Існує ввічлива версія інвестування, коли ви досліджуєте, оцінюєте актив і купуєте, бо математика сходиться. Є також теорія більшого дурня, коли ви купуєте щось, що знаєте, що переоцінено, бо сподіваєтеся, що хтось більш захоплений, ніж ви, купить це пізніше навіть дорожче. Крипторинки провели останнє десятиліття, показуючи, чому це важливо.
Теорія більшого дурня говорить, що інвестор може заробити на переоціненому активі, доки знайде когось, хто готовий заплатити ще більшу ціну. Перший покупець — дурень за те, що заплатив забагато. Наступний покупець — більший дурень. Ідея повністю прибирає питання внутрішньої вартості і замінює його однією ставкою: що ланцюг покупців, готових платити більше, не закінчується на вас.
Це скоріше опис того, що вже відбувається під час спекулятивних маній, ніж стратегія. Це спосіб пояснити, чому ціни можуть відриватися від фундаментальних показників протягом тривалого часу, при цьому жоден учасник не поводиться явно ірраціонально. Кожен покупець робить раціональну ставку на наступного покупця.
Фраза увійшла в сучасне вживання як спосіб описати спекулятивні бульбашки задовго до того, як економісти спробували формалізувати її. Найближчою академічною основою є праця Роберта Шиллера, який популяризував термін «ірраціональний ентузіазм», щоб описати той самий психологічний патерн, на який вказує теорія. Аргумент Шиллера був простим: ринки містять зворотні зв’язки, де зростання цін приваблює більше покупців, які піднімають ціни ще вище, що приваблює ще більше покупців, доки не знайдеться більшого дурня.
The intellectual roots go further back. John Maynard Keynes described speculative markets as a beauty contest where the winner is whoever guesses what the rest of the crowd will guess. Tulip Mania in the 1630s Netherlands is the canonical illustration: an asset price detaching from any plausible utility, sustained by the assumption that someone richer or hungrier was about to buy.
Three forces keep the chain of greater fools going.
Механізм є раціональним на індивідуальному рівні. Кожен покупець робить ставку на те, що з’явиться наступний покупець. Колективний результат — це ціна, яка не має нічого спільного з фактичними грошовими потоками або корисністю активу. Коли наступний покупець не з’являється, вся структура швидко розвалюється.
Динаміка більшого дурня найяскравіше проявляється у моменти, коли ретроспективні докази роблять розрив з фундаментальними основами беззаперечним.
Кожен випадок виглядає нерозумним оглядаючись назад. Кожен здався раціональним на той час для людей, які в ньому перебували.
Крипто — це перший клас активів, створений для епохи інтернету, що проходить через повторювані цикли більшого дурня публічно, в режимі реального часу, з участю роздрібних інвесторів на кожному рівні. Три шаблони повторюються.
Перший — це цикл буму і краху Bitcoin. Bitcoin падав більш ніж на 80% від свого піку двічі з 2017 року. Кожен ралі супроводжувався крахом, який стирав більшість зростання. Деякі з цих крахів були розплетенням ефекту більшого дурня. Інші були реакцією на реальні макроекономічні шоки. Основна мережа та теза про прийняття Bitcoin продовжують зростати, незалежно від ціни, що відрізняє його від чистого активу ефекту більшого дурня.
Друге – це сезон альткоїнів. Менші токени з меншою ринковою капіталізацією рухаються набагато швидше за біткоїн у обох напрямках. Під час бичачих фаз альткоїнів десятки токенів без чіткого продукту або доходу можуть зростати у 20 або 50 разів протягом тижнів, а потім втрачати все це. Цикл майже завжди рухається за принципом більшого дурня, оскільки токени часто не мають жодного грошового потоку чи кейсу використання, який міг би самостійно підтримувати ціну.
Третє – це мання NFT. Цикл NFT 2021 року був найчистішим прикладом більярдної гри криптовалюти. Колекції зображень для профілю продавалися за сотні тисяч доларів на припущенні, що наступний колекціонер заплатить більше. Коли наступний колекціонер не з’явився, ціни впали на 90% і більше у більшості колекцій.
Чесний підхід полягає в тому, що криптовалюти містять обидва аспекти. Є проєкти з реальною підтримкою та зростаючим використанням, а є токени, які існують лише тому, що хтось може їх наступним придбати. Теорія більшого дурня — це спосіб розрізнити їх, а не вердикт стосовно класу активів.
Захист однаковий на будь-якому ринку.
Жодне з цих правил не захищає вас від помилки в оцінці вартості. Вони захищають вас від того, щоб стати останнім покупцем у черзі.
Теорія корисна як попередження, але менш корисна як прогноз. Варто пам’ятати про три чесні обмеження.
Вона розглядає фундаментальні чинники як фіксовані. Деякі активи, що виглядають як ігри більшого дурня, насправді мають реальне зростання прийняття. Біткойн у 2014 році виглядав як такий. Біткойн у 2025 році мав спотові ETF, володіння державної влади та корпоративні казначейства. Актив змінив категорію.
Вона припускає, що ланцюг покупців зрештою обірветься. У деяких ринках він не обривається десятиліттями. Нерухомість часто називають ринком більшого дурня протягом більшої частини сучасної епохи, а її вартість зростала поколіннями.
Водночас її неможливо перевірити в реальному часі. Немає надійного способу дізнатися, чи ви рано в історії з фундаментами, чи пізно в ланцюзі більшого дурня. Та сама цінова динаміка може виглядати як те, так і інше залежно від вибраного часовогого інтервалу.
The most honest use of the theory is as a question, not an answer. Ask whether your trade still makes sense if no greater fool ever shows up. If the answer is yes, you are investing. If the answer is no, you are speculating on someone else’s behaviour.
