Der ehemalige Chef der New Yorker Fed, Bill Dudley, hat gewarnt, dass die Federal Reserve ihre Glaubwürdigkeit als Inflationsbekämpfer zu verlieren droht, nachdem sie ihr 2%-Ziel über mehr als fünf Jahre verfehlt hat, gerade als der neue Fed-Vorsitzende Christopher Waller versucht, die Märkte davon zu überzeugen, dass er die Erwartungen noch verankern kann.
Berichten zufolge sagte der ehemalige Präsident der New Yorker Fed, Dudley, in seinen jüngsten Äußerungen, das "bemerkenswerteste an den letzten fünf Jahren" sei, dass die Inflation konstant über dem Ziel lag, die Fed sich jedoch so verhalten habe, als hätte sie bereits genug getan und könne bedenkenlos über Zinssenkungen sprechen. In einer früheren Kolumne und nachfolgenden Interviews argumentierte Dudley, dass der neutrale Zinssatz, oder r*, "viel höher ist, als die Fed anerkennt", was bedeutet, dass die reale Politik nicht so straff ist, wie Beamte gerne behaupten, und dass die Zentralbank "nicht genug getan hat, um die Inflation zu bekämpfen".
Dudleys Kernwarnung betrifft Erwartungen und nicht rückwärtsgerichtete Daten. Er hat wiederholt gewarnt, dass, wenn Fed-Beamte die Inflation über einen längeren Zeitraum über 2% liegen lassen, Haushalte und Märkte beginnen werden, 3–5% als neue Normalität anzunehmen, was es viel schwieriger macht, die Inflation ohne eine spätere schwere Rezession zu senken. Diese Besorgnis spiegelt sich in breiteren Untersuchungen zur Glaubwürdigkeit der Fed wider: Eine RSM-Analyse stellte fest, dass die von der New Yorker Fed gemessenen Einjahreserwartungen auf etwa 3,2% gestiegen waren, verglichen mit einem Fünfjahres-Fünfjahres-Forward-Breakeven von fast 2,34% – eine Lücke, die darauf hindeutet, dass das kurzfristige Vertrauen in das 2%-Ziel bereits erodiert ist.
Dudleys Kommentare kommen für Christopher Waller, der die Rolle des Fed-Vorsitzenden mit dem Ruf übernahm, einer der ersten Beamten zu sein, die über Zinssenkungen sprechen wollten – nur um seinen Kurs zu ändern, als die Inflation hartnäckig blieb –, ungünstig. In einer Rede in Deutschland in diesem Monat sagte Waller, er könne "nicht länger ausschließen", für eine erneute Zinserhöhung zu stimmen, falls die Inflation nicht nachlasse, und fügte hinzu, er "würde nicht zögern", eine Erhöhung zu unterstützen, falls Maße der Inflationserwartungen Anzeichen einer Entankerung zeigen.
Diese Zeilen lesen sich fast wie eine direkte Antwort auf Dudleys Kritik. Dudley und andere ehemalige Beamte haben gewarnt, dass ein zu schnelles Senken der Zinsen oder das Verlassen auf alternative Inflationsmaße, um den Sieg zu erklären, die Märkte nur davon überzeugen würde, dass die Fed nach Ausreden sucht, was ihre Glaubwürdigkeit untergräbt, anstatt sie wiederherzustellen. Ein kürzlicher Kommentar stellte fest, dass die Verwendung von "getrimmten Mittelwert"- oder "Superkern"-Metriken, um das Erreichen des 2%-Ziels zu erklären, "die Glaubwürdigkeit der Zentralbank untergraben würde", insbesondere nach Jahren des Verfehlens des Hauptziels.
Das tiefere Problem ist, dass es der Fed gelungen ist, beide Seiten der Debatte zu irritieren. Kritiker wie Dudley und Kevin Warsh sagen, die Zentralbank unterschätze die neutralen Zinssätze und lasse die Inflation schwelen, wodurch sie ein Zukunftsszenario riskiere, in dem die Erwartungen entgleiten und ein härterer Straffungszyklus erforderlich wird. Andere, die in Publikationen wie Forbes schreiben, argumentieren, dass die gesamte Vorstellung der Fed als "Inflationsbekämpfer" eine Mythologie sei, die auf dem Phillips-Kurven-Denken beruhe, und dass die Zentralbank bestenfalls eine periphere Rolle bei den tatsächlichen Inflationsdynamiken spiele.
Zentralbanken leben und sterben von Erwartungen, und hier versucht Dudley anzusetzen. Wenn Märkte, Unternehmen und Haushalte aufhören zu glauben, dass die Fed alles tun wird, um 2% langfristig durchzusetzen, beginnt das Lohn- und Preisbildungs-Verhalten standardmäßig höhere Inflation einzupreisen, was das Ziel selbst negiert.
Genau das ist das Risiko, das Waller auf seine eigene Art angesprochen hat. Er hat betont, dass die Verankerung längerfristiger Erwartungen "entscheidend" ist, um das 2%-Ziel zu erreichen, und hat gewarnt, dass die Fed, wenn diese Erwartungen sich bewegen, entschlossen reagieren muss – selbst auf Kosten des kurzfristigen Wachstums –, um ihre Glaubwürdigkeit zu retten.
Die unbequeme Wahrheit, die Dudleys Warnung zugrunde liegt, ist, dass die Fed nicht mehr nur die Inflation bekämpft; sie bekämpft den Verdacht, dass sie irgendwann in den letzten fünf Jahren die Kontrolle über das Narrativ verloren hat. Ob Waller dieses Vertrauen wiederherstellt oder diese Verdachtsmomente bestätigt, wird weniger davon abhängen, was er über 2% sagt, sondern mehr davon, ob er bereit ist, das Ziel mit politischen Entscheidungen zu untermauern, die tatsächlich wehtun.
