Артур Хейс заявив, що скорочення витрат на штучний інтелект у США зрештою може спровокувати державну підтримку AI-інфраструктури або страховиків, які зазнають стресу, створивши доларову ліквідність, яка, на його думку, буде сприятливою для Bitcoin.
У своєму есе від 22 вересня під назвою Safety First Хейс написав, що нещодавні заклики великих американських AI-компаній сповільнити розробку передових моделей можуть мати економічне пояснення поряд із міркуваннями безпеки, на які вони публічно посилаються. Він припустив, що попит на дорогі AI-сервіси може виявитися слабшим, ніж це закладено в припущення щодо витрат, які підтримують дата-центри, чипи та пов’язаний із ними борг.
Його інтерпретація не збігається з поясненнями самих AI-компаній. OpenAI у серпні заявила, що тимчасово сповільнила окремі напрями розробки передових моделей після того, як виникла потреба посилити заходи кібербезпеки та внутрішні запобіжники. Пізніше CEO Anthropic Даріо Амодеї закликав галузь уповільнити розробку моделей, аби механізми безпеки встигали за зростанням можливостей. В обох заявах уповільнення не пов’язували зі зниженням клієнтського попиту.
Аргумент Хейса зосереджений на фінансуванні, що стоїть за розбудовою AI-інфраструктури. Він стверджує, що нижчий попит на навчання моделей та інференс може послабити припущення щодо грошових потоків, на яких тримаються дата-центри, закупівлі напівпровідників і приватний кредит, пов’язаний із сектором. За його словами, «Safety First за визначенням означає руйнування попиту на обчислення».
Незалежні кредитні дослідження підтверджують, що в AI спрямовуються великі обсяги фінансування, хоча й не доводять настання кризи, яку прогнозує Хейс. Apollo у серпні заявила, що випуски, пов’язані з ШІ, становили майже 40% пропозиції корпоративних облігацій інвестиційного рівня з довшим строком обігу. Економісти компанії оцінили, що AI-екосистема може підтримати понад $2 трлн додаткового боргу інвестиційного рівня, тоді як публічні ринки до 2030 року можуть поглинути менше ніж $1 трлн.
Apollo окремо оцінила, що до 2030 року на AI-інфраструктуру може бути витрачено приблизно $5 трлн. Згідно з її дослідженням, бізнес і споживачі мали б витрачати близько $2 трлн щороку на AI-послуги, щоб виправдати такий рівень інфраструктурних інвестицій.
Залежність від кредитування продовжує зростати. У записці Apollo від 21 вересня йдеться, що консенсус-прогнози передбачають зростання операційного грошового потоку п’яти великих гіперскейлерів — Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft та Oracle — приблизно з $600 млрд до $2 трлн до 2030 року. Apollo попередила, що слабше зростання грошових потоків може призвести до розширення кредитних спредів і скорочення капітальних витрат.
Хейс уже раніше висував подібний аргумент. Як повідомлялося раніше, його попередня теза про кредитну кризу в AI пов’язувала потенційний спад у ШІ зі стресом на кредитному ринку, за яким, на його думку, мала б послідувати монетарна відповідь, сприятлива для Bitcoin. Пізніший аргумент про AI-бульбашку та ліквідність для Bitcoin більш прямо фокусувався на кредитному фінансуванні дата-центрів із використанням левериджу.
Друга частина сценарію Хейса стосується страховиків і приватного кредиту. Частково спираючись на дослідження, опубліковане Ніком Неметом, Хейс стверджує, що структури афілійованого перестрахування можуть зробити деяких страховиків вразливими, якщо пов’язаний із ШІ борг буде знижено в рейтингу й його доведеться переоцінити вниз.
Немет оцінює, що обсяг афілійованих перестрахувальних кредитів у секторі страхування життя та ануїтетів США становить $1,54 трлн. Його аналіз стверджує, що деякі перестрахувальні активи можуть забезпечувати менший економічний захист, ніж це випливає зі статутного бухгалтерського обліку. Ця цифра є оцінкою Немета і не є висновком американських регуляторів страхового ринку.
NAIC дійсно визначає приватний кредит як сферу, що потребує постійного нагляду. У липневому оновленні організація зазначила, що приватний кредит має нижчу ліквідність, слабшу прозорість ціноутворення та рідшу переоцінку порівняно з публічно торгованим боргом. Регулятори заявили, що ці характеристики спонукали до більш пильного моніторингу практик оцінки, стандартів андеррайтингу та галузевих концентрацій.
Матеріали NAIC щодо страховиків, які належать фондам private equity, так само відносять афілійоване інвеступравління та транскордонне перестрахування до сфер, що перебувають у процесі поточного регуляторного перегляду. Станом на червень 2025 року організація нарахувала 139 американських страховиків, що належать private equity.
Наявні галузеві дані не доводять, що страховий сектор США є неплатоспроможним через експозицію до ШІ. Нещодавнє опитування Moody’s, про яке повідомляв Wall Street Journal, оцінило пряму експозицію американських страховиків до дата-центрів на рівні до $20 млрд, тоді як страховики життя загалом мають значно більші алокації у приватний борг. Значно масштабніший аргумент Хейса про системний ризик залежить від непрямої експозиції через приватний кредит, перестрахування та структуроване фінансування.
Хейс пропонує два можливі варіанти дій уряду, якщо економіка AI-інфраструктури погіршиться. Перший передбачає, що Вашингтон стане тим, кого він називає «покупцем обчислень останньої інстанції», використовуючи державні витрати або угоди про офтейк, щоб підтримувати попит на AI-потужності. Другий передбачає фінансову підтримку страховиків, якщо збитки за приватним кредитом почнуть загрожувати вимогам страхувальників.
Жоден американський орган влади не оголошував про впровадження жодної з цих політик у відповідь на кризу AI-боргу. Хейс стверджує, що обидва сценарії вимагатимуть збільшення державних запозичень, ліквідності банківської системи або прямої монетарної підтримки, що, на його думку, підвищить попит на Bitcoin та інші дефіцитні фінансові активи.
Поточна політика Федеральної резервної системи рухається в протилежному напрямку від негайного монетарного пом’якшення. 16 вересня ФРС підвищила цільовий діапазон на 25 базисних пунктів до 3,75%–4,00% — це перше підвищення з липня 2023 року. Голосування було одностайним, а посадовці заявили, що інфляція залишається підвищеною.
Закупівлі для управління резервами також призупинено. Федеральний резервний банк Нью-Йорка не запланував жодних закупівель для управління резервами ані на операційний період 14 серпня – 14 вересня, ані на 15 вересня – 14 жовтня, хоча реінвестиційні закупівлі тривають. Представники ФРС неодноразово заявляли, що такі закупівлі покликані підтримувати достатній рівень резервів і не повинні розглядатися як кількісне пом’якшення.
Кредитування комерційними банками продовжувало зростати протягом року. Дані Fed H.8 показали, що сезонно скоригований банківський кредит зріс із $19,74 трлн у липні до $19,87 трлн станом на тиждень, що завершився 9 вересня, головним чином завдяки кредитам і лізингу. Ці цифри фіксують зростання балансів, але не підтверджують твердження Хейса про те, що банки замінюють створення грошей центральним банком як цілеспрямовану програму стимулювання.
Хейс і раніше пов’язував ліквідність Казначейства США та банківської системи з Bitcoin. У серпні у своїй тезі про казначейську ліквідність і бичачий ринок Bitcoin він стверджував, що зростання зворотного викупу боргу Казначейством і банківська ліквідність можуть підтримати ціни криптоактивів навіть без традиційного кількісного пом’якшення.
Доказів негайного колапсу інвестицій у ШІ поки небагато. В офіційних матеріалах OpenAI йдеться, що компанія сповільнила окремі напрями передової розробки, щоб запровадити сильніший моніторинг, механізми узгодження та безпекові контролі, водночас продовжуючи інвестувати в дослідження моделей. Робота над GPT-6 Astra продовжилася після того, як компанія класифікувала модель як таку, що має критичний рівень кібербезпекових можливостей.
Тим часом Anthropic розглядає ще один реліз моделі, попри публічний заклик Амодеї сповільнити розвиток індустрії, повідомило Reuters 19 вересня. Компанія зважує конкурентний тиск з боку OpenAI разом із перевірками безпеки та підготовкою до можливого майбутнього IPO.
Фінансова активність залишається значною. Nvidia у серпні оголосила, що Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs і KKR працюють над незалежними платформами фінансування AI-обчислень, які з часом мають мобілізувати понад $500 млрд стороннього капіталу. Ця сума відображає заплановану потужність фінансування, а не вже розгорнутий капітал.
Цього тижня SoftBank розпочала маркетинг більш ніж на $11 млрд високодохідних облігацій, щоб допомогти профінансувати свою інвестицію в OpenAI, повідомляє Financial Times. Угода відбувається після великих бридж-кредитів, використаних для попередніх зобов’язань із фінансування, і є ще одним актуальним прикладом того, як AI-інвестиції значною мірою спираються на боргові ринки.
Тим часом Bitcoin на початку 22 вересня торгувався поблизу $85 700 після зростання більш ніж на 6% під час попередньої сесії.
BTC
