A Hyperliquid enfrentou um processo regulatório potencial de 10 a 12 meses para entrar no mercado dos EUA, mesmo que as agências federais ajam rapidamente, de acordo com o ex-conselheiro sênior da SEC, Ashley Ebersole, depois que o presidente Donald Trump disse que os reguladores estavam trabalhando em uma rota em conformidade para a plataforma de futuros perpétuos.
Ashley Ebersole, co-fundador e diretor jurídico da tx e ex-conselheiro sênior da Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC), disse ao crypto.news que o principal obstáculo não é simplesmente garantir permissão para a Hyperliquid operar no país. Os reguladores dos EUA primeiro teriam que estabelecer como os futuros perpétuos de cripto no estilo offshore se encaixam nas leis existentes de valores mobiliários e derivativos.
O presidente Donald Trump trouxe a questão à tona em 19 de agosto durante uma reunião na Casa Branca com executivos de cripto e da indústria financeira. Trump disse que o presidente da Comissão de Negociação de Futuros de Commodities (CFTC), Michael Selig, estava trabalhando para trazer a Hyperliquid para os Estados Unidos de forma "totalmente em conformidade e legal". Relatórios contemporâneos não identificaram uma aprovação, estrutura regulatória ou cronograma para tal movimento.
Os comentários vieram no momento em que a administração pressionava o Congresso para avançar com a Lei de Clareza do Mercado de Ativos Digitais. Conforme previamente noticiado pelo crypto.news, Trump usou a mesma reunião de 19 de agosto para instar os legisladores a aprovar a legislação, que estabeleceria limites mais claros entre a supervisão de ativos digitais pela SEC e pela CFTC.
Ebersole disse que a lei dos EUA atualmente não oferece uma rota direta para a oferta de futuros perpétuos de cripto a clientes de varejo americanos na mesma forma comumente disponível em plataformas offshore.
A CFTC provavelmente teria jurisdição primária sobre contratos perpétuos vinculados a commodities, incluindo ativos cripto que não são valores mobiliários, de acordo com Ebersole. Contratos baseados em valores mobiliários, no entanto, poderiam cair sob a autoridade da SEC como swaps baseados em valores mobiliários ou outros produtos vinculados a valores mobiliários.
"A questão principal é que a lei dos EUA atualmente não oferece um caminho regulatório direto para a oferta de futuros perpétuos de cripto a clientes de varejo dos EUA na forma como são negociados offshore", disse Ebersole.
Para a Hyperliquid, uma estrutura em conformidade poderia envolver requisitos de registro cobrindo o local de negociação, compensação e intermediários. Ebersole disse que a infraestrutura de mercado de contrato designado (DCM) e organização de compensação de derivativos (DCO) poderia fazer parte do processo, com requisitos separados da SEC aplicando-se onde valores mobiliários estão envolvidos.
O registro abordaria apenas parte do problema. De acordo com Ebersole, as agências federais precisariam primeiro determinar se o Congresso já lhes deu autoridade suficiente sobre os produtos e, em seguida, estabelecer regras sob as quais os perpétuos poderiam ser oferecidos legalmente.
"O problema mais difícil não é simplesmente obter um registro; é que a arquitetura regulatória existente nos EUA não foi projetada em torno de perpétuos no estilo offshore, então muita 'construção' regulatória seria necessária."
Os reguladores poderiam usar um processo formal de regulamentação, isenção regulatória ou uma combinação de ambos para criar tal caminho, acrescentou Ebersole.
Parte desse debate regulatório já está em andamento. Em julho, o Hyperliquid Policy Center e a Phantom pediram à CFTC que desenvolvesse regras adaptadas aos mercados on-chain em vez de aplicar requisitos projetados para intermediários tradicionais. Os grupos argumentaram que desenvolvedores de software descentralizado e provedores de carteiras não-custodiais não deveriam automaticamente enfrentar as mesmas obrigações de registro que as firmas financeiras convencionais.
A divisão de responsabilidades entre as duas agências federais criaria outra camada de trabalho.
Ebersole comparou a questão com a estrutura estabelecida após a Lei Dodd-Frank, que dividiu a supervisão federal entre swaps regulados pela CFTC e swaps baseados em títulos supervisionados pela SEC. Em sua opinião, os perpétuos de cripto poderiam seguir um princípio semelhante, com a jurisdição determinada pela exposição econômica de cada contrato.
Um perpétuo baseado em um valor mobiliário ou grupo de valores mobiliários geralmente envolveria a SEC, enquanto um vinculado a uma commodity normalmente cairia sob a autoridade de derivativos da CFTC, disse ele.
Questões mais complicadas poderiam surgir quando ativos à vista e derivativos interagem dentro do mesmo ecossistema de negociação. De acordo com Ebersole, tais arranjos poderiam criar casos de fronteira que exigem coordenação entre ambos os reguladores, assim como as agências tiveram que desenvolver limites jurisdicionais detalhados após a Dodd-Frank.
A questão tornou-se particularmente relevante para os perpétuos vinculados a ações. Em 24 de agosto, o Hyperliquid Policy Center propôs tratar os perpétuos de ações qualificadas como futuros de títulos sob uma estrutura existente supervisionada conjuntamente pela SEC e pela CFTC. A organização disse que os mercados HIP-3 processaram mais de US$ 480 bilhões em volume nocional acumulado durante seus primeiros 10 meses.
Vários dias antes, o Policy Center e a trade[XYZ] também haviam submetido cinco pilares propostos à SEC para regulamentar contratos perpétuos pré-IPO. A SEC havia publicado a submissão, mas não havia endossado ou aprovado os produtos propostos.
Mesmo com apoio político, Ebersole espera que o processo administrativo leve consideravelmente mais tempo do que o trabalho técnico necessário para oferecer os produtos.
Sua estimativa de 10 a 12 meses assume que a SEC e a CFTC decidem ativamente estabelecer uma rota para os perpétuos. Os reguladores primeiro teriam que identificar sua autoridade estatutária, desenvolver uma estrutura e preparar quaisquer regras ou isenções necessárias.
Um processo formal de regulamentação poderia então exigir que as agências publicassem propostas, coletassem comentários públicos, revisassem essas submissões, adotassem medidas finais e implementassem a estrutura resultante.
"A estimativa de 10 a 12 meses assume uma longa fase de procedimento que é principalmente sobre processo administrativo, e não sobre implementação tecnológica", disse Ebersole.
Um processo mais rápido é possível se os reguladores se basearem substancialmente nos poderes e isenções já disponíveis para eles.
"Isso poderia acontecer em seis meses? Potencialmente, especialmente se as agências confiarem fortemente em autoridades existentes ou mecanismos de isenção."
Ebersole advertiu que a estimativa mais longa já assume que os reguladores querem que o processo seja bem-sucedido. Litígios, desentendimentos entre a SEC e a CFTC, mudanças nas prioridades políticas ou a conclusão de que o Congresso deve primeiro aprovar uma legislação poderiam atrasar ainda mais qualquer lançamento nos EUA.
Os traders dos EUA já têm exposição limitada a produtos perpétuos sob estruturas regulamentadas. Em junho, a Kalshi protocolou junto à CFTC para listar futuros perpétuos vinculados ao HYPE após lançar contratos perpétuos de Bitcoin e Ethereum para clientes dos EUA.
O acesso à própria Hyperliquid permanece mais restrito. A Coinbase adicionou mais de 290 mercados perpétuos alimentados pela Hyperliquid ao seu Base App em 19 de agosto, com alavancagem chegando a 50x em contratos suportados, mas usuários dos EUA foram excluídos, assim como usuários no Reino Unido e no Canadá.
Em vez de esperar pelo Congresso, a SEC e a CFTC poderiam concluir que seus poderes estatutários existentes são suficientes para estabelecer uma estrutura regulamentada, de acordo com Ebersole. Tal abordagem poderia encurtar o processo, particularmente se as agências usarem isenções juntamente com as regras existentes de derivativos e valores mobiliários.
Uma restrição legal permanece após a decisão da Suprema Corte dos EUA em 2024 no caso Loper Bright Enterprises v. Raimondo, que encerrou a doutrina Chevron, que direcionava os tribunais a deferir interpretações razoáveis de agências sobre estatutos federais ambíguos.
"Uma agência não pode criar jurisdição estatutária simplesmente interpretando uma ambiguidade a seu favor", disse Ebersole.
Se uma interpretação da SEC ou da CFTC fosse contestada, ele disse, um tribunal determinaria independentemente se o Congresso realmente havia concedido à agência autoridade sobre o produto. O raciocínio da agência ainda poderia ter peso persuasivo, mas não receberia deferência no estilo Chevron simplesmente porque o estatuto subjacente era ambíguo.
A ação congressional, portanto, forneceria um caminho legal mais limpo, de acordo com Ebersole, porque os legisladores poderiam autorizar expressamente produtos perpétuos, dividir a responsabilidade entre a SEC e a CFTC e estabelecer os limites da autoridade de cada regulador.
A legislação apresenta seu próprio problema de tempo. Ebersole disse que a rota congressional poderia levar consideravelmente mais tempo e talvez não resultar em uma lei.
A questão é particularmente relevante enquanto a Lei CLARITY permanece sem solução em Washington. A legislação busca estabelecer limites federais entre commodities digitais e valores mobiliários, com a CFTC recebendo autoridade adicional sobre mercados de commodities digitais qualificadas, enquanto a SEC retém jurisdição sobre valores mobiliários.
Qualquer rota regulatória criada para a Hyperliquid também teria consequências para as plataformas de negociação concorrentes dos EUA, disse Ebersole.
Os reguladores federais não poderiam realisticamente estabelecer uma estrutura legal que se aplicasse apenas a uma empresa. Uma vez que a SEC e a CFTC estabeleçam requisitos para a oferta de perpétuos de cripto, outras empresas que atendam aos mesmos padrões regulatórios teriam motivos para buscar permissão para oferecer produtos comparáveis.
"Qualquer caminho que os reguladores criem para a Hyperliquid não pode ser realisticamente específico da Hyperliquid", disse Ebersole.
Coinbase, Kraken e outras plataformas devidamente registradas teriam, portanto, uma forte base para buscar produtos semelhantes se os reguladores estabelecessem uma estrutura viável nos EUA, de acordo com Ebersole.
"O significado maior de trazer a Hyperliquid para os EUA não é simplesmente se uma plataforma offshore pode entrar nos Estados Unidos. É se os reguladores estão preparados para acolher uma categoria de produto importante que se desenvolveu em grande parte fora dos EUA para a concorrência doméstica regulamentada."
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