Des chercheurs de la Réserve fédérale ont proposé le 4 septembre un cadre pour déterminer comment les stablecoins et autres produits financiers basés sur la blockchain pourraient s'intégrer dans les statistiques de la masse monétaire américaine.
Les stablecoins de paiement ne sont pas actuellement inclus dans M1 ou M2, mais leur classification future pourrait dépendre de la manière dont les ménages et les entreprises les utilisent.
Les auteurs, Kristen Payne et Mary-Frances Styczynski, ont examiné les stablecoins de paiement, les dépôts bancaires tokenisés et les fonds du marché monétaire tokenisés dans une étude de la Réserve fédérale. Ils ont pris en compte à la fois la fonction économique de chaque actif et la possibilité de collecter des données fiables sans compter la même monnaie deux fois.
Les auteurs ont souligné que le document reflète leurs opinions personnelles. Il ne représente pas une décision politique de la Réserve fédérale ni une délibération active sur la modification des agrégats monétaires.
La Réserve fédérale publie trois agrégats monétaires. La base monétaire couvre la monnaie physique et les réserves bancaires. M1 inclut la monnaie très liquide qui peut être dépensée sur demande. M2 inclut M1 plus les produits d'épargne moins liquides, tels que les petits dépôts à terme et les fonds du marché monétaire au détail.
Selon le cadre des chercheurs, un actif utilisé principalement comme moyen d'échange appartiendrait normalement à M1. Un actif utilisé principalement pour l'épargne à court terme serait plus compatible avec la portion non-M1 de M2.
Les stablecoins de paiement pourraient entrer dans l'une ou l'autre catégorie. Les jetons utilisés pour les achats des ménages, les paiements commerciaux ou les transferts instantanés partageraient les caractéristiques transactionnelles de M1. Les stablecoins utilisés principalement pour échanger des cryptomonnaies ou stocker temporairement de la valeur ressembleraient à des actifs placés dans M2.
Les chercheurs ont utilisé l'USDC comme comparaison la plus proche existante, tout en notant que peu de stablecoins de paiement opèrent actuellement dans le cadre du GENIUS Act. L'USDC est largement utilisé comme actif de règlement on-chain, mais les utilisateurs le conservent également entre les transactions ou le placent dans des produits offrant des récompenses indirectes.
La distinction ne peut être réglée par la technologie seule. Un jeton dollar peut être déplacé instantanément tout en fonctionnant principalement comme un instrument d'épargne ou de trading. Les chercheurs ont donc proposé d'observer son utilisation dominante avant d'attribuer une classification.
Cette approche fonctionnelle explique également pourquoi la Réserve fédérale a précédemment modifié ses définitions. En 2020, les dépôts d'épargne sont passés en M1 après que des changements réglementaires les aient rendus plus facilement transférables. La dernière publication H.6 continue de mesurer M1 et M2 en fonction de la liquidité et de l'utilisation économique.
Ajouter des stablecoins à M1 ou M2 ne serait pas aussi simple que de compter chaque jeton en circulation. Les émetteurs détiennent des actifs de réserve soutenant ces jetons. Certains de ces actifs peuvent déjà apparaître ailleurs dans les agrégats monétaires.
Une réserve de stablecoin peut contenir des dépôts bancaires, des bons du Trésor et d'autres instruments liquides autorisés. Les dépôts bancaires apparaissent déjà dans M1 ou M2. Les fonds du marché monétaire gouvernementaux au détail peuvent également faire partie de M2. Compter le stablecoin aux côtés de ces avoirs de réserve pourrait gonfler la masse monétaire mesurée à moins que les statisticiens n'effectuent un ajustement.
Les bons du Trésor ne font pas partie de M1 ou M2. En conséquence, l'ampleur de l'ajustement dépendrait de la composition des réserves de chaque émetteur plutôt que de la seule circulation totale du stablecoin.
Les exigences de divulgation du GENIUS Act pourraient fournir une partie des données nécessaires. La loi exige des émetteurs autorisés de publier des informations sur leurs avoirs en réserve. Cependant, les régulateurs ont toujours besoin de normes de reporting communes qui identifient l'offre en circulation, la composition des réserves et les jetons potentiellement inaccessibles ou gelés.
La mise en œuvre reste inachevée. Les réglementations proposées par l'OCC abordent les réserves, les rachats, la gestion des risques et la supervision des émetteurs. L'agence n'a pas achevé la règle finale, comme cela a été couvert dans le rapport de crypto.news sur le processus réglementaire retardé du GENIUS Act.
La circulation des stablecoins s'étend également au-delà des frontières américaines. Un jeton émis par une entreprise américaine réglementée peut passer entre des portefeuilles n'importe où. Les blockchains publiques révèlent normalement les adresses et les transactions, mais pas la localisation géographique fiable du détenteur. Les chercheurs ont déclaré que la séparation de la circulation domestique de l'utilisation internationale pourrait donc nécessiter un reporting supplémentaire.
Les dépôts tokenisés nécessitent un traitement différent car ils restent des passifs de banques réglementées. La tokenisation modifie la manière dont le dépôt est enregistré et transféré, mais ne modifie pas automatiquement son caractère légal ou économique.
Un dépôt chèque tokenisé reste immédiatement accessible et peut fonctionner comme un moyen d'échange. Il est donc inclus dans M1 aux côtés des dépôts chèques conventionnels. Un petit dépôt à terme tokenisé resterait un produit d'épargne et entrerait dans la portion non-M1 de M2.
Cependant, les banques déclarent déjà ces soldes via les mêmes formulaires réglementaires utilisés pour les dépôts traditionnels. La Réserve fédérale ne sépare pas actuellement les soldes tokenisés des dépôts gérés via les systèmes bancaires conventionnels.
Les chercheurs n'ont trouvé aucun problème de double comptage supplémentaire pour les dépôts tokenisés. Leurs actifs bancaires sous-jacents, y compris les prêts et les titres, sont généralement en dehors des agrégats monétaires. L'encaisse est déjà ajustée lorsque la Réserve fédérale calcule la monnaie détenue par le public.
Un reporting séparé pourrait néanmoins devenir utile. Le suivi indépendant des dépôts tokenisés donnerait aux chercheurs une vision plus claire de la rapidité avec laquelle les banques et les clients adoptent le règlement par blockchain. Plusieurs institutions testent déjà ce modèle, y compris des projets couverts dans l'examen de crypto.news sur les différences entre les dépôts tokenisés et les stablecoins.
Des initiatives bancaires plus récentes ont également exploré des réseaux partagés pour les dépôts programmables et les paiements d'entreprise. Contrairement aux stablecoins, ces instruments représentent des créances directes sur une banque émettrice, comme expliqué dans la couverture connexe des banques américaines développant des jetons de dépôt partagés.
Les fonds du marché monétaire tokenisés représentent des parts dans des fonds d'investissement réglementés plutôt que des dépôts bancaires ou des stablecoins de paiement. Les investisseurs détiennent un titre garanti par des actifs à court terme et reçoivent les revenus produits par le portefeuille.
Les fonds du marché monétaire au détail font déjà partie de M2. La tokenisation de leurs parts ne les retire pas de cette catégorie. Ils restent mélangés avec les parts de fonds traditionnels dans les données fournies par l'Investment Company Institute.
Les chercheurs ont classé ces fonds principalement comme des réserves de valeur. Bien que les transferts de blockchain puissent se produire rapidement, la conversion des parts de fonds en espèces nécessite toujours un rachat. Ce processus prend généralement un ou deux jours ouvrables.
Les fonds tokenisés sont de plus en plus utilisés comme garantie, dans les transactions transfrontalières et pour les prêts on-chain. Si l'utilisation directe pour le paiement devient à terme leur fonction principale, les auteurs ont déclaré que leur classification pourrait être reconsidérée. Il s'agit d'une évaluation conditionnelle, et non d'un changement prévu.
Les produits diffèrent également des stablecoins quant à savoir qui reçoit le rendement. Les fonds du marché monétaire tokenisés transmettent généralement les revenus du portefeuille aux actionnaires, tandis que les émetteurs de stablecoins de paiement conservent les revenus des réserves selon le modèle examiné par les chercheurs. Crypto.news a en outre expliqué la structure juridique et économique des fonds du marché monétaire tokenisés.
La recherche ne fixe pas de calendrier pour l'ajout des stablecoins à M1 ou M2. Elle identifie plutôt les tests qui devraient être satisfaits avant que la Réserve fédérale ne puisse publier des chiffres fiables.
Les responsables auraient besoin de données de circulation standardisées, d'un canal de reporting cohérent et d'une méthode pour déduire les actifs de réserve déjà capturés ailleurs. Ils devraient également décider si les statistiques devraient inclure les avoirs mondiaux de jetons émis aux États-Unis ou uniquement les avoirs associés aux utilisateurs nationaux.
L'utilisation des stablecoins devrait ensuite être évaluée au fil du temps. Une utilisation principalement transactionnelle soutiendrait M1, tandis qu'un comportement de trading et d'épargne soutiendrait M2. Un modèle mixte pourrait nécessiter un traitement statistique plus détaillé.
Tant que ces questions ne sont pas résolues et que la Réserve fédérale ne modifie pas formellement sa méthodologie, les stablecoins de paiement restent en dehors des agrégats monétaires américains publiés. Le document du 4 septembre offre une voie analytique, mais il n'établit pas de nouvelle politique.
USDC
