Các nhà phân tích của Delphi Digital đã khơi lại một cuộc tranh luận về việc liệu token tiền điện tử và vốn chủ sở hữu của công ty có thể chia sẻ giá trị mà không tạo ra các yêu sách mâu thuẫn hay không.
Trong buổi tọa đàm ngày 15 tháng 7, nhà phân tích Ceteris cho biết vốn hóa thị trường của token thường nên duy trì dưới giá trị được gán cho công ty liên quan vì chủ sở hữu vốn chủ sở hữu thường nhận phần lớn lợi nhuận kinh doanh.
Delphi đã công bố cuộc thảo luận dưới tiêu đề “Liệu Token tiền điện tử có bị hỏng về cơ bản?”. Tập này đề cập đến Grass, Venice và các dự án khác nơi một công ty tư nhân hoạt động song song với một token được giao dịch công khai.
Vốn chủ sở hữu mang lại cho cổ đông quyền sở hữu trong một công ty. Investor.gov nêu rõ rằng cổ phiếu đại diện cho một yêu sách tỷ lệ đối với tài sản và lợi nhuận của một tập đoàn. Cổ đông phổ thông cũng có thể biểu quyết về các vấn đề của công ty và nhận cổ tức khi được ban giám đốc phê duyệt.
Một token tiền điện tử có thể mang các quyền khác nhau. Một số cung cấp quyền truy cập mạng lưới, phần thưởng hoặc quyền biểu quyết quản trị. Những token khác hỗ trợ staking, giảm giá phí hoặc thanh toán. Việc nắm giữ một token không tự động mang lại cho chủ sở hữu của nó một yêu sách pháp lý đối với doanh thu, tài sản hoặc số tiền thu được từ việc bán của công ty. Các quyền này phụ thuộc vào tài liệu, hợp đồng và cấu trúc pháp lý của dự án.
Ceteris lập luận rằng sự khác biệt này nên kiềm chế định giá token khi một dự án cũng có các nhà đầu tư vốn chủ sở hữu. Ông nói rằng hầu hết “lợi nhuận tiền mặt thực tế” cuối cùng chảy về các cổ đông. Vốn hóa thị trường của token “thường nên nhỏ hơn” trừ khi dự án có một hệ thống rõ ràng chuyển giá trị cho người nắm giữ.
Ceteris cho biết các vấn đề phát sinh khi các dự án để ranh giới giữa token và vốn chủ sở hữu không rõ ràng. Một công ty có thể tiếp thị token như trung tâm của một hệ sinh thái trong khi vẫn giữ doanh thu, sở hữu trí tuệ, hợp đồng khách hàng và quyền bán hàng bên trong thực thể vốn chủ sở hữu. Khi đó, người mua token có thể định giá tài sản như thể nó nắm giữ toàn bộ hoạt động kinh doanh.
Cấu trúc này tạo ra các nhóm có lợi ích khác nhau. Chủ sở hữu vốn chủ sở hữu có thể muốn công ty giữ lại lợi nhuận, huy động vốn hoặc theo đuổi việc bán. Người nắm giữ token có thể ưu tiên chia sẻ phí, mua lại, đốt token hoặc quản trị onchain mạnh mẽ hơn. Ban quản lý phải quyết định bên nào nhận được giá trị từ sản phẩm.
Tập của Delphi đã sử dụng Grass và Venice làm ví dụ. Nó không khẳng định mọi cấu trúc kép sẽ thất bại. Các diễn giả tập trung vào việc liệu các dự án có tiết lộ doanh thu đi về đâu và liệu người nắm giữ token có quyền kinh tế có thể thực thi hoặc theo chương trình hay không.
Quản trị riêng lẻ có thể không giải quyết được vấn đề. Như crypto.news giải thích trong hướng dẫn về token quản trị của mình, người nắm giữ có thể biểu quyết về các đề xuất giao thức, nhưng mỗi dự án định nghĩa những gì các phiếu bầu đó kiểm soát. Một token có thể quản lý các ưu đãi hoặc cập nhật kỹ thuật mà không kiểm soát công ty sở hữu phần mềm và các thỏa thuận thương mại quan trọng.
Đồng sáng lập Delphi Digital, Yan Liberman, cho biết các token vẫn có thể hoạt động tốt khi điều kiện thị trường vẫn mạnh. Thanh khoản tăng có thể đẩy giá lên ngay cả khi liên kết của token với doanh thu còn hạn chế. Các nhà giao dịch có thể tập trung vào tăng trưởng người dùng, niêm yết hoặc câu chuyện thị trường thay vì phân phối dòng tiền.
Tuy nhiên, Liberman cho biết cấu trúc có thể suy yếu khi điều kiện kinh doanh xấu đi hoặc các cổ đông tìm cách thoái vốn. Một vụ mua bán có thể chuyển giao công ty điều hành, thương hiệu hoặc sở hữu trí tuệ cho người mua trong khi để lại những người nắm giữ token ngoài giao dịch. Kết quả phụ thuộc vào các thỏa thuận liên kết công ty và mạng lưới.
Rủi ro cũng có thể xuất hiện khi doanh thu giảm. Các nhà đầu tư vốn chủ sở hữu nắm giữ các yêu sách chính thức trong cấu trúc doanh nghiệp, trong khi sự hỗ trợ token có thể phụ thuộc vào quyết định của công ty hoặc phiếu bầu quản trị. Một dự án có thể giảm ưu đãi, trì hoãn mua lại hoặc thay đổi tiện ích trừ khi có các quy tắc ràng buộc ngăn chặn những thay đổi đó.
Vốn chủ sở hữu cũng mang theo rủi ro, bao gồm pha loãng, phá sản và thua lỗ hoạt động. Token có thể mang lại thanh khoản toàn cầu và các hệ thống onchain minh bạch. Lập luận của Delphi tập trung vào việc định giá chính xác những quyền khác nhau đó thay vì coi cả hai tài sản là yêu sách ngang nhau.
Một số dự án tiền điện tử hiện sử dụng các hệ thống liên kết doanh thu để thu hẹp khoảng cách. Việc mua lại sử dụng thu nhập từ giao thức để mua token. Việc đốt token loại bỏ vĩnh viễn token khỏi lưu thông. Chia sẻ phí gửi một phần doanh thu mạng lưới cho những người tham gia đủ điều kiện. Mỗi mô hình tạo ra một mối liên hệ rõ ràng hơn giữa hoạt động và kinh tế học token.
Như crypto.news đã báo cáo, Hyperliquid đã chuyển doanh thu giao dịch thành các giao dịch mua HYPE thông qua Quỹ Hỗ trợ của mình. Cơ chế này đã sử dụng hơn 1,16 tỷ đô la phí cho việc mua token tính đến tháng 5 năm 2026.
Trong khi đó, Jito đề xuất sử dụng doanh thu DAO để mua lại JTO và đốt vĩnh viễn. Đề xuất này sẽ định hướng phần doanh thu JTX của mình cho cơ chế token ít nhất đến quý 4 năm 2027.
Tương tự, chương trình phí của Uniswap chuyển đổi thu nhập từ giao thức thành việc đốt UNI trên các mạng lưới được hỗ trợ. Hệ thống này liên kết phí giao thức với việc giảm nguồn cung token thay vì gửi cổ tức trực tiếp cho người nắm giữ.
Những hệ thống này không biến token thành vốn chủ sở hữu. Người nắm giữ vẫn có thể thiếu yêu sách đối với tài sản công ty, cổ tức hoặc số tiền thu được từ việc mua lại. Tuy nhiên, các cơ chế tự động và được công bố giúp nhu cầu token dễ đo lường hơn thông qua doanh thu, khối lượng mua lại, thay đổi nguồn cung và kiểm soát quản trị.
Buổi tọa đàm của Delphi kêu gọi kỳ vọng thấp hơn khi các liên kết đó vẫn yếu. Kiểm tra trọng tâm của nó hỏi tài sản nào nhận được tiền mặt do doanh nghiệp tạo ra. Khi vốn chủ sở hữu nắm giữ thu nhập và token chủ yếu dựa vào nhu cầu thị trường, việc gán cho cả hai định giá tương tự có thể phóng đại vị thế kinh tế của token.
