La dernière flambée du Bitcoin a peut-être commencé par un changement dans la liquidité du marché du Trésor américain, mais les analystes estiment que sa pérennité dépendra de la capacité des afflux d'ETF et de la demande au comptant à remplacer l'impulsion macroéconomique initiale.
Le Bitcoin a bondi d'environ 22 % au cours de sa semaine de percée, alors que les rendements du Trésor à long terme chutaient et que le dollar s'affaiblissait, suite à la décision du Trésor américain d'étendre les rachats de dettes publiques à plus long terme. Ce mouvement a également déclenché un important short squeeze, tandis que la demande pour les fonds négociés en bourse (ETF) Bitcoin au comptant américains s'accélérait.
Le Trésor a déclaré le 19 août qu'il doublerait au moins la taille maximale des rachats de soutien à la liquidité pour les obligations du Trésor nominales à 10-20 ans et à 20-30 ans, les faisant passer de 2 milliards de dollars à au moins 4 milliards de dollars par opération. Les opérations plus importantes devraient commencer le 9 septembre et se poursuivre tout au long du trimestre de refinancement actuel.
Fabian Dori, directeur des investissements chez Sygnum, une banque d'actifs numériques réglementée par la FINMA, a déclaré à crypto.news que le comportement du Bitcoin aux côtés d'autres marchés suggère que la première étape de la hausse avait une forte composante macroéconomique.
« L'indicateur le plus clair est la combinaison du comportement des différents actifs et des mécanismes internes du marché crypto. »
Dori a déclaré que l'annonce du Trésor a temporairement fait baisser les rendements à long terme tout en affaiblissant le dollar et en faisant monter l'or et le Bitcoin. Selon lui, ces mouvements étaient cohérents avec des investisseurs recherchant des actifs refuges au milieu de préoccupations renouvelées concernant la dévalorisation monétaire, plutôt qu'une hausse exclusivement motivée par la demande spécifique aux cryptos.
Martin Lee, responsable des perspectives de marché chez DWF Labs, a souligné une divergence similaire sur les marchés. Les actifs d'IA et de technologie sont restés sous pression tandis que les ETF sur l'or et le Bitcoin attiraient des capitaux alors que les préoccupations de dévalorisation revenaient, a-t-il déclaré à crypto.news.
Comme crypto.news l'a rapporté précédemment, les ETF Bitcoin au comptant américains ont reçu environ 1,92 milliard de dollars au cours de la semaine de la percée, leur plus important afflux hebdomadaire en 10 mois.
Dans le même temps, la flambée des prix a contraint les traders positionnés pour une nouvelle faiblesse à quitter le marché. Lee a déclaré qu'un record de 2,7 milliards de dollars de positions courtes crypto ont été liquidées alors que le Bitcoin dépassait sa fourchette de trading précédente, ce qui signifie qu'une partie de la demande au comptant apparente reflétait l'achat de Bitcoin par les traders pour couvrir leurs positions baissières.
Les données sur les produits dérivés fournissent un autre indice sur la nature de la percée.
Dori a noté que l'intérêt ouvert libellé en Bitcoin a baissé pendant la hausse, tandis que les taux de financement sont restés contenus. L'intérêt ouvert sur les contrats à terme Bitcoin a récemment diminué pour atteindre environ 587 584 BTC, son niveau le plus bas en près de cinq mois, contre environ 645 760 BTC le 14 août.
Plutôt que de montrer des traders s'accumulant agressivement sur des positions longues à effet de levier, Dori a déclaré que la combinaison pointe vers un rachat forcé de positions courtes jouant un rôle important.
Néanmoins, il ne considère pas l'ensemble de la hausse comme un trade macroéconomique.
« L'interprétation juste est donc probablement mitigée. »
Dori a déclaré que la première impulsion a vu le Bitcoin se comporter davantage comme l'or, alors que la baisse des rendements à long terme, l'affaiblissement du dollar et les préoccupations de dévalorisation stimulaient la demande. Une deuxième impulsion, spécifique aux cryptos, est venue des afflux d'ETF aux côtés des développements réglementaires à Washington, y compris la proposition de réglementation crypto de la SEC et une pression renouvelée de la Maison Blanche pour des progrès sur le CLARITY Act.
Les flux d'ETF fournissent des preuves que la demande s'est maintenue au-delà du choc initial du Trésor. Les ETF Bitcoin au comptant américains ont enregistré huit sessions consécutives d'afflux jusqu'à mercredi, attirant environ 2,8 milliards de dollars sur cette période.
Ces afflux continus sont importants car la réaction initiale sur le marché obligataire s'est déjà affaiblie. BNY Markets a déclaré que la baisse de la prime de terme suite à l'annonce du Trésor s'était largement résorbée, les rendements à long terme revenant à des niveaux proches de ceux observés avant l'annonce du 19 août.
Le Bitcoin a donc atteint un point où les achats spécifiques aux cryptos pourraient devoir soutenir davantage la hausse si l'impulsion initiale liée aux taux continue de s'estomper.
Les rachats plus importants du Trésor ne commenceront pas avant le 9 septembre, ce qui soulève la question de savoir quelle part de leur impact attendu les marchés ont déjà intégrée.
Dori a déclaré que les marchés réagissent normalement lorsque de telles politiques sont annoncées plutôt que d'attendre que les opérations elles-mêmes commencent. Plus important que la taille immédiate des achats, selon lui, était le signal que le Trésor est prêt à intervenir lorsque les coûts d'emprunt à plus long terme deviennent excessivement élevés.
Si ce soutien durera dépendra de ce qui se passera une fois l'effet de l'annonce estompé.
Dori a déclaré que des rendements à long terme croissants suggéreraient que les rachats ne parviennent pas à fournir le soutien attendu, tandis qu'une reconstitution du Compte Général du Trésor pourrait retirer de la liquidité. Des augmentations rapides des taux de financement et de l'intérêt ouvert indiqueraient également que l'effet de levier, plutôt que la demande sous-jacente, avait commencé à faire monter le Bitcoin.
Un affaiblissement des flux d'ETF ou des conditions de financement en dollars plus strictes supprimeraient une autre source de demande marginale.
Lee a de même soutenu que l'anticipation seule ne peut pas soutenir indéfiniment la hausse.
« Une hausse basée sur l'anticipation n'est durable que si les flux la suivent. »
Il a identifié les flux d'ETF, la base et le financement des contrats à terme, ainsi que la fourchette de trading précédente du Bitcoin comme trois indicateurs clés à surveiller avant le 9 septembre.
Une semaine de créations d'ETF négatives tandis que le Bitcoin se maintient près des niveaux actuels pourrait indiquer que le trade d'anticipation est en train de se dénouer, a déclaré Lee. Il a ajouté que la base des contrats à terme à trois mois est repassée au-dessus du rendement du Trésor à 10 ans pendant la hausse ; un retournement en dessous de ce niveau suggérerait que la demande de cash-and-carry n'a pas persisté.
La combinaison la plus baissière serait le Bitcoin clôturant de nouveau à l'intérieur de sa fourchette d'avant la percée tandis que les flux d'ETF deviennent négatifs, ce qui, selon Lee, indiquerait que l'effet de levier a largement alimenté le mouvement sans qu'une demande structurelle durable n'émerge.
Les deux analystes soutiennent également que les investisseurs ne regardant que le taux directeur de la Réserve fédérale pourraient manquer des forces importantes influençant les prix des cryptos.
Dori a déclaré que la gestion de trésorerie du Trésor, en particulier les changements dans le Compte Général du Trésor et le mélange d'émissions et de rachats, est récemment devenue un important moteur marginal de liquidité. La prime de terme transmet ensuite les changements à l'extrémité longue de la courbe du Trésor aux actifs à risque.
D'autres canaux incluent la capacité des bilans bancaires, la création de crédit privé, la croissance des stablecoins et les conditions de financement mondiales en dollars, tandis que le bilan de la Réserve fédérale reste important sur un horizon plus long.
Lee classe de même les conditions de financement en dollars et les rendements réels avant le taux directeur pour le comportement du marché crypto à court terme, suivi par la prime de terme. Les soldes de trésorerie du Trésor et la dynamique des réserves influencent la liquidité sous-jacente de ces marchés, tandis que l'émission compte en partie par son effet sur les rendements à plus long terme.
Pour Lee, la réaction du Bitcoin à l'annonce du rachat par le Trésor a montré la rapidité avec laquelle un changement à l'extrémité longue de la courbe des rendements peut affecter les cryptos, même sans un changement dans les perspectives de taux directeur de la Fed.
Le débat sur la liquidité se tourne maintenant vers le premier discours d'ouverture de Kevin Warsh, président de la Réserve fédérale, à Jackson Hole, vendredi.
Les dernières données sur l'inflation donnent à la Fed un contexte complexe. Le Bureau of Economic Analysis a rapporté que l'inflation globale des dépenses de consommation personnelle (PCE) a augmenté de 0,2 % en juillet et de 3,7 % sur un an. Le PCE de base a augmenté de 0,2 % pour le mois et de 3,3 % annuellement.
Les dépenses de consommation réelles sont restées quasiment inchangées en juillet, tandis que le taux d'épargne personnelle s'élevait à 3 %.
Dori a déclaré que Warsh pourrait affecter les attentes concernant les taux à court terme en expliquant comment la Fed perçoit les pressions inflationnistes actuelles, y compris celles liées aux marchés pétroliers. Le Trésor tente d'influencer l'extrémité longue de la courbe par son programme de rachat, tandis que la Fed a un contrôle plus direct sur les taux à court terme.
« Si les deux s'alignaient, ce serait un puissant soutien pour les actifs à risque. »
Cependant, Dori a déclaré qu'un simple changement d'attentes pour la réunion de septembre du Comité fédéral de l'Open Market pourrait ne pas être suffisant pour modifier matériellement le positionnement institutionnel des cryptos.
Au lieu de cela, les investisseurs devraient surveiller tout signal modifiant les perspectives de liquidité plus larges, comme une plus grande tolérance à l'inflation tirée par le pétrole, un équilibre différent entre les risques d'inflation et la croissance économique, ou des commentaires capables de repricer la prime de terme du Trésor.
Lee a déclaré que les institutions devraient rester sur la défensive si l'inflation, les rendements obligataires et les perspectives de politique de la Fed fournissent des signaux contradictoires. La réaction du Bitcoin aux côtés de l'or pourrait offrir un autre indice sur la façon dont les investisseurs traitent l'actif.
Si le Bitcoin monte avec l'or tandis que les obligations à longue durée se vendent, Lee a déclaré que cela renforcerait l'idée que les investisseurs traitent le BTC comme une couverture contre les préoccupations fiscales et monétaires. Si le Bitcoin, au lieu de cela, chute aux côtés de l'or, sa sensibilité aux taux resterait dominante, et les institutions auraient davantage de raisons de réduire leur exposition.
Pour les deux analystes, la prochaine étape de la hausse du Bitcoin dépend donc moins d'une seule lecture de l'inflation ou de la décision de taux de septembre que de savoir si les conditions de liquidité à l'origine de la percée persistent. Cela dépendra également de la capacité de la demande soutenue d'ETF et au comptant à prendre le relais à mesure que l'impulsion initiale du Trésor s'estompe.
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