La Blockchain Association a exhorté la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis à abroger deux dispositions du Règlement NMS, arguant que des règles écrites pour les bourses traditionnelles pourraient restreindre les marchés des titres tokenisés.
Le groupe industriel basé à Washington a publié sa lettre de commentaires le 18 août, soutenant l'abrogation proposée des règles 611 et 610(e). La SEC a publié la proposition le 11 juin sous le numéro de dossier S7-2026-20.
La proposition est toujours à l'étude. Aucune des deux règles n'a été abrogée, et la Commission n'a pas annoncé de date pour le vote sur une version finale.
La règle 611, communément appelée Règle de protection des ordres, empêche généralement les plateformes de négociation d'exécuter des transactions à des prix inférieurs aux cotations protégées affichées ailleurs.
La règle a été adoptée en 2005 pour connecter les marchés boursiers fragmentés des États-Unis et protéger les prix affichés sur les bourses. Elle exige que les centres de négociation maintiennent des politiques conçues pour prévenir les exécutions non autorisées ("trade throughs"), sous réserve d'exceptions.
La règle 610(e) traite des cotations bloquées et croisées. Un marché bloqué se produit lorsque la meilleure offre d'achat (bid) est égale à la meilleure offre de vente (offer). Un marché croisé se produit lorsqu'une offre d'achat dépasse une offre de vente disponible.
La disposition exige des bourses et associations de valeurs mobilières nationales qu'elles maintiennent des règles raisonnablement conçues pour empêcher leurs membres d'afficher des cotations qui bloquent ou croisent des cotations protégées.
La lettre de la Blockchain Association soutient la suppression des deux dispositions. Elle affirme que les systèmes de trading sont devenus plus rapides, plus automatisés et plus interconnectés depuis l'adoption de ces règles.
Le groupe a également déclaré que les règles supposent un trading via des carnets d'ordres conventionnels où le prix affiché sert de principale mesure de la qualité d'exécution. Les marchés tokenisés peuvent fonctionner différemment en combinant l'exécution, les enregistrements de propriété et le règlement via des systèmes blockchain.
La Blockchain Association a fait valoir que le meilleur prix affiché pourrait ne pas toujours produire le meilleur résultat global pour un investisseur. D'autres facteurs peuvent inclure les frais de transaction, la certitude d'exécution, la vitesse de règlement, la liquidité et l'exposition au contrepartie.
Les plateformes blockchain peuvent également exécuter et régler les transactions simultanément, plutôt que de séparer la transaction d'un processus de règlement qui a lieu plus tard. L'Association a déclaré que la réglementation devrait permettre aux entreprises de prendre en compte ces différences lors de l'évaluation de l'exécution.
« Les blockchains publiques peuvent permettre un trading 24h/24 et 7j/7, un règlement plus rapide, une plus grande transparence, une interopérabilité et de nouveaux modèles pour l'exécution des transactions », a déclaré l'Association.
Ce sont des affirmations concernant des avantages potentiels. Le règlement sur la blockchain peut encore faire face à des limitations de liquidité, des risques de contrats intelligents, une congestion du réseau et différentes exigences de protection des investisseurs.
Le groupe a demandé à la SEC de moderniser les directives sur la meilleure exécution parallèlement à toute abrogation. La suppression de la règle 611 n'éliminerait pas l'obligation plus large d'un courtier de rechercher les conditions les plus favorables pour les ordres de ses clients.
Le commissaire de la SEC, Mark Uyeda, a également déclaré que la suppression des règles soulèverait des questions sur la meilleure exécution, la transparence, les mécanismes de trading et la confiance des investisseurs. Il a décrit la proposition comme le début d'un examen plus large de la structure du marché plutôt que sa conclusion.
La lettre ne demande pas à la SEC d'exempter les titres tokenisés des lois fédérales sur les valeurs mobilières. Elle soutient que les systèmes de trading onchain conformes devraient être en mesure de satisfaire aux obligations réglementaires par des méthodes adaptées à leur technologie.
La Blockchain Association a déclaré que la Commission devrait reconnaître que le trading de titres tokenisés est capable de répondre aux exigences d'exécution, de transparence et de protection des investisseurs. Les obligations exactes dépendraient de l'actif, de la plateforme et des intermédiaires impliqués.
Comme indiqué précédemment, les responsables de la SEC ont maintenu que les titres tokenisés restent soumis aux lois existantes sur les valeurs mobilières. L'enregistrement d'une action ou d'un droit sur une blockchain ne modifie pas son statut juridique.
Les projets de tokenisation américains ont néanmoins continué de se développer au sein de structures réglementées. Dans une couverture connexe, Ondo Finance a placé un ETF BlackRock et des actions Micron sur Ethereum tout en conservant les titres sous-jacents via des arrangements de garde traditionnels.
xStocks, soutenu par Kraken, a également lancé un moteur onchain pour plus de 70 titres tokenisés. Ses produits opèrent sur Ethereum et Solana, bien que la disponibilité et les droits des investisseurs varient selon la juridiction.
Ces produits montrent pourquoi l'interaction entre l'exécution sur blockchain et les règles de marché existantes est devenue un enjeu réglementaire majeur. Ils n'établissent pas que la suppression des règles 611 et 610(e) permettrait automatiquement chaque modèle de trading tokenisé aux États-Unis.
La proposition de la SEC concerne les actions du système de marché national en général, et pas seulement les produits basés sur la blockchain. Toute abrogation finale affecterait les bourses conventionnelles, les systèmes de trading alternatifs, les courtiers et les teneurs de marché.
Le président Paul Atkins a déclaré que l'examen visait à simplifier la structure du marché, à réduire les coûts et à permettre à la concurrence de façonner les marchés boursiers américains.
Atkins a déclaré que la proposition "vise à simplifier la structure du marché et à réduire les coûts", mais la SEC n'a pas établi que ces résultats se produiraient.
Le document de proposition examine les avantages et les risques potentiels. Sans la règle 611, les plateformes pourraient gagner en flexibilité dans le routage et l'exécution, mais les investisseurs pourraient également recevoir des transactions à des prix inférieurs aux cotations affichées ailleurs.
Certains commentateurs publics se sont opposés à l'abrogation car ils considèrent la règle 611 comme une protection objective des prix pour les investisseurs de détail. Ils ont fait valoir que s'appuyer davantage sur les évaluations de la meilleure exécution des courtiers pourrait accroître les conflits liés au routage des ordres.
La Blockchain Association prend la position opposée. Elle soutient qu'une focalisation rigide sur le prix affiché peut empêcher les investisseurs de choisir des plateformes offrant un règlement plus rapide, des coûts totaux plus bas ou d'autres avantages.
La date limite officielle de dépôt des commentaires pour la proposition était le 17 août, suite à sa publication au Federal Register le 17 juin. L'Association a annoncé sa soumission un jour après la date limite indiquée, bien que sa déclaration indique que la lettre a été soumise à la Commission.
Le personnel de la SEC examinera les commentaires avant de décider de recommander une règle finale, de modifier la proposition ou de laisser les dispositions existantes en place. La Commission pourrait également demander des informations supplémentaires.
Toute abrogation finale nécessiterait un nouveau vote de la Commission et une publication au Federal Register. La SEC devrait spécifier une date d'entrée en vigueur et toutes les exigences de transition.
L'Association souhaite également une mise à jour des directives sur la meilleure exécution qui tienne compte de la tokenisation et du trading étendu. La FINRA accepte séparément les commentaires jusqu'au 25 septembre sur d'éventuelles modifications de ses directives sur la meilleure exécution suite à la proposition de la SEC.
