صندوق بین‌المللی پول در گزارشی که روز پنجشنبه منتشر شد هشدار داد که مالی توکنیزه شده می‌تواند باعث شود بحران‌های مالی سریع‌تر از واکنش بانک‌های مرکزی آشکار شوند، حتی با وجود اینکه وعده کاهش هزینه‌ها و حذف تاخیرهای تسویه را می‌دهد.

این گزارش که به قلم توبیاس آدریان، مشاور مالی صندوق بین‌المللی پول نوشته شده است، استدلال می‌کند که توکنیزه کردن یک "تغییر ساختاری در معماری مالی" است تا صرفاً یک بهبود جزئی در کارایی. این گزارش در میان جزئی‌ترین ارزیابی‌های سیاستی از ریسک‌های سیستمی توکنیزه کردن است که تا به امروز منتشر شده است.

نگرانی اصلی آدریان این است که ناکارآمدی‌هایی که توکنیزه کردن قصد حذف آنها را دارد، در واقع به عنوان ضربه‌گیر عمل می‌کنند. پنجره‌های تسویه سنتی دو روزه به بانک‌های مرکزی زمان می‌دهند تا نقدینگی را بسیج کنند، موقعیت‌های خالص را تنظیم کنند و قبل از نهایی شدن تسویه، مداخله نمایند. سیستم‌های توکنیزه این بافرها را به طور ذاتی حذف می‌کنند.

این گزارش می‌گوید، کال مارجین‌های خودکار و حلقه‌های بازخورد الگوریتمی، زمان موجود برای مداخله را فشرده می‌کنند. تسهیلات وام‌دهی اضطراری بانک مرکزی برای چرخه‌های روز کاری ساخته شده‌اند، نه برای محیط‌های خودکار ۲۴/۷.

آدریان استیبل‌کوین‌ها را به عنوان یک نقطه ضعف ساختاری برجسته کرد و آنها را با صندوق‌های بازار پول مقایسه کرد: کارآمد در شرایط آرام اما در صورت از بین رفتن اعتماد، در برابر هجوم آسیب‌پذیر هستند. او نوشت که حتی استیبل‌کوین‌های با پشتوانه کامل نیز به ظرفیت عملیاتی صادرکنندگان برای انجام بازخریدها و به نقدینگی بازارهای اوراق بهادار دولتی زیربنایی وابسته هستند.

آدریان در این گزارش نوشت: "استیبل‌کوین‌هایی که به ذخایر بانک مرکزی دسترسی ندارند، نیازمند محافظت‌های اضافی در سطح زیرساخت هستند، از جمله بافرهای نقدینگی بالاتر و مارجین‌گذاری محتاطانه، برای جبران ریسک دارایی تسویه."

این گزارش همچنین اشاره کرد که وام‌دهی توکنیزه شده "تا به امروز به طور چشمگیری رشد نکرده است" و این امر را به شبه‌نام‌بودن بلاکچین نسبت داد که ارزیابی اعتبار را محدود می‌کند و وام‌دهندگان را مجبور می‌کند به وثیقه‌گذاری بیش از حد تکیه کنند. آدریان افزود که وام‌گیرندگان تمایل دارند انعطاف‌پذیری مذاکره با وام‌دهندگان را ترجیح دهند تا اینکه با اجرای خودکار قرارداد هوشمند روبرو شوند.

آدریان مستقیماً اصل بومی کریپتو "کد قانون است" را به چالش کشید و استدلال کرد که در نهادهای با اهمیت سیستمی، الزامات قانونی برای ثبات باید بر اجرای خودکار ارجحیت داشته باشد. او خواستار آن شد که قراردادهای هوشمند در زیرساخت‌های سطح حیاتی، مکانیزم‌های لغو از پیش تعریف شده برای شرایط اضطراری را شامل شوند.

آدریان در مورد ابهامات حقوقی مربوط به دارایی‌های توکنیزه شده نوشت: "هنگامی که دارایی‌ها به صورت توکن در یک دفتر کل توزیع‌شده وجود دارند، سوالاتی در مورد قانون قابل اجرا، مکان دارایی، و قابلیت اجرای مطالبات در ورشکستگی مطرح می‌شود."

این گزارش سه سناریو را برای چگونگی تکامل مالی توکنیزه شده ترسیم کرد: یک سیستم هماهنگ که توسط ارزهای دیجیتال عمده‌فروشی بانک مرکزی پشتیبانی می‌شود، موزاییکی پاره‌پاره از پلتفرم‌های ملی ناسازگار، یا دنیایی تحت سلطه استیبل‌کوین‌های خصوصی که در آن حمایت‌های عمومی تضعیف می‌شوند.

یک نقشه راه سیاستی پنج ستونی خواستار لنگر انداختن تسویه در پول امن، تنظیم مقررات سازگار در سراسر فعالیت‌های معادل، قطعیت حقوقی برای دارایی‌های توکنیزه شده، استانداردهای قابلیت همکاری، و انطباق ابزارهای بانک مرکزی برای محیط‌های عملیات مداوم شد.

هشدار صندوق بین‌المللی پول در حالی مطرح می‌شود که بورس‌های ایالات متحده به شدت در حال حرکت هستند. بورس نیویورک در ماه مارس با Securitize برای ساخت یک پلتفرم اوراق بهادار توکنیزه ۲۴/۷ همکاری کرد، در حالی که شرکت مادر NYSE یعنی ICE، با ارزش‌گذاری ۲۵ میلیارد دلار در OKX سرمایه‌گذاری کرد تا معاملات سهام توکنیزه را بررسی کند. نزدک با SEC پرونده‌ای را ثبت کرد تا سهام توکنیزه شده را در همان دفتر سفارش اوراق بهادار سنتی معامله کند، و DTCC در ماه دسامبر نامه‌ای مبنی بر عدم اقدام دریافت کرد تا برخی دارایی‌های امانی را توکنیزه کند.

پل اتکینز، رئیس SEC، آشکارا از این روند حمایت کرده است. کمیته خدمات مالی مجلس در اواخر ماه مارس، پیش از انتشار گزارش، جلسه‌ای را درباره توکنیزه کردن برگزار کرد.

یک گزارش جداگانه صندوق بین‌المللی پول در ماه دسامبر هشدار داد که استیبل‌کوین‌های با پشتوانه دلار می‌توانند جایگزینی ارز (currency substitution) را در کشورهایی با سیستم‌های پولی ضعیف تسریع کنند، موضوعی که آدریان در مقاله جدید آن را بسط داد. او نوشت که اقتصادهای نوظهور "به طور خاص در معرض خطر هستند" اگر استیبل‌کوین‌های جهانی صادرشده خصوصی در بازارهایی با ارزهای ضعیف‌تر مورد توجه قرار گیرند.

طبق داده‌های RWA.xyz، دارایی‌های واقعی توکنیزه شده به ارزش تقریبی ۲۷.۷ میلیارد دلار در ارزش توزیع‌شده درون‌زنجیره‌ای رسیده‌اند که از حدود ۵.۵ میلیارد دلار در ابتدای سال ۲۰۲۵ افزایش یافته است. ارزش بازار کل استیبل‌کوین‌ها نزدیک به ۳۰۰ میلیارد دلار است.