tương tác với các hợp đồng thông minh DeFi.
Mô hình ngoài khơi trước đây của công ty đã trở thành một phần của tranh chấp công khai với AMC Entertainment sau khi Robinhood giới thiệu một token liên kết với AMC mà không có sự chấp thuận của công ty. Trong tranh chấp giữa Robinhood và AMC, người nắm giữ nhận được tiếp xúc kinh tế nhưng không có quyền cổ đông trực tiếp.
Tenev sau đó lập luận rằng sự chấp thuận của tổ chức phát hành nên phụ thuộc vào các quyền pháp lý mà một token tạo ra, chứ không chỉ đơn giản là liệu công nghệ blockchain có liên quan hay không. Miễn trừ cuối cùng của SEC áp dụng một phương pháp thủ tục khác cho việc token hóa của bên thứ ba không liên kết bằng cách cấp cho tổ chức phát hành cơ sở một khung thời gian 30 ngày để ngăn cổ phiếu của họ giao dịch trên một TSV.
Robinhood Chain cung cấp cho công ty cơ sở hạ tầng trên chuỗi hiện có để xây dựng. Robinhood đã ra mắt mạng chính của chuỗi vào tháng 7 và mở các token cổ phiếu để sử dụng hợp đồng thông minh, bao gồm các quỹ DeFi và các ứng dụng của bên thứ ba.
Mối liên hệ của Circle với lệnh của SEC là gián tiếp vì công ty không cần phát hành cổ phiếu được token hóa để tham gia vào thị trường mà các nhà phân tích mô tả.
Lệnh của SEC cho phép một cổ phiếu NMS được token hóa giao dịch theo cặp với một cổ phiếu được token hóa khác, một quỹ thị trường tiền tệ được token hóa hoặc một tài sản tiền mã hóa không phải chứng khoán, bao gồm một stablecoin thanh toán đủ điều kiện. Điều đó tạo ra một lộ trình pháp lý để stablecoin đóng vai trò là một bên của các quỹ AMM đủ điều kiện.
Các nhà phân tích của Goldman Sachs và Citizens đã xác định USDC là một tài sản thanh toán và tài sản thế chấp khả thi nếu hoạt động cổ phiếu được token hóa phát triển. Circle đã tiếp thị USDC như một cơ sở hạ tầng thanh toán cho các tài sản được token hóa. Ví dụ, trên Cronos, Circle cho biết USDC đóng vai trò là lớp thanh toán bằng đô la cho một ứng dụng được thiết kế để hỗ trợ các cổ phiếu được token hóa, tiền mã hóa và thị trường dự đoán.
Công việc tổ chức của Circle mở rộng sang cơ sở hạ tầng token hóa thông qua Arc. Báo cáo cập nhật quý hai của họ cho biết BlackRock, BNY, DTCC và Standard Chartered đang phát triển hoặc xem xét các tích hợp liên quan đến thanh toán tài sản được token hóa, lưu ký, tiếp cận stablecoin, thị trường ngoại hối và thị trường repo. DTCC có kế hoạch cho phép token hóa các tài sản được lưu ký bởi DTC trên Arc.
Hoạt động Base hiện có cung cấp một ví dụ ban đầu về token cổ phiếu tương tác với USDC. Các thị trường token cổ phiếu Coinbase của Morpho sử dụng USDC để vay, mặc dù quy mô hiện tại của chúng vẫn còn nhỏ so với các thị trường chứng khoán truyền thống của Hoa Kỳ.
Goldman không mong đợi giai đoạn đầu tiên của miễn trừ sẽ thu hút khối lượng giao dịch đáng kể từ Nasdaq hoặc Intercontinental Exchange, chủ sở hữu của NYSE. Ngân hàng này đã trích dẫn các giới hạn khối lượng của SEC, giới hạn số lượng mã, sự phản đối của tổ chức phát hành và cấu trúc thị trường AMM là những hạn chế đối với thử nghiệm.
Bản thân SEC cũng thừa nhận rằng giá AMM có thể sai lệch so với các thị trường cổ phiếu thông thường vì giá quỹ nói chung phụ thuộc vào tỷ lệ tài sản được gửi vào một quỹ thanh khoản. Các giới hạn khối lượng của họ được thiết kế một phần để kiềm chế các sai lệch giá tiềm ẩn trong khi các nhà quản lý thu thập dữ liệu hoạt động.
Cơ sở hạ tầng thị trường truyền thống đang theo đuổi một con đường token hóa riêng biệt. DTCC cho biết vào tháng 5 rằng dịch vụ token hóa của DTC sẽ bắt đầu với các giao dịch sản xuất giới hạn vào tháng 7 trước khi ra mắt theo kế hoạch vào tháng 10 năm 2026, sau khi làm việc với hơn 50 công ty tài chính. Những người tham gia bao gồm Circle, Coinbase, Goldman Sachs, BlackRock, Bank of America và một số công ty giao dịch và lưu ký lớn.
Lộ trình TSV có thời gian chờ riêng trước khi một nền tảng đủ điều kiện có thể hoạt động. SEC yêu cầu một TSV tiềm năng phải công bố thông báo công khai chi tiết ít nhất 30 ngày dương lịch trước khi bắt đầu hoạt động và thông báo cho Ủy ban trong vòng một ngày làm việc kể từ khi công bố.
Phản hồi công chúng vẫn đang mở. Trang bình luận của SEC hiện không liệt kê ngày đóng nhận bình luận về Hồ sơ số 4-927, trong khi Chủ tịch Paul Atkins đã mô tả miễn trừ này như một cầu nối tạm thời dự kiến sẽ làm cơ sở cho việc ban hành quy tắc sau này.
Không. Lệnh này loại trừ các tài sản tiền mã hóa đại diện cho chứng khoán của bên thứ ba trong khi cung cấp tiếp xúc tổng hợp với một cổ phiếu khác, bao gồm chứng khoán liên kết được token hóa và các hợp đồng hoán đổi dựa trên chứng khoán được token hóa.
Không. Các sản phẩm hiện tại của Coinbase hoạt động theo cấu trúc Quy định S ngoài khơi và không khả dụng cho người dân Hoa Kỳ. Một đợt chào bán tại Hoa Kỳ sẽ cần tuân thủ các điều kiện áp dụng cho chứng khoán và nền tảng giao dịch.
Các Token Cổ phiếu hiện có của họ cung cấp tiếp xúc kinh tế thông qua chứng khoán nợ mà không cấp quyền lợi pháp lý hoặc thụ hưởng trong các công ty được tham chiếu. Miễn trừ của SEC yêu cầu quyền cổ đông tương đương cho các cổ phiếu NMS được token hóa đủ điều kiện.
Không. Lệnh này cho phép các cổ phiếu được token hóa đủ điều kiện ghép cặp với các tài sản tiền mã hóa không phải chứng khoán, bao gồm các stablecoin thanh toán được phép. Nó không yêu cầu một stablecoin cụ thể nào. Các nhà phân tích đã xác định USDC là một trong những đối tượng tiềm năng được hưởng lợi.
USDC
