طلب مركز سياسات هايبر ليكويد (Hyperliquid Policy Center) من هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ولجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) السماح لعقود الأسهم الدائمة المؤهلة بدخول الولايات المتحدة كعقود آجلة للأوراق المالية بعد أن عالجت أسواق HIP-3 أكثر من 480 مليار دولار من حجم التداول الاسمي خلال الأشهر العشرة الأولى لها.
قال مركز سياسات هايبر ليكويد في رسالة تعليق بتاريخ 24 أغسطس إن عقود الأسهم الدائمة المسوّاة نقدًا التي تحمل الخصائص الراسخة للعقود الآجلة يجب أن تكون مؤهلة للتصنيف كعقود آجلة للأوراق المالية، وهي فئة تخضع للإشراف المشترك من قبل المنظمين الأمريكيين.
يأتي هذا الإيداع استجابة لطلب مشترك للتعليق من هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ولجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) حول كيفية تعريف القانون الأمريكي للمقايضات والمقايضات القائمة على الأوراق المالية والمنتجات التي قد تقع خارج تلك الفئات. وصف مركز سياسات هايبر ليكويد (HPC) القضية بأنها مسألة تصنيف أساسية ظلت غير محسومة حتى مع توسع العقود الدائمة خارج الولايات المتحدة.
بموجب اقتراح مركز سياسات هايبر ليكويد، سينظر المنظمون أولاً إلى هيكل المشتق وكيف يتم تداوله لتحديد ما إذا كان عقدًا آجلًا أم مقايضة. ثم يحدد الأصل المشار إليه بالعقد كيفية تقسيم السلطة التنظيمية بين هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ولجنة تداول السلع الآجلة (CFTC).
وبناءً على ذلك، يجب أن يحصل العقد الدائم على البيتكوين، أو النفط الخام، أو سهم فردي، على نفس التصنيف الأولي للمنتج عندما تكون لكل أداة نفس الخصائص التي تشبه العقود الآجلة، كما جادلت المجموعة. أما العقد المرتبط بسهم واحد والذي يتأهل كعقد آجل فسيندرج ضمن فئة العقود الآجلة للأوراق المالية ويخضع لكلتا الوكالتين.
في صميم موقف مركز سياسات هايبر ليكويد (HPC) يكمن هيكل العقد الدائم، الذي ليس له تاريخ انتهاء صلاحية محدد مسبقًا ولكنه يستخدم مدفوعات تمويل متكررة للحفاظ على سعره قريبًا من الأصل الذي يتتبعه.
عندما يتم تداول العقد فوق سعره المرجعي، يدفع حاملو المراكز الطويلة للمراكز القصيرة. وإذا انخفض العقد دون السعر المرجعي، تدفع المراكز القصيرة للمراكز الطويلة. وقال مركز سياسات هايبر ليكويد إن هذه الآلية تخلق حافزًا مستمرًا لتقارب سعر العقد الدائم نحو السوق الأساسي، مؤدية وظيفة تؤديها آجال الاستحقاق والتسوية النهائية في العقود الآجلة التقليدية ذات التاريخ المحدد.
كما استشهد مركز سياسات هايبر ليكويد بالميزات التي استخدمتها المحاكم والمنظمون تاريخيًا عند فحص العقود الآجلة، بما في ذلك الشروط الموحدة، قابلية التبادل، كميات الوحدات الثابتة، والقدرة على إغلاق مركز من خلال صفقة تعويضية.
في أسواق HIP-3 الخاصة بهايبر ليكويد، تُفتح وتُغلق المراكز من خلال دفتر أوامر محدود مركزي، ويُحافظ على الهامش باستمرار، وتكون أسعار العقود متاحة للجمهور. يحصل حاملو عقود الأسهم الدائمة على تعرض للسعر ولكنهم لا يحصلون على الملكية أو حقوق التصويت أو أي مطالبات أخرى مرتبطة بالأسهم المرجعية.
إن عدم وجود تاريخ انتهاء صلاحية لا يمنع تلقائيًا تصنيفها كعقود آجلة، وفقًا للإيداع. استشهد مركز سياسات هايبر ليكويد بقرارات المحاكم الفيدرالية التي وجدت أن تاريخ التسليم المستقبلي أو التسوية المحدد ليس مطلوبًا دائمًا، وأن العقود ذات المدة غير المحددة لا يزال بإمكانها أن تحمل طبيعة المستقبل المرتبطة بالعقد الآجل.
طبق المنظمون الأمريكيون بالفعل هذا المنطق على العقود الدائمة للعملات المشفرة. في مايو، أفادت Crypto.news سابقًا أن لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) وافقت على عقد بيتكوين الدائم (BTCPERP) الخاص بكالشي كأول عقد آجل دائم للبيتكوين منظم فيدرالياً في الولايات المتحدة. صنف قرار الموافقة الصادر في 29 مايو BTCPERP كعقد آجل على الرغم من عدم وجود تاريخ انتهاء صلاحية ثابت له.
بدأت Kalshi في تقديم العقد في يونيو ووسعت لاحقًا مجموعتها المنظمة من العقود الدائمة لتشمل عملات مشفرة أخرى. وقالت لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) إن المنتجات الإضافية ستظل خاضعة للمراجعة، مما يترك معالجة العقود التي تشير إلى فئات أصول أخرى مفتوحة لمزيد من التحليل التنظيمي.
لم تسفر قضايا الإنفاذ السابقة عن إجابة موحدة للعقود الدائمة.
قال مركز سياسات هايبر ليكويد إن إجراءات لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) السابقة تعاملت مع بعض المنتجات الدائمة كمقايضات بعد فحص أجزاء من تعريف المقايضة في قانون بورصة السلع دون تحديد ما إذا كانت الأدوات مؤهلة للاستثناء القانوني الذي يغطي العقود الآجلة. تعاملت حالات أخرى مع المنتجات ذات النمط الدائم كمعاملات سلع بالتجزئة ذات رافعة مالية أو هامش خاضعة لمتطلبات تداول مماثلة لتلك المطبقة على العقود الآجلة.
كما استخدمت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) مصطلح "العقود الآجلة الدائمة" في قضيتها المتعلقة باستغلال Mango Markets، بينما كانت تعارض أن المنتجات كانت عقودًا آجلة تُقدم بموجب قواعد العقود الآجلة المنظمة. وفقًا لمركز سياسات هايبر ليكويد، لم تحل أي إجراءات إنفاذ أو محكمة السؤال الأولي عما إذا كانت الأدوات نفسها تتأهل كعقود آجلة أو عقود آجلة للأوراق المالية المستثناة من تعريف المقايضة.
اتخذت لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) نهجًا مختلفًا مع Kalshi في مايو، حيث وافقت على BTCPERP كـ "عقد لبيع سلعة للتسليم المستقبلي". وذكر بيان سياستها المصاحب أن العقود الدائمة على فئات الأصول الأخرى يجب أن تخضع للمراجعة وحددت على وجه التحديد المنتجات القائمة على الأسهم كمنطقة يجب أن تشارك فيها كل من لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) وهيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC).
وقد وصل الخلاف حول هذا التفسير بالفعل إلى المحكمة الفيدرالية. رفعت مجموعة CME Group لاحقًا تحديًا قانونيًا بشأن العقود الدائمة، مجادلة بأن المنتجات مثل عقد Kalshi يجب أن تندرج تحت إطار المقايضات بدلاً من أن تُعامل كعقود آجلة عادية. يعترض موقف CME على الأساس القانوني الذي استخدمته لجنة تداول السلع الآجلة عند الموافقة على العقود.
في نفس الفترة تقريبًا، فتحت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ولجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) مراجعة التعريفات التي دفعت إلى تقديم أحدث مذكرة من مركز سياسات هايبر ليكويد. سعت الوكالتان إلى الحصول على مدخلات عامة بشأن المقايضات، والمقايضات القائمة على الأوراق المالية، والاستثناءات من هذه التعريفات، والمشتقات الناشئة، بما في ذلك المنتجات التي تثير تساؤلات حول الحدود بين صلاحياتهما.
ربط مركز سياسات هايبر ليكويد طلبه بنشاط التداول الذي يجري بالفعل من خلال إطار عمل HIP-3 الخاص بهايبر ليكويد، حيث يمكن لمشغلي السوق المستقلين المعروفين باسم "الناشرين" إنشاء أسواقهم الدائمة الخاصة بهم.
يتولى البروتوكول التنفيذ، ومطابقة الأوامر حسب السعر والوقت، وإنفاذ متطلبات الهامش، وتحويلات التمويل، والمقاصة والتسوية. يتحكم الناشرون في عناصر تشمل الأصول المدرجة، ومواصفات العقد، ومصادر الأوراكل (البيانات)، وحدود الرافعة المالية، وحدود المراكز المفتوحة.
تغطي أسواق HIP-3 الآن العديد من فئات الأصول التقليدية للمستخدمين خارج الولايات المتحدة، بما في ذلك النفط الخام، والذهب والمعادن الثمينة الأخرى، والعملات الأجنبية، ومؤشرات الأسهم، والأسهم الفردية، وصناديق المؤشرات المتداولة.
خلال الأشهر العشرة التي تلت إطلاق HIP-3، تراكم في هذه الأسواق أكثر من 480 مليار دولار من حجم التداول الاسمي وحافظت على ما يقرب من 4 مليارات دولار من الفائدة المفتوحة، وفقًا للإيداع. وعبر هايبر ليكويد ككل، عالجت الأسواق ما يقرب من 3 تريليونات دولار من الحجم الاسمي خلال عام 2025 وأكثر من 1.5 تريليون دولار خلال عام 2026 حتى 23 أغسطس.
أصبحت المنتجات المرتبطة بالأسهم جزءًا من هذا التوسع. فحص صدر في يوليو لعقود الأسهم الدائمة على هايبر ليكويد أوضح كيف استضافت المنصة عقودًا دائمة تتبع الأسهم بينما تمنح المتداولين تعرضًا سعريًا اصطناعيًا دون ملكية للأسهم الأساسية.
قال مركز سياسات هايبر ليكويد إن المستخدمين الأمريكيين لا يمكنهم حاليًا الوصول إلى هايبر ليكويد، مما يعني أن السيولة والبنية التحتية الموصوفة في إيداعها قد تطورت خارج البلاد بينما ظل الوصول المحلي المنظم إلى العقود الدائمة محدودًا.
اقترح مركز سياسات هايبر ليكويد استخدام إطار العقود الآجلة للأوراق المالية الحالي لعقود الأسهم الدائمة التي تستوفي خصائص العقود الآجلة لأن الفئة تخصص بالفعل الإشراف لكلتا الوكالتين.
بموجب هذا الإطار، يمكن لسوق العقود المعين الذي تنظمه لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) إدراج العقود الآجلة للأوراق المالية بعد التسجيل بإخطار لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC). ويمكن لبورصة الأوراق المالية الوطنية أن تتجه في الاتجاه الآخر من خلال التسجيل بإخطار لدى لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC)، بينما تملك الوسطاء مسارات تسجيل متوازية.
شهدت العقود الآجلة للأوراق المالية نشاطًا تجاريًا محدودًا منذ إغلاق OneChicago في عام 2020، لكن الإيداع أشار إلى اهتمام متجدد هذا العام. أعلنت مجموعة CME Group في يونيو أنها ستطلق عقودًا آجلة على سهم واحد بدءًا من 27 يوليو، مما يعيد نشاط البورصات الأمريكية إلى فئة منتجات كانت خاملة إلى حد كبير.
طلب مركز سياسات هايبر ليكويد من الوكالتين التأكيد على أن عقود الأسهم الدائمة المسوّاة نقدًا التي تحمل خصائص العقود الآجلة الراسخة قد تُدرج كعقود آجلة للأوراق المالية، مع السماح للبورصات بالاحتفاظ بالمرونة عند تحديد كيفية تصنيف المنتجات الفردية.
كما طلبت المجموعة تصنيفًا متسقًا بين المنظمين، وطلبت منهم تحديث إطار عمل العقود الآجلة للأوراق المالية بحيث يمكن لمعايير الإدراج الحالية استيعاب هياكل العقود الجديدة. قال مركز سياسات هايبر ليكويد إن التصنيف يجب أن يظل مرنًا بما يكفي لمعاملة منتج ثنائي، متفاوض عليه بشكل فردي، ذي أسلوب دائم، كمقايضة أو مقايضة قائمة على الأوراق المالية عندما يفتقر إلى قابلية التبادل، وحقوق المقاصة، والتنفيذ متعدد الأطراف المرتبط بالعقود الآجلة.
وفقًا للإيداع، يمكن لهيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) ولجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) إصدار إرشادات تفسيرية، أو بيانات سياسة، أو إرشادات على مستوى الموظفين دون انتظار وضع قواعد رسمية. تملك الوكالتان أيضًا سلطة مشتركة لتعديل معايير إدراج العقود الآجلة للأوراق المالية، والتي سبق أن استخدمتاها لشهادات الإيداع الأمريكية، وصناديق المؤشرات المتداولة، وأسهم الصناديق المغلقة، والأوراق المالية للديون.
BTC
