Bitfinex Securities berpendapat bahwa perdebatan saham tokenisasi harus membedakan antara produk pihak ketiga dan sekuritas yang didukung penerbit karena setiap model memberikan hak yang berbeda kepada investor.
Kepala Operasi Bitfinex Securities Jesse Knutson mengatakan kepada crypto.news bahwa CEO Robinhood Vlad Tenev "secara arah benar" untuk menolak hak veto penerbit secara menyeluruh, namun mengatakan perdebatan harus fokus pada apa yang diwakili setiap token, siapa yang boleh membelinya, dan di mana ia dapat diperdagangkan.
Tenev mengatakan perusahaan seharusnya tidak mengontrol produk tokenisasi yang tidak mengubah catatan pemegang saham mereka maupun menciptakan kewajiban baru bagi mereka. Komentarnya menyusul keberatan dari perusahaan yang nama dan harga sahamnya telah digunakan dalam produk terkait saham tanpa keterlibatan mereka.
Knutson mengatakan pasar tradisional sudah memungkinkan pihak ketiga untuk menciptakan instrumen yang terikat pada sekuritas yang terdaftar. Tanda terima depositori tidak bersponsor menawarkan satu contoh, menjadikan gagasan dasar tentang perusahaan yang tidak berafiliasi yang menerbitkan produk yang terkait dengan saham publik familiar bagi pasar keuangan.
“Perdebatan seharusnya bukan ‘apakah penerbit mendapatkan hak veto?’ Seharusnya: apa sebenarnya yang diwakili token dan siapa yang dapat mengaksesnya?” kata Knutson.
Untuk perusahaan publik besar dengan saham likuid, tambahnya, produk tokenisasi tidak bersponsor mungkin lebih mudah untuk disusun karena investor memiliki akses reguler ke laporan keuangan, pengajuan publik, dan harga pasar. Penyedia token dapat menggunakan sekuritas yang terdaftar sebagai referensi atau memegang saham untuk mendukung produk, tergantung pada rancangan hukumnya.
Meskipun demikian, nama perusahaan yang identik dapat berada di balik instrumen dengan ketentuan hukum yang berbeda. Satu token dapat bertindak sebagai sekuritas utang yang melacak harga saham, sementara yang lain dapat mewakili kepentingan benefisial dalam saham yang dipegang oleh seorang kustodian. Sekuritas yang disponsori penerbit dapat menempatkan ekuitas terdaftar di rantai dan mempertahankan hak yang melekat pada saham biasa.
Produk Robinhood telah menempatkan perbedaan tersebut di bawah pengawasan. Pada bulan September, CEO AMC Entertainment Adam Aron menolak token terkait AMC karena jaringan bioskop tersebut belum menyetujui atau berpartisipasi dalam pembuatannya.
Robinhood menggambarkan Token Sahamnya yang dapat ditransfer sebagai sekuritas utang tokenisasi yang diterbitkan oleh Robinhood Assets (Jersey) Limited. Pemegang menerima eksposur ekonomi terhadap saham yang direferensikan tetapi tidak menjadi pemegang saham perusahaan atau memperoleh hak suara terhadapnya.
Knutson menarik garis yang lebih tajam di sekitar produk yang terkait dengan perusahaan swasta, di mana pembeli token biasa mungkin tidak menerima informasi keuangan yang tersedia bagi pemegang saham yang ada.
“Ekuitas swasta yang tidak bersponsor jauh lebih rumit karena potensi asimetri informasi. Investor swasta yang mendasarinya dalam skenario seperti itu seringkali memiliki akses ke laporan keuangan dan pelaporan yang biasanya tidak diizinkan untuk dibagikan secara lebih luas — sementara investor token hanya berdagang berdasarkan berita utama.”
Saham swasta tidak memiliki pengungkapan berkelanjutan, pengajuan publik, dan penemuan harga reguler yang terkait dengan perusahaan yang terdaftar di bursa. Menurut Knutson, menciptakan token di sekitar aset semacam itu dapat membuat pembelinya berdagang dengan informasi yang lebih sedikit daripada investor yang memegang kepemilikan langsung di perusahaan swasta.
OpenAI mengangkat kekhawatiran serupa mengenai sifat produk Robinhood pada Juli 2025, ketika pialang tersebut menawarkan kepada pelanggan Eropa yang memenuhi syarat eksposur token yang terkait dengan OpenAI dan SpaceX. OpenAI mengatakan bahwa token tersebut bukan ekuitasnya dan perusahaan tersebut tidak bermitra dengan Robinhood maupun mendukung produk tersebut.
Robinhood mengatakan eksposur OpenAI-nya datang melalui kendaraan bertujuan khusus yang memegang kepentingan ekonomi yang terkait dengan perusahaan swasta. Pembeli karena itu menerima eksposur melalui struktur Robinhood daripada saham yang diterbitkan langsung oleh OpenAI.
Komentar Knutson tidak memperlakukan setiap produk pihak ketiga sebagai tidak pantas. Sebaliknya, argumennya memisahkan pertanyaan apakah suatu produk dapat ada dari pengungkapan yang dibutuhkan investor untuk memahami struktur, pihak lawan, dan batasannya.
Selain ketentuan kepemilikan, Knutson mengatakan sekuritas tokenisasi memerlukan kontrol pada tingkat protokol untuk menghentikan transfer ke pasar yang disanksi atau dilarang.
“Perusahaan yang terdaftar jelas tidak ingin versi tokenisasi dari saham mereka berakhir di yurisdiksi yang disanksi atau dilarang,” katanya.
Token dapat bergerak antar alamat blockchain yang kompatibel setelah transfer diaktifkan, menciptakan jalur distribusi yang berbeda dari akun pialang konvensional. Kepatuhan karena itu mungkin bergantung pada pembatasan kontrak pintar, daftar dompet yang disetujui, pemeriksaan identitas, dan aturan penebusan yang diterapkan oleh penerbit token.
Robinhood saat ini melarang warga negara AS untuk memperoleh Token Saham yang diterbitkan oleh unit Jersey-nya. Dokumentasinya menyatakan bahwa produk tersebut belum terdaftar di bawah Undang-Undang Sekuritas A.S. dan tidak dapat ditawarkan, dijual, atau dikirim di Amerika Serikat atau kepada investor Amerika.
Pembatasan tersebut berarti pelanggan A.S. tidak dapat menggunakan token blockchain Robinhood sebagai pengganti pembelian saham yang direferensikan melalui akun pialang domestik. Investor Amerika tetap dapat membeli saham terdaftar biasa di bawah aturan kepemilikan, kustodi, dan pengungkapan yang mengatur pasar sekuritas A.S.
Perselisihan Robinhood dan AMC baru-baru ini juga membawa Komisi Sekuritas dan Bursa (SEC) ke dalam diskusi. Aron mengatakan AMC dapat meminta agensi untuk meninjau token tersebut, meskipun tindakan SEC maupun gugatan atas produk tersebut belum diumumkan pada saat itu.
Knutson juga mengidentifikasi penemuan harga sebagai kekhawatiran ketika token saham diperdagangkan di platform dengan pengawasan pasar yang terbatas. Pemantauan yang lemah dapat menjadi masalah ketika token berpindah tangan di luar jam bursa tempat saham yang direferensikan terdaftar.
Saham A.S. umumnya berhenti diperdagangkan di bursa utamanya pada waktu yang ditentukan, sementara pasar blockchain dapat beroperasi terus-menerus. Harga di tempat terdesentralisasi karena itu dapat bergerak ketika pasar saham yang mendasari ditutup, terutama selama akhir pekan atau hari libur Amerika ketika para trader tidak dapat segera melakukan arbitrase perbedaan terhadap saham yang terdaftar.
Persaingan antar penerbit telah menghasilkan beberapa struktur daripada satu standar tunggal untuk saham tokenisasi. Coinbase, misalnya, memperkenalkan produk di Base pada bulan Agustus yang mewakili kepentingan benefisial dalam saham yang dipegang melalui kustodi terpisah.
Penawaran awal Coinbase termasuk versi tokenisasi dari Nvidia, Meta, Apple, dan Alphabet. Seperti yang telah dibahas sebelumnya pada bulan Agustus, Alpaca Securities membeli dan memegang satu saham dasar untuk setiap token pada saat penerbitan, sementara perusahaan yang dikendalikan Coinbase di Abu Dhabi Global Market secara formal menerbitkan sekuritas tersebut.
Prospektus Coinbase membedakan kepemilikan benefisial dari terdaftar sebagai pemilik legal di daftar pemegang saham perusahaan publik. Pemegang yang terverifikasi dapat mengajukan instruksi pemungutan suara, meskipun kemampuan penerbit untuk menindaklanjutinya tetap tunduk pada batasan hukum, operasional, dan waktu.
Perbedaan lain meluas ke dividen, penebusan, dan klaim insolvensi. Dokumen Coinbase menyatakan bahwa dividen umumnya diinvestasikan kembali setelah biaya dan pajak pemotongan A.S. yang berlaku, sementara pemegang yang terverifikasi dapat meminta penebusan dalam bentuk saham, dolar, atau stablecoin yang diterima. Token Robinhood menempatkan klaim kontraktual terhadap penerbit Jersey-nya daripada terhadap perusahaan yang sahamnya memasok harga referensi.
“Dalam kasus terakhir, salah satu keuntungan terbesar dari tokenisasi sebenarnya adalah kemampuan bagi penerbit dan investor untuk berinteraksi lebih langsung, dengan transparansi yang lebih besar atas kepemilikan dan potensi kontrol yang lebih besar atas bagaimana sekuritas beroperasi,” kata Knutson tentang produk yang disponsori penerbit.
Baik struktur yang disponsori maupun pihak ketiga dapat tetap ada di pasar, tambahnya, menjadikan rancangan hukum penting bagi keputusan investor.
“Pasar kemungkinan akan memiliki kedua model, tetapi investor perlu memahami model mana yang mereka beli.”
SPX
OPAI
