Stablecoin vẫn chưa thực sự có chức năng như một phương thức thanh toán quy mô lớn một cách đáng tin cậy, Tổng Giám đốc Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) Pablo Hernández de Cos cho biết vào ngày 28 tháng 8 tại hội nghị chuyên đề Jackson Hole của Cục Dự trữ Liên bang.
Trong bài phát biểu chính thức của mình tại BIS, de Cos lập luận rằng tiền gửi ngân hàng được token hóa cung cấp một lộ trình mạnh mẽ hơn cho các khoản thanh toán có thể lập trình. Chúng vẫn nằm trong hệ thống ngân hàng hiện có và thanh toán thông qua tiền của ngân hàng trung ương.
“Tiền gửi token hóa mang đến một con đường trực tiếp hơn để khai thác token hóa trong khi vẫn bảo toàn nền tảng của hệ thống tiền tệ,” de Cos nói.
Tuy nhiên, ông không kêu gọi cấm hoàn toàn stablecoin. Ông cho rằng stablecoin và tiền gửi token hóa có thể cùng tồn tại nếu các cơ quan quản lý xác định vai trò của chúng và áp đặt các biện pháp bảo vệ phù hợp. Theo mô hình ưu tiên của ông, tiền gửi token hóa sẽ xử lý hầu hết các khoản thanh toán hàng ngày và bán buôn. Stablecoin sẽ phục vụ các chức năng hẹp hơn, bao gồm cho vay phi tập trung.
Bài phát biểu được đưa ra một ngày sau khi Viện Ổn định Tài chính (FSI) liên kết với BIS công bố một nghiên cứu so sánh các quy định về stablecoin tại Hoa Kỳ, Liên minh Châu Âu, Vương quốc Anh, Hồng Kông và Singapore. Báo cáo đã tìm thấy sự khác biệt rộng lớn trong việc các thực thể nào có thể phát hành stablecoin và các hoạt động bổ sung nào mà họ có thể thực hiện.
De Cos đã đánh giá stablecoin dựa trên ba đặc điểm mà ông cho là trọng tâm của một hệ thống tiền tệ hoạt động hiệu quả: tính đồng nhất, khả năng tương tác và tính toàn vẹn tài chính. Tính đồng nhất có nghĩa là các hình thức tiền tệ khác nhau được định giá bằng cùng một loại tiền tệ vẫn có thể quy đổi với giá trị ngang nhau. Một đô la được giữ trong một ngân hàng được quản lý phải có cùng giá trị với một đô la được giữ trong một ngân hàng khác.
Stablecoin không phải lúc nào cũng đáp ứng điều kiện này trên thị trường thứ cấp. Một người dùng nắm giữ USDT có thể cần bán nó trước khi mua USDC khi người nhận chỉ chấp nhận USDC. Bất kỳ token nào cũng có thể giao dịch trên hoặc dưới một đô la trong thời kỳ căng thẳng, nghĩa là việc trao đổi có thể không xảy ra ở mức ngang giá.
Ngược lại, tiền gửi token hóa vẫn là các khoản nợ của các ngân hàng thương mại được quản lý. Các giao dịch chuyển tiền có thể ghi nợ số dư ngân hàng của một khách hàng và ghi có cho một khách hàng khác trong khi các ngân hàng thanh toán qua tài khoản ngân hàng trung ương. De Cos lập luận rằng sự sắp xếp này bảo toàn mối liên kết với tiền của ngân hàng trung ương.
Khả năng tương tác đặt ra một thách thức khác. Stablecoin hoạt động trên một số chuỗi khối và mạng mở rộng quy mô. Việc di chuyển cùng một token giữa các chuỗi thường yêu cầu cầu nối (bridges), các bên trung gian tập trung hoặc tài sản được bọc (wrapped assets). Mỗi phương pháp đều tiềm ẩn rủi ro vận hành, lưu ký hoặc hợp đồng thông minh.
Tiền gửi token hóa cũng đối mặt với các vấn đề về khả năng tương tác. Hầu hết các dự án hiện tại hoạt động thông qua các mạng có quyền truy cập (permissioned networks) không giao tiếp tự do với các nền tảng khác. De Cos thừa nhận rằng hiện không có hệ thống tiền gửi token hóa đa ngân hàng, xuyên biên giới nào hoạt động ở quy mô thương mại đầy đủ.
Tính toàn vẹn tài chính là mối lo ngại thứ ba của ông. Các chuỗi khối công khai cho phép người dùng giữ và chuyển tài sản mà không cần dựa vào một tổ chức lưu ký được quản lý. Cấu trúc này có thể khiến việc áp dụng các biện pháp kiểm soát chống rửa tiền (AML) và chống tài trợ khủng bố (CTF) trở nên khó khăn hơn.
Mối lo ngại đó không có nghĩa là mọi giao dịch tự lưu ký đều bất hợp pháp. Nó có nghĩa là các cơ quan quản lý không phải lúc nào cũng có thể xác định các bên một cách dễ dàng như trong hệ thống tài khoản ngân hàng. De Cos cho biết các nhà hoạch định chính sách vẫn cần xác định cách các quy tắc AML nên áp dụng cho các giao dịch ngang hàng trong khi vẫn bảo vệ quyền riêng tư.
Tổng Giám đốc BIS đã cảnh báo rằng các token được hỗ trợ bằng đô la có thể tạo ra rủi ro ổn định tài chính nếu chúng phát triển mà không có các biện pháp bảo vệ ngân hàng truyền thống.
Việc áp dụng stablecoin có thể làm tăng nhu cầu đối với nợ chính phủ ngắn hạn. Các nhà phát hành thường nắm giữ tín phiếu kho bạc và các tài sản thanh khoản khác để hỗ trợ các token đang lưu hành của họ.
Bộ Tài chính Hoa Kỳ đã lưu ý rằng Đạo luật GENIUS yêu cầu stablecoin thanh toán được phép phải duy trì dự trữ một-một. Các tài sản đủ điều kiện bao gồm tiền mặt, tiền gửi, thỏa thuận mua lại và chứng khoán kho bạc có thời gian đáo hạn còn lại từ 93 ngày trở xuống.
Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent đã lập luận rằng sự phát triển của stablecoin có thể củng cố nhu cầu quốc tế đối với đô la và nợ chính phủ Hoa Kỳ. Khi Đạo luật GENIUS trở thành luật vào tháng 7 năm 2025, Bessent đã gọi stablecoin là “một cuộc cách mạng trong tài chính kỹ thuật số” có thể tạo ra nhu cầu kho bạc bổ sung.
De Cos chấp nhận rằng stablecoin có thể làm giảm chi phí vay của chính phủ, đặc biệt khi nhu cầu đến từ bên ngoài Hoa Kỳ. Người dùng stablecoin nước ngoài có thể tạo ra nhu cầu bổ sung đối với tín phiếu kho bạc thay vì chỉ đơn thuần thay thế những người mua trong nước hiện có.
Tuy nhiên, ông nói rằng tác động này có thể đi ngược lại lợi ích của người vay tư nhân. Nếu các hộ gia đình chuyển tiền từ tiền gửi ngân hàng sang stablecoin, các ngân hàng có thể mất một nguồn vốn tương đối ổn định và không đắt đỏ.
Các nhà phát hành có thể trả lại một phần số tiền đó cho các ngân hàng dưới dạng tiền gửi bán buôn. Tuy nhiên, nguồn vốn bán buôn có xu hướng tập trung hơn và nhạy cảm với lãi suất. Các ngân hàng có thể phản ứng bằng cách tăng giá cho vay hoặc giữ nhiều tài sản thanh khoản hơn. Các ngân hàng nhỏ hơn có thể đối mặt với áp lực lớn hơn vì họ phụ thuộc nhiều hơn vào tiền gửi của khách hàng. Chi phí huy động vốn cao hơn sau đó có thể ảnh hưởng đến các hộ gia đình và doanh nghiệp nhỏ thông qua tín dụng đắt đỏ hơn.
Cấu trúc dự trữ cũng tạo ra các kênh lây lan tiềm ẩn. Một làn sóng đổi stablecoin có thể buộc một nhà phát hành phải bán tín phiếu kho bạc hoặc rút các khoản tiền gửi ngân hàng lớn. Những biến động như vậy có thể gây áp lực lên thị trường vốn ngắn hạn trong thời kỳ căng thẳng.
Những kết quả này vẫn là các kịch bản chứ không phải là dự báo đã được xác nhận. De Cos trích dẫn mô hình của BIS cho thấy một tác động kinh tế tổng thể khiêm tốn, với kết quả phụ thuộc vào thành phần dự trữ, nợ chính phủ và liệu nhu cầu stablecoin có nguồn gốc từ trong nước hay nước ngoài.
Nghiên cứu của Viện Ổn định Tài chính đã kiểm tra các khuôn khổ pháp lý tại năm thị trường lớn. Nó cho thấy rằng cả năm thị trường này nói chung đều giới hạn các nhà phát hành ở các chức năng như phát hành, đổi và quản lý dự trữ.
Các khuôn khổ này khác nhau về cho vay, staking, giao dịch độc quyền và lưu ký. Hoa Kỳ và Singapore áp dụng các phương pháp tiếp cận tương đối hạn chế đối với các nhà phát hành phi ngân hàng chuyên biệt.
Theo Đạo luật GENIUS của Hoa Kỳ, các hoạt động như cho vay, staking, giao dịch độc quyền và lưu ký tài sản tiền điện tử của bên thứ ba nói chung nằm ngoài các quyền hạn cốt lõi của nhà phát hành stablecoin thanh toán. Các thực thể riêng biệt hoặc sự chấp thuận của cơ quan quản lý vẫn có thể hỗ trợ một số dịch vụ liên quan.
Liên minh Châu Âu, Vương quốc Anh và Hồng Kông cho phép một số hoạt động bổ sung khi các nhà phát hành có được ủy quyền riêng, sự đồng ý của cơ quan quản lý hoặc các giấy phép cần thiết khác. Các ngân hàng cũng có thể hoạt động theo các khuôn khổ thận trọng rộng hơn so với các nhà phát hành chuyên biệt.
Nghiên cứu đã xác định một khoảng trống tiềm năng ở cấp tập đoàn. Các hạn chế nói chung áp dụng cho thực thể pháp lý phát hành stablecoin, chứ không phải mọi công ty trong tập đoàn của nó.
Do đó, một công ty liên kết có thể thực hiện các hoạt động mà nhà phát hành không thể thực hiện trực tiếp. Các ngân hàng đã phải đối mặt với sự giám sát hợp nhất được thiết kế để nắm bắt rủi ro trên toàn tập đoàn của họ. Các doanh nghiệp stablecoin phi ngân hàng có thể không đối mặt với một hệ thống tương đương ở mọi khu vực pháp lý.
Các tác giả của FSI cho biết các cơ quan quản lý có thể cần mở rộng sự giám sát cấp tập đoàn đối với các nhà phát hành phi ngân hàng lớn hơn. Ấn phẩm này nêu rõ rằng các kết luận của nó đại diện cho quan điểm của các tác giả và không nhất thiết phản ánh quan điểm của BIS hoặc các ngân hàng trung ương thành viên của nó.
Trong khi đó, Bộ Tài chính Hoa Kỳ tiếp tục thực hiện Đạo luật GENIUS. Vào tháng 4, Bộ này đã đề xuất các quy tắc AML và trừng phạt sẽ coi các nhà phát hành stablecoin thanh toán được phép là các tổ chức tài chính theo Đạo luật Bảo mật Ngân hàng.
Đề xuất này sẽ yêu cầu các nhà phát hành duy trì các hệ thống để chặn, đóng băng hoặc từ chối giao dịch khi luật pháp yêu cầu.
Tiền gửi token hóa là các biểu diễn kỹ thuật số của tiền gửi ngân hàng thương mại được ghi lại trên cơ sở hạ tầng có thể lập trình. Chúng vẫn là các khiếu nại chống lại ngân hàng chứ không phải khiếu nại chống lại các nhà phát hành stablecoin riêng biệt.
Ưu điểm chính của chúng là về mặt thể chế. Các ngân hàng đã hoạt động trong các khuôn khổ về vốn, thanh khoản, giải quyết, giám sát và bảo vệ khách hàng. Việc thanh toán thông qua tiền của ngân hàng trung ương cũng có thể duy trì giá trị ngang nhau giữa tiền gửi tại các tổ chức khác nhau.
Tuy nhiên, tiền gửi token hóa vẫn chưa giải quyết được mọi vấn đề kỹ thuật. Các mạng lưới ngân hàng riêng biệt có thể trở thành hệ thống khép kín với thanh khoản bị mắc kẹt. Các tổ chức nhỏ hơn có thể gặp khó khăn với chi phí triển khai và hiệu ứng mạng có lợi cho các ngân hàng lớn hơn.
Hoạt động liên tục cũng mang lại rủi ro. Các giao dịch chuyển khoản suốt ngày đêm có thể đẩy nhanh việc rút tiền gửi trong thời kỳ khủng hoảng. Các ngân hàng và ngân hàng trung ương có thể cần các sắp xếp thanh khoản mới có khả năng phản ứng ngoài giờ hoạt động truyền thống.
Các câu hỏi pháp lý vẫn còn xung quanh tính cuối cùng của việc thanh toán, việc thực thi hợp đồng thông minh và việc sửa lỗi giao dịch. Các hệ thống token hóa cũng phải hoạt động cùng với cơ sở hạ tầng ngân hàng hiện có trong bất kỳ quá trình chuyển đổi dài hạn nào.
BIS đang thử nghiệm những ý tưởng này thông qua Dự án Agorá, tập hợp bảy ngân hàng trung ương và hơn 40 tổ chức tài chính tư nhân. Dự án đã thử nghiệm thanh toán xuyên biên giới bằng cách sử dụng tiền ngân hàng thương mại được token hóa và dự trữ ngân hàng trung ương.
Như crypto.news đã báo cáo, dự án đã chuyển từ công việc tạo mẫu sang thử nghiệm giá trị thực vào năm 2026. Tuy nhiên, những thử nghiệm đó không xác lập rằng tiền gửi token hóa đã sẵn sàng thay thế các mạng thanh toán hiện có.
Do đó, quan điểm của De Cos trình bày tiền gửi token hóa như một mô hình thể chế mạnh mẽ hơn, chứ không phải là một sản phẩm toàn cầu đã hoàn thiện. Stablecoin đã có sự phân phối rộng rãi hơn trên chuỗi khối công khai, trong khi tiền gửi token hóa vẫn giữ mối liên kết chặt chẽ hơn với tiền được quản lý.
Các cơ quan quản lý giờ đây phải biến các nguyên tắc chung thành các yêu cầu vận hành chi tiết. Tại Hoa Kỳ, các cơ quan đang tiếp tục thực hiện các quy định về dự trữ, cấp phép, trừng phạt và AML theo Đạo luật GENIUS.
Các khu vực pháp lý khác sẽ tiếp tục áp dụng các khuôn khổ riêng của họ. Sự khác biệt giữa năm thị trường có thể khuyến khích các nhà phát hành chọn các cấu trúc hoặc địa điểm có quyền hạn rộng hơn.
Nghiên cứu của FSI cho thấy các cơ quan quản lý sẽ chú ý hơn đến toàn bộ tập đoàn, đặc biệt khi các công ty con phi ngân hàng cung cấp dịch vụ cho vay, staking, giao dịch hoặc lưu ký xung quanh một nhà phát hành.
Đối với các ngân hàng trung ương, bước tiếp theo bao gồm việc mở rộng các thử nghiệm thanh toán token hóa trong khi phát triển các tiêu chuẩn kỹ thuật và pháp lý chung. Stablecoin khó có thể biến mất khỏi quá trình này. Thay vào đó, De Cos kỳ vọng chúng sẽ chiếm giữ các vai trò chuyên biệt theo các quy tắc hỗ trợ việc đổi, minh bạch và tính toàn vẹn tài chính.
BIS cho biết stablecoin có thể giao dịch chệch khỏi ngang giá, hoạt động trên các chuỗi khối phân mảnh và làm phức tạp việc thực thi AML nhất quán. Những hạn chế này khiến việc chấp nhận phổ biến và thanh toán cuối cùng trở nên khó đảm bảo hơn.
Stablecoin thường là một khoản nợ của một nhà phát hành tư nhân được hỗ trợ bởi tài sản dự trữ. Tiền gửi token hóa vẫn là một khoản nợ ngân hàng thương mại và được thanh toán thông qua hệ thống ngân hàng được quản lý.
Chúng có thể làm tăng nhu cầu đối với chứng khoán kho bạc ngắn hạn, đặc biệt khi người dùng nước ngoài thúc đẩy việc áp dụng. Quy mô của bất kỳ sự giảm chi phí vay nào vẫn chưa chắc chắn.
Không. De Cos nói rằng stablecoin và tiền gửi token hóa có thể cùng tồn tại. Ông đề xuất sử dụng stablecoin cho các hoạt động chuyên biệt theo các chế độ quản lý minh bạch và mạnh mẽ.
Không. Các ngân hàng và ngân hàng trung ương đang thực hiện các dự án thí điểm, nhưng hiện tại không có mạng tiền gửi token hóa đa ngân hàng và xuyên biên giới nào hoạt động hoàn toàn ở quy mô toàn cầu.
USDT
USDC