حثت جري سكيل إنفستمنتس، وشركة رأس المال المخاطر إيه 16 زد، ومجلس الابتكار للعملات المشفرة (CCI) هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) على تجنب فرض قيود موحدة على الصناديق "الجديدة" المتداولة في البورصة.

قدمت المنظمات الثلاث رسائل منفصلة بتاريخ 31 أغسطس، وهو اليوم الأخير من مشاورة هيئة الأوراق المالية والبورصات التي استمرت 60 يومًا. وجادلت بأن المنتجات التي تتضمن الأصول المشفرة، والاستثمارات الخاصة، والرافعة المالية، وعقود الأحداث، تقدم مخاطر مختلفة ويجب ألا يتم تنظيمها كفئة واحدة.

فتحت هيئة الأوراق المالية والبورصات المشاورة في 30 يونيو. وطلبت تعليقات حول تصنيفات شركات الاستثمار، وشروط المحفظة، والإفصاحات، وعملية التسجيل للصناديق التي تستخدم أصولًا أو استراتيجيات جديدة.

كان الطلب استكشافيًا. ولم يقترح قاعدة، أو يحظر أي منتجات، أو يحدد موعدًا نهائيًا لاتخاذ إجراءات أخرى من جانب هيئة الأوراق المالية والبورصات.

مجموعات العملات المشفرة تعارض إطار عمل واحد للصناديق المتداولة في البورصة الجديدة

جادلت إيه 16 زد في رسالتها بأن هيئة الأوراق المالية والبورصات يجب أن تقيم كل منتج وفقًا لهيكله الاقتصادي ومخاطره الكامنة. وقالت إن التصنيفات القائمة على الأصول يمكن أن تجمع منتجات العملات المشفرة الراسخة مع استراتيجيات أقل تطورًا تقدم مخاوف مختلفة تتعلق بالسيولة والتقييم والحفظ.

وأشارت الشركة إلى نمو البنية التحتية المنظمة لسوق العملات المشفرة، وممارسات الإفصاح المعمول بها، ومعايير الإدراج العامة في البورصة. وجادلت بأن هذه التطورات تميز بعض منتجات الأصول الرقمية عن الصناديق التي تحتفظ بأوراق مالية خاصة أو تستخدم استراتيجيات عالية الرافعة المالية.

قدمت جري سكيل حجة مماثلة في طلبها. فقد عارضت شروط المحفظة الإضافية أو متطلبات الإفصاح التي قد تُطبق فقط لأن المنظمين يصفون المنتج بأنه جديد.

وقالت شركة إدارة الأصول إن الصناديق ذات سجلات الامتثال الراسخة يجب أن تستمر في التقييم باستخدام القواعد التي تحكم هيكلها القانوني وأصولها. ولا يعني موقفها أن كل منتج عملات مشفرة يحمل نفس المخاطر التي يحملها الصندوق التقليدي. بدلاً من ذلك، جادلت جري سكيل بأن المنظمين يجب أن يحددوا المخاطر المحددة قبل تطبيق شروط إضافية.

دعت استجابة CCI إلى معاملة تنظيمية مماثلة عبر صناديق الاستثمار المتداولة وغيرها من المنتجات المتداولة في البورصة. ودعمت إفصاحات واضحة للمستثمرين بينما عارضت التغييرات الواسعة التي قد تؤخر المنتجات المؤهلة بخلاف ذلك.

لا يزال وضع شركة الاستثمار محل نزاع محوري

سألت هيئة الأوراق المالية والبورصات عما إذا كان المنتج الذي يستثمر بشكل رئيسي في أصول ليست أوراقًا مالية، لا يزال مؤهلاً كشركة استثمار بموجب قانون شركات الاستثمار لعام 1940.

بموجب الاختبار الموضوعي للقانون، قد يكون المصدر مؤهلاً إذا تجاوزت الأوراق المالية الاستثمارية 40% من إجمالي أصوله غير الموحدة بعد استبعاد الأوراق المالية الحكومية والنقد. وتطبق الوكالة أيضًا اختبارًا ذاتيًا منفصلاً يفحص أنشطة المصدر، وتصريحاته العامة، وإدارته، ومصادر دخله.

عارضت جري سكيل وإيه 16 زد وCCI تغيير هذه الاختبارات المعمول بها لتشمل تلقائيًا المنتجات المتداولة في البورصة التي تحتفظ بأصول غير ورقية مالية. قد يؤثر مثل هذا التغيير على صناديق السلع الائتمانية ومنتجات العملات المشفرة المهيكلة خارج قانون شركات الاستثمار.

غالبًا ما تستخدم منتجات العملات المشفرة الفورية هياكل ائتمانية قائمة على السلع بدلاً من التسجيل كشركات استثمار ذات رأسمال مفتوح. هيئة الأوراق المالية والبورصات نفسها تسمي تقليديًا منتجات البيتكوين الفورية التي تمت الموافقة عليها في يناير 2024 منتجات متداولة في البورصة، أو ETPs، بدلاً من صناديق الاستثمار المتداولة (ETFs).

يؤثر هذا التمييز على الحوكمة، ومتطلبات التسجيل، وحماية المستثمرين التي تنطبق على كل هيكل. ولا يحدد ما إذا كان المنتج يمكن تداوله في بورصة وطنية.

اقترحت إيه 16 زد حجز مصطلح "ETF" للصناديق ذات الرأسمال المفتوح المسجلة بموجب قانون شركات الاستثمار. عارضت جري سكيل، مجادلة بأن الملصق يجب أن يعكس الخصائص الاقتصادية للمنتج بدلاً من غلافه القانوني الخاص.

اقترحت CCI إفصاحات أوضح تبين ما إذا كان المنتج شركة استثمار مسجلة. سيحتفظ هذا النهج بالصيغة السوقية المألوفة مع تزويد المستثمرين بمزيد من المعلومات حول القواعد التي تحكم كل منتج.

الصناعة تسعى لمراجعات أسرع وأكثر تنسيقًا

يمكن أن تستمر مراجعات التسجيل وإدراج البورصة التابعة لهيئة الأوراق المالية والبورصات من خلال قنوات تنظيمية منفصلة. يتم مراجعة وثائق الصندوق بشكل عام من قبل قسم إدارة الاستثمار، بينما تندرج مقترحات إدراج البورصة تحت قسم التداول والأسواق.

قالت إيه 16 زد إن الوكالة يجب أن تنسق المراجعتين وتعتمد جداول زمنية يمكن التنبؤ بها. بدون تنسيق، يمكن للمصدر حل الأسئلة المتعلقة ببيان التسجيل الخاص به بينما لا يزال يواجه عدم يقين منفصل حول ما إذا كانت البورصة يمكنها إدراج المنتج.

دعمت جري سكيل وCCI عملية تقديم سرية اختيارية قبل التقديم. يمكن للمصدرين استخدام هذه العملية لتحديد المخاوف القانونية أو الإفصاح قبل تقديم وثائق التسجيل العامة.

جادلوا بأن المناقشات المبكرة يمكن أن تقلل من التعديلات المتكررة وتمنع التأخيرات التي يمكن تجنبها. لن تزيل مقترحاتهم سلطة هيئة الأوراق المالية والبورصات لطلب التغييرات، أو إيقاف سريان التسجيل، أو رفض ملف قواعد بورصة ذات صلة.

يأتي هذا النقاش بعد اعتماد هيئة الأوراق المالية والبورصات في سبتمبر 2025 لمعايير الإدراج العامة لأسهم الصناديق الائتمانية القائمة على السلع. تسمح هذه المعايير لمنتجات العملات المشفرة الفورية المؤهلة بالوصول إلى السوق دون تغيير قواعد بورصة خاص بالمنتج.

كما ذكر سابقًا، يمكن للإطار أن يقلل فترات مراجعة صناديق العملات المشفرة المؤهلة من 240 يومًا إلى حوالي 75 يومًا. يجب أن تستوفي المنتجات متطلبات التسجيل والحفظ والإفصاح والتبادل.

تظل طرق التسجيل المختلفة ذات صلة. سحبت جري سكيل مؤخرًا ثلاثة منتجات مقترحة من العملات البديلة بعد أن لم يصبح تسجيلها ساريًا أبدًا، بينما استمرت بعض منتجاتها الأخرى في عملية المراجعة.

هيئة الأوراق المالية والبورصات لم تعلن عن خطوتها التالية

شملت المشاورة الأصول المشفرة، وأدوات السلع، واستراتيجيات الأسهم الفردية، والرافعة المالية المتزايدة، والمنتجات الممكنة بتقنية البلوك تشين، والأصول الخاصة، وعقود الأحداث. وسألت عما إذا كان يجب أن تتضمن القاعدة 6c-11 قيودًا جديدة على المحفظة، أو حدودًا للتركيز، أو استثناءات لأصول معينة.

تسمح القاعدة 6c-11 حاليًا للصناديق المتداولة في البورصة المؤهلة بالعمل دون طلب أمر إعفاء فردي. ولا تقيد عمومًا الأصول أو استراتيجيات الاستثمار التي قد يسعى إليها الصندوق، على الرغم من أن قواعد الأوراق المالية الأخرى لا تزال سارية.

قال رئيس هيئة الأوراق المالية والبورصات، بول أتكينز، عند الإعلان عن المراجعة أن الابتكار يعتمد على "إطار تنظيمي متسق وشفاف وفعال". وأفادت الوكالة أن أصول الصناديق المتداولة في البورصة الأمريكية زادت من أكثر من 4 تريليون دولار في عام 2019 إلى أكثر من 12 تريليون دولار في نهاية عام 2025.

يجب على هيئة الأوراق المالية والبورصات الآن تقييم التعليقات العامة. يمكنها إصدار توجيهات، أو اقتراح تعديلات، أو تعديل إجراءات مراجعة الموظفين، أو عدم اتخاذ أي إجراء فوري. أي اقتراح رسمي لقاعدة سيتطلب عملية عامة أخرى قبل أن يصبح ملزمًا.

لم يتم الإعلان عن موعد لاستجابة هيئة الأوراق المالية والبورصات. وبالتالي، تمثل الرسائل توصيات من المشاركين في الصناعة، وليست تغييرات في قواعد الصناديق المتداولة في البورصة أو المنتجات المتداولة في البورصة المشفرة الحالية.