O mercado de ativos do mundo real tokenizados (RWA) atingiu US$ 34,6 bilhões onchain, mas apenas US$ 3,79 bilhões foram implantados em protocolos, deixando cerca de 89% do valor emitido inativo.
Dados da DefiLlama mostram uma acentuada diferença entre o valor dos ativos tokenizados emitidos onchain e a quantia que está sendo usada dentro dos protocolos de finanças descentralizadas (DeFi).
O BUIDL da BlackRock tem uma taxa de utilização de 0,64%, enquanto o BENJI da Franklin Templeton está em 0% e o USYC da Circle em 0,52%, de acordo com a plataforma. Cada produto oferece aos detentores exposição a ativos que rendem juros, mas pouco do seu valor emitido foi transferido para os protocolos cobertos pela medida de utilização da DefiLlama.
Produtos criados para uso como garantia mostram um padrão diferente. O Janus Henderson Anemoy AAA CLO Fund tokenizado da Centrifuge, conhecido como JAAA, atingiu 97,97% de utilização, enquanto o reUSD da Re Protocol está em 97,87% e o SyrupUSDT da Maple Finance em 88,84%.
Artem Tolkachev, diretor de RWA da Falcon Finance, disse ao crypto.news que a lacuna não pode ser compreendida apenas por um único dado de utilização. Em sua opinião, os analistas devem primeiro examinar para que o ativo foi criado e, em seguida, identificar onde os detentores o estão usando.
“A baixa utilização é uma utilidade fraca quando um produto foi construído e precificado para ser tomado emprestado e permanece estagnado após o lançamento”, disse Tolkachev.
“Um fundo subjacente que é mantido para rendimento e resgatado dentro do prazo está cumprindo seu trabalho com zero utilização.”
Tolkachev separa a utilização em dois níveis. No nível do ativo, ele examina a velocidade de resgate, a parte responsável por honrar os resgates, a estabilidade do rendimento e as perdas que os detentores poderiam enfrentar após um calote.
No nível de uso, ele analisa se um ativo está sendo mantido para rendimento, usado como garantia em uma exchange centralizada ou fornecido a um protocolo DeFi. Cada rota carrega diferentes termos e riscos, disse ele, tornando a utilização do protocolo uma medida incompleta da demanda total.
Ativos mantidos por custodiantes ou fornecidos como margem em plataformas de derivativos podem desempenhar uma função econômica sem aparecer nos dados de utilização de DeFi. Fundos do mercado monetário, por exemplo, são comumente comprados como produtos de gestão de caixa, e não como ativos que devem circular por pools de empréstimo.
Wrappers projetados especificamente para DeFi exigem um teste diferente, de acordo com Tolkachev. Se seu principal propósito é apoiar empréstimos ou outras atividades onchain, uma baixa taxa de utilização após o lançamento pode indicar uma fraca adoção.
Uma lacuna semelhante apareceu no nível da rede. Um relatório de agosto descobriu que o mercado de RWA da Stellar cresceu de cerca de US$ 785 milhões em janeiro para mais de US$ 3 bilhões em julho, enquanto os pools habilitados para RWA em seu protocolo de empréstimo Blend detinham apenas pouco mais de US$ 2 milhões.
A RedStone atribuiu parte da lacuna à dificuldade de precificar ativos tradicionais 24 horas por dia. Títulos do Tesouro dos EUA, fundos do mercado monetário e crédito corporativo não produzem preços de mercado contínuos da mesma forma que Bitcoin ou Ether, deixando os protocolos de empréstimo a gerenciar avaliações desatualizadas quando os mercados subjacentes estão fechados.
Antes que a Falcon aceite ativos como JAAA, o fundo JTRSY Treasury ou CETES mexicanos tokenizados, Tolkachev disse que seu processo de subscrição se concentra em dois resultados: quão rapidamente o protocolo pode transformar a garantia apreendida em dinheiro e quanto valor ele poderia recuperar em condições de estresse.
O primeiro teste cobre a reivindicação legal do detentor do token. A Falcon examina se o token oferece uma reivindicação perfeita sobre os ativos mantidos por meio de uma estrutura à prova de falência ou meramente uma promessa não garantida do emissor. A análise também considera o que aconteceria aos detentores se o emissor falhasse.
Os termos de resgate formam o segundo teste. Alguns fundos do mercado monetário tokenizados podem ser resgatados diretamente em uma stablecoin onchain, enquanto as facilidades de liquidez podem comprar cotas de fundos pelo valor patrimonial líquido (VPL) em seus próprios balanços. Outros produtos dependem do emissor e do cronograma estabelecido nos documentos do fundo.
“Lemos os documentos, não a apresentação”, disse Tolkachev. “Um ativo de garantia que você não pode sair em momentos de estresse não é garantia.”
A Falcon então examina a liquidez do mercado secundário para determinar se existe outro comprador ou se o resgate é a única saída. Um mercado secundário limitado pode atrasar uma liquidação ou forçar o protocolo a aceitar um preço mais baixo quando precisa fechar uma posição.
O quarto teste cobre o fluxo de preços, incluindo como o ativo é avaliado e se os dados podem resistir à manipulação quando seu mercado subjacente está fechado. A qualidade de crédito completa a revisão por meio de uma avaliação de classificações, duração, exposição do emissor e concentração da carteira.
A Falcon classifica o JAAA como exposição a obrigações de empréstimos garantidos (CLO) com rating AAA, enquanto o JTRSY detém dívida de curto prazo do governo dos EUA e os CETES representam títulos soberanos mexicanos de curto prazo. O protocolo adicionou JAAA e JTRSY como garantia aceita e integrou separadamente os títulos mexicanos tokenizados.
“Se qualquer uma dessas cinco pernas falhar, não se torna garantia, por mais atraente que seja o rendimento”, disse Tolkachev.
Os empréstimos DeFi funcionam continuamente, mas os títulos por trás de muitos tokens RWA são negociados durante horários limitados. Tolkachev disse que a Falcon define os fatores de garantia medindo a volatilidade dos preços, o tempo necessário para vender o ativo e o período durante o qual o protocolo pode ficar impossibilitado de transacionar ou obter uma nova avaliação.
Crédito estruturado e títulos soberanos não-americanos podem não ser negociados durante a noite ou nos fins de semana. Um mutuário ainda pode se aproximar de um limite de liquidação durante esse período, deixando o protocolo com uma garantia que não pode vender imediatamente.
Para contabilizar a incompatibilidade, a Falcon aplica haircuts maiores quando um mercado subjacente tem longos períodos de fechamento ou liquidez secundária limitada. Seus limites de liquidação também incluem um amortecedor para períodos em que o ativo não pode ser negociado, enquanto seu processo de precificação pode manter ou descontar uma avaliação desatualizada em vez de depender de uma negociação escassa fora do horário comercial.
Notícias de fim de semana criam outro risco porque o ativo de crédito ou soberano pode reabrir a um preço diferente. Tolkachev disse que a Falcon adiciona uma margem de segurança para essas lacunas e dimensiona a capacidade de empréstimo de acordo com o que o protocolo poderia liquidar durante a janela de negociação mais difícil do ativo, em vez de usar seu valor nominal total.
A questão tem relevância direta para os títulos do Tesouro dos EUA tokenizados e os fundos que detêm títulos do governo americano. Embora seus tokens blockchain possam ser movimentados a qualquer hora, preços confiáveis e acesso ao mercado subjacente do Tesouro ainda dependem de sistemas tradicionais de negociação, liquidação e resgate.
Um guia de junho sobre a tokenização de RWA observou que colocar um ativo onchain não altera seu caráter legal. Os detentores de tokens ainda dependem das estruturas de fundos, custodiantes, restrições de transferência e das leis que regem a reivindicação subjacente.
Poucos protocolos DeFi aceitam crédito estruturado ou dívida soberana como garantia porque a revisão exige experiência jurídica, de crédito e operacional, de acordo com Tolkachev. A maioria dos protocolos de empréstimo foi construída para listar tokens cripto líquidos com preços de câmbio contínuos, um modelo que não abrange documentos de fundos, reivindicações de falência ou resgates gerenciados pelo emissor.
A subscrição também exige que os protocolos criem procedimentos de liquidação para ativos cujos mercados podem estar fechados quando um empréstimo se torna subgarantido. Como grande parte desse trabalho é específica para cada produto, Tolkachev disse que não pode ser totalmente automatizado.
A capacidade, consequentemente, se concentrou em um pequeno número de plataformas capazes de concluir tais revisões. Pools que aceitam ativos construídos para uso como garantia podem ser preenchidos rapidamente, mesmo que fundos tokenizados muito maiores permaneçam fora dos mercados de empréstimos e tomadores.
A Centrifuge oferece um exemplo de demanda se concentrando em torno de um ativo com um uso definido. Em agosto de 2025, seu valor total bloqueado (TVL) ultrapassou US$ 1,1 bilhão, apoiado por mais de US$ 653 milhões em JAAA e mais de US$ 392 milhões em seu fundo do Tesouro tokenizado. Naquela época, o JAAA estava disponível para investidores profissionais não-americanos com um investimento mínimo de US$ 500.000.
Tolkachev disse que a expansão da capacidade de subscrição exigiria padrões comuns que cobrissem os direitos legais anexados aos tokens RWA e o processo para resgatá-los. Ele também pediu fluxos de preços confiáveis para ativos com horários de mercado fechados e divulgações detalhadas cobrindo a composição da carteira, exposição do emissor e concentração.
USYC
JAAA