Hyperliquid a été confronté à un processus réglementaire potentiel de 10 à 12 mois pour entrer sur le marché américain, même si les agences fédérales agissent rapidement, selon Ashley Ebersole, ancienne avocate principale de la SEC, après que le président Donald Trump a déclaré que les régulateurs travaillaient sur une voie conforme pour la plateforme de contrats à terme perpétuels.
Ashley Ebersole, cofondatrice et directrice juridique chez tx et ancienne avocate principale à la U.S. Securities and Exchange Commission (SEC), a déclaré à crypto.news que le principal obstacle n'est pas simplement d'obtenir l'autorisation pour Hyperliquid d'opérer dans le pays. Les régulateurs américains devraient d'abord établir comment les contrats à terme perpétuels crypto de style offshore s'inscrivent dans les lois existantes sur les valeurs mobilières et les produits dérivés.
Le président Donald Trump a mis l'accent sur cette question le 19 août lors d'une réunion à la Maison Blanche avec des dirigeants du secteur de la cryptographie et de la finance. Trump a déclaré que le président de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), Michael Selig, travaillait à l'introduction d'Hyperliquid aux États-Unis de manière "entièrement conforme et légale". Les rapports contemporains n'ont pas identifié d'approbation, de structure réglementaire ou de calendrier pour une telle démarche.
Ces commentaires sont intervenus alors que l'administration pressait le Congrès de faire avancer le "Digital Asset Market Clarity Act". Comme précédemment couvert par crypto.news, Trump a utilisé cette même réunion du 19 août pour exhorter les législateurs à adopter cette législation, qui établirait des frontières plus claires entre la surveillance des actifs numériques par la SEC et la CFTC.
Ebersole a déclaré que la loi américaine ne prévoit pas actuellement de voie directe pour offrir des contrats à terme perpétuels crypto aux clients de détail américains sous la même forme que celle couramment disponible sur les plateformes offshore.
La CFTC aurait probablement la juridiction principale sur les contrats perpétuels liés aux matières premières, y compris les actifs cryptographiques qui ne sont pas des titres, selon Ebersole. Les contrats basés sur des titres, cependant, pourraient relever de l'autorité de la SEC en tant que swaps basés sur des titres ou d'autres produits liés à des titres.
« Le problème fondamental est que la loi américaine ne prévoit pas actuellement de voie réglementaire directe pour offrir des contrats à terme perpétuels crypto aux clients de détail américains sous la forme dans laquelle ils sont négociés offshore », a déclaré Ebersole.
Pour Hyperliquid, une structure conforme pourrait impliquer des exigences d'enregistrement couvrant le lieu de négociation, la compensation et les intermédiaires. Ebersole a déclaré que l'infrastructure des marchés contractuels désignés (DCM) et des organisations de compensation de dérivés (DCO) pourrait faire partie du processus, avec des exigences distinctes de la SEC s'appliquant lorsque des titres sont impliqués.
L'enregistrement ne résoudrait qu'une partie du problème. Selon Ebersole, les agences fédérales devraient d'abord déterminer si le Congrès leur a déjà donné une autorité suffisante sur les produits, puis établir les règles selon lesquelles les perpétuels pourraient être légalement offerts.
« Le problème le plus difficile n'est pas simplement d'obtenir un enregistrement ; c'est que l'architecture réglementaire américaine existante n'a pas été conçue autour des perpétuels de style offshore, donc beaucoup de « construction » réglementaire serait nécessaire. »
Les régulateurs pourraient utiliser l'élaboration de règles formelles, des dispenses réglementaires, ou une combinaison des deux pour créer une telle voie, a ajouté Ebersole.
Une partie de ce débat réglementaire est déjà en cours. En juillet, le Hyperliquid Policy Center et Phantom ont demandé à la CFTC de développer des règles adaptées aux marchés on-chain au lieu d'appliquer des exigences conçues pour les intermédiaires traditionnels. Les groupes ont fait valoir que les développeurs de logiciels décentralisés et les fournisseurs de portefeuilles non-custodiaux ne devraient pas automatiquement être soumis aux mêmes obligations d'enregistrement que les entreprises financières conventionnelles.
La division des responsabilités entre les deux agences fédérales créerait une autre couche de travail.
Ebersole a comparé la question au cadre établi après la loi Dodd-Frank, qui a divisé la surveillance fédérale entre les swaps réglementés par la CFTC et les swaps basés sur des titres supervisés par la SEC. Selon lui, les perpétuels crypto pourraient suivre un principe similaire, la juridiction étant déterminée par l'exposition économique de chaque contrat.
Un perpétuel basé sur un titre ou un groupe de titres impliquerait généralement la SEC, tandis qu'un perpétuel lié à une matière première relèverait normalement de l'autorité des dérivés de la CFTC, a-t-il déclaré.
Des questions plus compliquées pourraient surgir lorsque les actifs au comptant et les dérivés interagissent au sein du même écosystème de trading. Selon Ebersole, de tels arrangements pourraient créer des cas limites nécessitant une coordination entre les deux régulateurs, tout comme les agences ont dû développer des limites juridictionnelles détaillées après Dodd-Frank.
La question est devenue particulièrement pertinente pour les perpétuels liés aux actions. Le 24 août, le Hyperliquid Policy Center a proposé de traiter les perpétuels d'actions éligibles comme des contrats à terme sur titres dans le cadre d'une structure existante supervisée conjointement par la SEC et la CFTC. L'organisation a déclaré que les marchés HIP-3 avaient traité plus de 480 milliards de dollars de volume notionnel cumulé au cours de leurs 10 premiers mois.
Plusieurs jours auparavant, le Policy Center et trade[XYZ] avaient également soumis cinq piliers proposés à la SEC pour la réglementation des contrats perpétuels pré-IPO. La SEC avait publié la soumission mais n'avait ni approuvé ni validé les produits proposés.
Même avec un soutien politique, Ebersole s'attend à ce que le processus administratif prenne considérablement plus de temps que le travail technique nécessaire pour offrir les produits.
Son estimation de 10 à 12 mois suppose que la SEC et la CFTC décident activement d'établir une voie pour les perpétuels. Les régulateurs devraient d'abord identifier leur autorité statutaire, développer un cadre et préparer les règles ou exemptions nécessaires.
Un processus formel d'élaboration de règles pourrait alors exiger que les agences publient des propositions, recueillent les commentaires du public, examinent ces soumissions, adoptent des mesures finales et mettent en œuvre le cadre résultant.
« L'estimation de 10 à 12 mois suppose une longue phase de procédure qui est principalement axée sur le processus administratif plutôt que sur la mise en œuvre technologique », a déclaré Ebersole.
Un processus plus rapide est possible si les régulateurs s'appuient substantiellement sur les pouvoirs et exemptions déjà disponibles.
« Cela pourrait-il se produire en six mois ? Potentiellement, surtout si les agences s'appuient fortement sur les autorités existantes ou les mécanismes d'exemption. »
Ebersole a averti que l'estimation plus longue suppose déjà que les régulateurs souhaitent que le processus aboutisse. Les litiges, les désaccords entre la SEC et la CFTC, les changements de priorités politiques, ou la conclusion que le Congrès doit d'abord adopter une législation pourraient repousser davantage tout lancement aux États-Unis.
Les traders américains ont déjà une exposition limitée aux produits perpétuels dans le cadre de structures réglementées. En juin, Kalshi a déposé une demande auprès de la CFTC pour inscrire des contrats à terme perpétuels liés au HYPE après avoir déployé des contrats perpétuels sur Bitcoin et Ethereum pour les clients américains.
L'accès à Hyperliquid lui-même reste plus restreint. Coinbase a ajouté plus de 290 marchés perpétuels alimentés par Hyperliquid à son application Base le 19 août, avec un effet de levier atteignant jusqu'à 50x sur les contrats pris en charge, mais les utilisateurs américains ont été exclus, tout comme les utilisateurs du Royaume-Uni et du Canada.
Plutôt que d'attendre le Congrès, la SEC et la CFTC pourraient conclure que leurs pouvoirs statutaires existants sont suffisants pour établir un cadre réglementé, selon Ebersole. Une telle approche pourrait raccourcir le processus, en particulier si les agences utilisent des exemptions parallèlement aux règles existantes sur les dérivés et les titres.
Une contrainte légale demeure après la décision de la Cour suprême des États-Unis de 2024 dans l'affaire Loper Bright Enterprises c. Raimondo, qui a mis fin à la doctrine Chevron, laquelle demandait aux tribunaux de s'en remettre aux interprétations raisonnables des agences concernant les statuts fédéraux ambigus.
« Une agence ne peut pas créer une juridiction statutaire simplement en interprétant une ambiguïté en sa faveur », a déclaré Ebersole.
Si une interprétation de la SEC ou de la CFTC était contestée, a-t-il dit, un tribunal déterminerait indépendamment si le Congrès avait réellement accordé l'autorité à l'agence sur le produit. Le raisonnement de l'agence pourrait toujours avoir un poids persuasif, mais il ne bénéficierait pas de la déférence de style Chevron simplement parce que le statut sous-jacent était ambigu.
Une action du Congrès fournirait donc une voie légale plus claire, selon Ebersole, car les législateurs pourraient autoriser expressément les produits perpétuels, diviser les responsabilités entre la SEC et la CFTC, et établir les limites de l'autorité de chaque régulateur.
La législation pose son propre problème de calendrier. Ebersole a déclaré que la voie législative pourrait prendre considérablement plus de temps et pourrait ne pas aboutir à une loi du tout.
La question est particulièrement pertinente alors que la loi CLARITY reste en suspens à Washington. Cette législation vise à établir des frontières fédérales entre les matières premières numériques et les titres, la CFTC recevant une autorité supplémentaire sur les marchés de matières premières numériques éligibles tandis que la SEC conserve sa juridiction sur les titres.
Toute voie réglementaire créée pour Hyperliquid aurait également des conséquences pour les plateformes de trading américaines concurrentes, a déclaré Ebersole.
Les régulateurs fédéraux ne pourraient pas établir de manière réaliste un cadre légal qui s'appliquerait à une seule entreprise. Une fois que la SEC et la CFTC auront fixé les exigences pour l'offre de perpétuels crypto, d'autres entreprises répondant aux mêmes normes réglementaires auraient des raisons de demander l'autorisation d'offrir des produits comparables.
« Quelle que soit la voie que les régulateurs créent pour Hyperliquid, elle ne peut pas être réalistement spécifique à Hyperliquid », a déclaré Ebersole.
Coinbase, Kraken et d'autres plateformes dûment enregistrées auraient donc une base solide pour proposer des produits similaires si les régulateurs établissent un cadre américain viable, selon Ebersole.
« L'importance majeure du rapatriement d'Hyperliquid n'est pas simplement de savoir si une plateforme offshore peut entrer aux États-Unis. Il s'agit de savoir si les régulateurs sont prêts à accueillir une catégorie de produits majeure qui s'est largement développée en dehors des États-Unis vers une concurrence intérieure réglementée. »
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