دافع الرئيس التنفيذي لشركة Strategy، فونغ لي، عن قرار الشركة ببيع البيتكوين عندما كان سعره يقارب 60,000 دولار قبل استئناف عمليات الشراء حوالي 80,000 دولار، مجادلاً بأن تعاملات خزانتها تعتمد على تكاليف رأس المال بدلاً من سعر البيتكوين في السوق.

في حديثه على بلومبرغ كريبتو في 1 سبتمبر، قال لي إن المبيعات السابقة وعملية الشراء الأخيرة كانتا مناسبتين، لأن ظروف تمويل Strategy قد تغيرت بين المعاملتين.

اشترت Strategy 4,603 بيتكوين بقيمة 369.7 مليون دولار بين 24 أغسطس و30 أغسطس بمتوسط سعر 80,318 دولار، وفقاً لإيداع تنظيمي بتاريخ 31 أغسطس.

رفعت عملية الشراء حيازاتها إلى 845,050 بيتكوين، تم الاستحواذ عليها بحوالي 63.73 مليار دولار بمتوسط تكلفة 75,412 دولار للعملة الواحدة.

Strategy تربط تعاملات البيتكوين بتكاليف رأس المال

قال لي إن Strategy لا تقرر ما إذا كانت ستشتري أو تبيع البيتكوين بمجرد مقارنة السعر الحالي للعملة المشفرة بالمستويات السابقة.

بدلاً من ذلك، تأخذ الإدارة في الاعتبار تكلفة جمع رأس المال والعائد الذي تتوقعه من توظيف هذا رأس المال. إذا كان بإمكان Strategy إصدار أسهم عادية بسعر أعلى من قيمة أصولها، فقد تستخدم العائدات لشراء البيتكوين مع زيادة تعرضها للبيتكوين على أساس السهم الواحد.

قال لي: "نحن لا نشتري أو نبيع البيتكوين بناءً على سعر البيتكوين. نحن نشتري أو نبيع بناءً على تكلفة رأس مالنا."

يوضح هذا الموقف لماذا اعتبرت Strategy بيع البيتكوين بسعر يتراوح بين 60,000 و65,000 دولار أمراً معقولاً، بينما دفعت لاحقاً أكثر من 80,000 دولار. لقد تمت المعاملات في ظل ظروف ميزانية عمومية وظروف تمويل مختلفة.

قال لي إن إصدار أسهم MSTR أصبح جذاباً مرة أخرى لأن السهم كان يتداول بعلاوة. باعت Strategy ما يقرب من 602.8 مليون دولار من الأسهم العادية خلال الأسبوع المنتهي في 30 أغسطس، مستخدمة جزءاً من العائدات لشراء البيتكوين.

كما زادت الشركة من إجمالي مجمع النقد الدولاري الخاص بها بمقدار 29 مليون دولار، وأنفقت حوالي 152 مليون دولار لإعادة شراء أسهم STRC الممتازة بأقل من قيمتها المعلنة البالغة 100 دولار.

لذلك، كان عودة Strategy إلى شراء البيتكوين بعد توقف دام شهرين جزءاً من قرار أوسع لتخصيص رأس المال، وليس توقعاً مباشراً بأن البيتكوين سيرتفع من 80,000 دولار.

مبيعات البيتكوين مولت الالتزامات المالية

قال لي إن Strategy باعت حوالي 7,000 بيتكوين خلال إعادة هيكلة ميزانيتها العمومية، واصفاً هذا المبلغ بأنه "ضئيل" مقارنة بإجمالي حيازاتها.

يسجل دفتر الأستاذ العام للبيتكوين الخاص بـ Strategy مبيعات 2,225 بيتكوين في أوائل يوليو، و1,638 بيتكوين في أوائل أغسطس، و1,690 بيتكوين في الأسبوع التالي. يبلغ إجمالي هذه التخفيضات الثلاثة المعلنة 5,553 بيتكوين.

وكانت الشركة قد أبلغت أيضاً عن بيع ما يقرب من 218.4 مليون دولار من البيتكوين في وقت سابق من عام 2026 لتمويل جزء من التزاماتها بتوزيعات الأرباح الممتازة. ويبدو أن الرقم الذي ذكره لي في المقابلة يصف الفترة الأوسع بمصطلحات تقريبية.

قال لي إن بيع البيتكوين لدفع توزيعات الأرباح الممتازة كان "التجارة الصحيحة في ذلك الوقت". كانت Strategy قد التزمت بالفعل بمدفوعات منتظمة على أوراقها المالية الممتازة وكانت بحاجة إلى سيولة دولارية للوفاء بتلك الالتزامات دون الاعتماد كلياً على تمويل جديد.

مثلت المبيعات تحولاً عن سمعة Strategy السابقة كشركة لا تقوم إلا بتجميع البيتكوين. فوض مجلس إدارتها رسمياً برنامج تسييل البيتكوين في يونيو، مما يسمح للإدارة ببيع البيتكوين لتمويل احتياطياتها الدولارية، ودفع الأرباح والفوائد، وإعادة شراء الأوراق المالية أو الوفاء بالالتزامات الأخرى المعتمدة.

تسمح السياسة ببيع ما يصل إلى 1.25 مليار دولار من البيتكوين لبناء الاحتياطي الدولاري المخصص. وهي لا تتطلب من Strategy بيع هذا المبلغ.

مثلت أول عملية بيع معلنة لشركة Strategy بموجب سياستها المتطورة للخزانة تحولاً نحو الإدارة النشطة لحيازاتها من البيتكوين، بدلاً من التخلي عن استراتيجيتها التراكمية.

Strategy تقول إن صافي الرافعة المالية انخفض إلى الصفر

قال لي إن Strategy استخدمت فترة التوقف في شراء البيتكوين لتعزيز ميزانيتها العمومية. وعلى مدى شهرين تقريباً، زادت أصولها الدولارية مع تقليل تعرضها الصافي للديون القابلة للتحويل.

أبلغت الشركة عن أصول دولارية بقيمة 6.71 مليار دولار اعتباراً من 30 أغسطس. وقد شمل هذا المبلغ النقد وغيره من الحيازات المقومة بالدولار الموزعة عبر احتياطيها المخصص والسيولة المؤسسية العامة.

بلغ دينها القابل للتحويل حوالي 6.75 مليار دولار. لذلك، أعلنت Strategy عن صافي رافعة مالية بنسبة 0.0% لأن حسابها المحدد من قبل الشركة يطرح الأصول الدولارية من الديون المستحقة قبل مقارنة الرصيد باحتياطيها من البيتكوين.

صافي الرافعة المالية بنسبة 0.0% لا يعني أن Strategy قد ألغت ديونها القانونية أو التزامات أسهمها الممتازة. لا تزال الشركة لديها سندات قابلة للتحويل قائمة ويجب عليها سداد دفعات الأرباح الممتازة.

يشير هذا المقياس بدلاً من ذلك إلى أن أصولها الدولارية قد عادلت تقريباً القيمة الرئيسية لدينها القابل للتحويل. ولا يخصم الحساب جميع مطالبات الأسهم الممتازة.

وصف لي الميزانية العمومية بأنها "حصن"، مجادلاً بأن Strategy ليس لديها سعر تصفية للبيتكوين ذو مغزى بموجب هيكلها الحالي. ديون الشركة ليست مضمونة مباشرة بالبيتكوين الخاص بها بطريقة ستجبر المبيعات تلقائياً عندما ينخفض سعر البيتكوين إلى مستوى محدد.

هذا الادعاء لا يعني أن انخفاض البيتكوين المطول لن يكون له أي تأثير مالي. يمكن أن تؤدي أسعار البيتكوين المنخفضة إلى تقليل قيمة أصول Strategy، وإضعاف قدرتها على إصدار الأسهم بأسعار جذابة، وزيادة الضغط من توزيعات الأرباح الممتازة والالتزامات الأخرى.

Strategy تتبنى سياسة البيتكوين ذات الاتجاهين

قال لي إن Strategy تعمل الآن بـ "استراتيجية ذات اتجاهين". قد تبيع البيتكوين عندما يؤدي ذلك إلى تحسين هيكل رأس مالها، حتى لو كانت تنوي البقاء مُجمِّعاً صافياً بمرور الوقت.

يجعل هذا الإطار البيتكوين مكوناً واحداً من نظام تمويل Strategy بدلاً من كونه أصلاً لا يمكن بيعه أبداً. يمكن للإدارة مقارنة مبيعات البيتكوين بإصدار الأسهم العادية، وعروض الأسهم الممتازة، وعمليات إعادة الشراء، واستخدام النقد.

يشرح إطار عمل Strategy في يونيو أن إصدار الأسهم العادية يمكن أن يكون معززاً للقيمة (accretive) عندما تتداول MSTR فوق صافي قيمة أصول الشركة المعدلة. يمكن أن يؤدي إصدار الأسهم دون هذا المستوى إلى تخفيف التعرض للبيتكوين لكل سهم.

قال لي إن Strategy يمكن أن تستمر في شراء البيتكوين بأسعار 90,000 دولار أو 100,000 دولار أو 130,000 دولار إذا كانت تكلفة رأس المال تجعل عمليات الشراء هذه جذابة. كانت تلك المستويات أمثلة، وليست توقعات أو أوامر شراء مؤكدة.

ستنظر الشركة أيضاً في بيع البيتكوين مرة أخرى إذا كانت العائدات ذات قيمة أكبر في مكان آخر ضمن هيكل رأس مالها. قال لي إن السعر وحده لن يحدد مثل هذا القرار.

تؤكد عملية شراء Strategy في 31 أغسطس أنها عادت إلى التجميع بعد فترة إعادة الهيكلة. وهي تسيطر الآن على ما يزيد قليلاً عن 4% من الحد الأقصى لإمدادات البيتكوين البالغة 21 مليون.

سيعتمد التحديث التالي على نشاط أسواق رأس المال الأسبوعي لشركة Strategy. قد يؤدي إصدار MSTR إضافي بعلاوة إلى تمويل عمليات شراء إضافية للبيتكوين، بينما قد يؤدي ضعف الطلب على الأسهم أو ارتفاع تكاليف التمويل إلى إبطاء التجميع أو جعل عملية بيع أخرى أكثر اقتصادية.

في غضون ذلك، كانت الحجة الرئيسية للي هي أن التناقض الظاهر بين البيع بسعر قريب من 60,000 دولار والشراء بسعر قريب من 80,000 دولار يختفي عندما يتم النظر إلى المعاملات من خلال تكلفة رأس مال Strategy.

وفرت مبيعات البيتكوين دولارات للالتزامات الممتازة وإعادة هيكلة الميزانية العمومية. استخدمت عملية الشراء اللاحقة العائدات من الأسهم العادية الصادرة عندما اعتقدت الإدارة أن علاوة سوق MSTR جعلت الصفقة معززة للقيمة.

قال لي إن Strategy عززت وضعها الدولاري، وقللت صافي الرافعة المالية، واحتفظت بمرونة التعامل في كلا الاتجاهين. وأكد أن الشركة تظل مشترياً صافياً على المدى الطويل، لكنها لم تعد تعتبر مبيعات البيتكوين محظورة.

كما قال إن عمليات الشراء المستقبلية قد تحدث بأسعار بيتكوين أعلى بكثير إذا تمكنت Strategy من الحصول على رأس مال بشروط جذابة بما فيه الكفاية. وصفت التعليقات إطار تمويل مشروط بدلاً من توقع لسعر البيتكوين.