क्यों अधिकतर DeFi प्रोटोकॉल दूसरे साल में मृत्युलोक में चले जाते हैं

डीएफआई में एक पैटर्न है जिसके बारे में ईमानदारी से कोई बात नहीं करता। एक प्रोटोकॉल लॉन्च होता है। यील्ड संख्याएँ तिहरे अंकों में पहुँच जाती हैं। टीवीएल हफ्तों के भीतर आठ या नौ अंकों तक पहुँच जाता है। क्रिप्टो ट्विटर पर हलचल मच जाती है। फिर, चौदहवें और चौबीसवें महीने के बीच कहीं, चार्ट सपाट हो जाता है, समुदाय का डिस्कॉर्ड शांत हो जाता है, और टोकन अपनी पिछली कीमत के एक अंश पर ट्रेड होता है। टीम या तो गायब हो जाती है, या कुछ नया करने की कोशिश करती है, या ऐसे गवर्नेंस प्रस्ताव डालती है जिन्हें कोई नहीं पढ़ता।

यह कोई दुर्घटना नहीं है। यह एक संरचनात्मक परिणाम है जो अधिकांश डीएफआई प्रोटोकॉल के निर्माण और वित्तपोषण के तरीके में निहित है।

हनीमून चरण कभी वास्तविक नहीं था

जब एक प्रोटोकॉल लिक्विडिटी माइनिंग प्रोग्राम लॉन्च करता है, तो यह अनिवार्य रूप से लोगों को उपस्थित होने के लिए भुगतान कर रहा होता है। यील्ड असाधारण दिखती है क्योंकि प्रोटोकॉल अपने स्वयं के टोकन को पुरस्कार के रूप में वितरित कर रहा है, और उन टोकन की कीमत एक छोटे, अतरल फ्लोट के मुकाबले होती है। शुरुआती प्रतिभागी ऐसे टोकन में भारी एपीवाई (APY) अर्जित करते हैं जिसका अभी तक वास्तविक बिक्री दबाव से परीक्षण नहीं हुआ है।

लिक्विडिटी प्रोवाइडर अक्सर उच्च यील्ड का पीछा करने के लिए अपने फंड को प्रोटोकॉल के बीच बदलते रहते हैं — जिसे उद्योग "मर्कनरी कैपिटल" कहता है। यह व्यवहार अस्थिर लिक्विडिटी पूल की ओर ले जाता है, जहाँ प्रोटोकॉल में अचानक प्रवाह होता है जिसके बाद जब पुरस्कार कम हो जाते हैं तो अचानक बहिर्वाह होता है।

समस्या यह नहीं है कि मर्कनरी कैपिटल मौजूद है। समस्या यह है कि अधिकांश प्रोटोकॉल इसे वास्तविक अपनाने की गलती करते हैं। बस एक टोकन लॉन्च करें और उसका 10 से 50 प्रतिशत मुफ्त में दें, और आपके पास अचानक लाखों या करोड़ों का टीवीएल (TVL) होगा। वह संख्या एक डेक में शानदार दिखती है। इसका इस बात से लगभग कोई मतलब नहीं है कि किसी को वास्तव में उत्पाद की आवश्यकता है या नहीं।

सुशीस्वैप (SushiSwap) सबसे स्पष्ट शुरुआती केस स्टडी है। पहले दिन, सुशीस्वैप ने 1.1 बिलियन डॉलर का टीवीएल आकर्षित किया, जिसका अधिकांश हिस्सा लगभग विशेष रूप से यूनिस्वैप (Uniswap) से लिया गया था। 1.5 बिलियन डॉलर के उच्चतम स्तर पर पहुँचने के बाद, सुशीस्वैप की गिरावट उतनी ही तेज़ थी जितनी उसकी वृद्धि — मर्कनरी फार्मर्स ने अपने द्वारा फार्म किए गए SUSHI को खुले बाजार में बेच दिया। प्रोटोकॉल, मुश्किल से, उत्सर्जन को 90 प्रतिशत कम करके और एक छोटे लेकिन अधिक स्थिर टीवीएल आधार को स्वीकार करके बच गया। अधिकांश प्रोटोकॉल समय रहते ऐसा निर्णय नहीं लेते हैं।

डेथ स्पाइरल मैकेनिक्स

वास्तविक पतन का क्रम यहाँ दिया गया है। एक प्रोटोकॉल तरलता आकर्षित करने के लिए टोकन उत्सर्जित करता है। जब तक कहानी ताज़ा होती है तब तक वे टोकन प्रीमियम पर ट्रेड होते हैं। लिक्विडिटी प्रोवाइडर अपने अर्जित टोकन को लगातार बेचते हैं, जिससे कीमत पर नीचे की ओर दबाव पड़ता है। डॉलर के संदर्भ में यील्ड को प्रतिस्पर्धी बनाए रखने के लिए, प्रोटोकॉल को उत्सर्जन बढ़ाना पड़ता है।

अधिक टोकन सर्कुलेशन में आते हैं। कीमत और गिरती है। नई प्रविष्टियों के लिए यील्ड बदतर दिखती है। पूंजी निकलना शुरू हो जाती है।

एक बार जब कहीं और बेहतर प्रोत्साहन दिखाई देते हैं, तो निवेशक बाहर निकल जाते हैं, जिससे बड़े पैमाने पर निकासी और प्रोटोकॉल के टोकन की बिक्री होती है। मर्कनरी कैपिटल टोकन को नकारात्मक रूप से प्रभावित करता है और पीछे एक मृत समुदाय छोड़ देता है — इसलिए "डेथ स्पाइरल" शब्द का उपयोग किया जाता है।

2022 की शुरुआत में वंडरलैंड (Wonderland) का पतन एक अलग लेकिन संबंधित विफलता का उदाहरण था: तब क्या होता है जब ट्रेजरी लॉजिक बिखर जाता है और समुदाय को पता चलता है कि सीएफओ (CFO) एक अपराधी है। वंडरलैंड का पतन अब्राकाडाबरा (Abracadabra), स्टेबलकॉइन MIM और UST, टेरा (Terra), और एंकर प्रोटोकॉल (Anchor protocol) तक फैल गया। अधिकांश डीएफआई उपयोगकर्ता एक प्रोटोकॉल से उधार लेते हैं ताकि दूसरे में यील्ड फार्मिंग कर सकें या मौजूदा क्रिप्टो दांव को बढ़ा सकें, जिससे संक्रामक प्रभाव (contagion) का जोखिम बढ़ जाता है। एक प्रोटोकॉल की गवर्नेंस विफलता एक पूरे इकोसिस्टम की लिक्विडिटी इवेंट बन गई।

वर्ष दो ही विशेष रूप से "किलिंग फ्लोर" क्यों है

पहला वर्ष कथागत गति द्वारा चलाया जाता है। टोकन नया है, समुदाय आशावादी होने के लिए प्रेरित है, और शुरुआती निवेशक अभी भी बंद हैं या अभी भी जमा कर रहे हैं। दूसरा वर्ष वह होता है जब वेस्टिंग क्लिफ्स हिट होते हैं। शुरुआती योगदानकर्ता और निवेशक महत्वपूर्ण टोकन आवंटन को अनलॉक करते हैं, और यह सवाल कि क्या प्रोटोकॉल वास्तविक राजस्व उत्पन्न करता है — वास्तविक उपयोग से शुल्क, न कि सब्सिडी वाली फार्मिंग से — अपरिहार्य हो जाता है।

अधिकांश प्रोटोकॉल अपने नेटिव टोकन का एक बड़ा हिस्सा लिक्विडिटी माइनिंग प्रोत्साहन में आवंटित करते हैं ताकि खुद को बूटस्ट्रैप कर सकें और अधिक उपयोगकर्ताओं को आकर्षित कर सकें। हालांकि, यह अल्पकालिक साबित हुआ है, क्योंकि मर्कनरी अन्य प्रोटोकॉल के लिए बेहतर प्रोत्साहन की तलाश में रहते हैं जब एक जगह पर प्रोत्साहन खत्म हो जाते हैं। इससे डंपिंग और अगले आकर्षक टोकन के लिए फार्मिंग का एक अंतहीन चक्र पैदा होता है। डंपिंग से होने वाला बिक्री दबाव टोकन की कीमत को और प्रभावित करता है और प्रोटोकॉल की समग्र स्थिरता को खतरे में डालता है।

अठारहवें या बीसवें महीने तक, प्रोटोकॉल का राजकोष ऐसे उत्सर्जन को वित्तपोषित करने में समाप्त हो चुका होता है जिसकी उसे आवश्यकता नहीं थी। डेवलपर अनुदान खर्च हो चुके होते हैं। रोडमैप पिछड़ गया होता है। और जो समुदाय गवर्नेंस में सक्रिय था, वह अब वही समुदाय है जो अपने निवेश को गिरते हुए देख रहा है।

जीवित बचे लोगों ने क्या अलग किया

2026 में अभी भी खड़े प्रोटोकॉल — आवे (Aave), यूनिस्वैप (Uniswap), कर्व (Curve), मेकरडीएओ (MakerDAO), लिडो (Lido) — एक ऐसी विशेषता साझा करते हैं जिसे वर्णन करना आसान है और स्पष्ट रूप से निष्पादित करना बहुत कठिन है: उन्होंने कुछ ऐसा बनाया जिसकी उपयोगकर्ताओं को यील्ड प्रोत्साहन के बिना भी आवश्यकता थी।

विजेता केवल वे प्रोटोकॉल नहीं थे जिनके पास सबसे अधिक उपयोगकर्ता या सबसे अधिक टीवीएल था, बल्कि वे थे जिनके पास टिकाऊ निष्पादन, विश्वसनीय जोखिम ढाँचे और स्पष्ट आर्थिक मॉडल थे जो प्रोत्साहन फीके पड़ने पर भी कार्य करते थे।

आवे का बिजनेस मॉडल जटिल नहीं है। उधारदाताओं को यील्ड प्रदान करें, उच्च ब्याज दर चार्ज करें, और अंतर प्रोटोकॉल का राजस्व है। संचालित करने के लिए सरल और टिकाऊ। वह सरलता एक विशेषता है। जब टोकन उत्सर्जन सूख जाता है, तब भी एक उत्पाद होता है जो वास्तविक नकदी प्रवाह उत्पन्न कर रहा होता है।

कर्व ने प्रोत्साहन संरचना को पूरी तरह से नया रूप देकर और भी आगे बढ़ा दिया। लिक्विडिटी प्रोवाइडर को मुफ्त में डंप किए गए टोकन से पुरस्कृत करने के बजाय, कर्व ने वोट-एस्क्रो टोकनोमिक्स (vote-escrowed tokenomics) पेश किया, जहाँ CRV को लंबी अवधि के लिए लॉक करने वाले धारकों को अधिक गवर्नेंस शक्ति और शुल्क राजस्व मिलता है। इसने टोकन होल्डिंग को अल्पकालिक फार्मिंग के बजाय दीर्घकालिक प्रोटोकॉल भागीदारी के साथ संरेखित किया।

यूनिस्वैप ने लॉन्च के समय कभी भी लिक्विडिटी माइनिंग की पेशकश नहीं की। इसने वास्तविक ट्रेडिंग मांग के माध्यम से गहराई का निर्माण किया और उत्पाद स्थापित होने के बहुत बाद ही UNI को एक गवर्नेंस टोकन के रूप में पेश किया। टोकन कभी उत्पाद नहीं था। वह भेद निर्णायक साबित हुआ।

स्थायी राजस्व पर मूल्यांकन किए गए प्रोटोकॉल वास्तविक उपयोग से प्रेरित शुल्क दिखाते हैं बजाय टोकन उत्सर्जन के — प्रोत्साहन से परे दीर्घकालिक व्यवहार्यता का एक संकेतक।

ईमानदार सवाल

अधिकांश डीएफआई प्रोटोकॉल दूसरे वर्ष में मर जाते हैं क्योंकि वे पूंजी आकर्षित करने के लिए बनाए गए थे, उपयोगकर्ताओं की सेवा करने के लिए नहीं। लिक्विडिटी माइनिंग एक उपयोगकर्ता अधिग्रहण रणनीति है जो कभी प्रतिधारण रणनीति में विकसित नहीं हुई। जब प्रोत्साहन बंद हो जाते हैं, तो लोगों को रोकने के लिए कुछ भी नहीं बचता — कोई आकर्षक उत्पाद नहीं, कोई ऑर्गेनिक शुल्क राजस्व नहीं, रहने का कोई कारण नहीं।

जो प्रोटोकॉल जीवित रहते हैं, वे वे हैं जिन्होंने शुरू से ही पूछा कि वे कौन सी समस्या हल कर रहे हैं और क्या कोई इसे हल करने के लिए भुगतान करेगा। वह सवाल स्पष्ट लगता है। डीएफआई ग्रेवयार्ड बताता है कि यह पर्याप्त बार नहीं पूछा जाता है।