آخرین جهش بیتکوین ممکن است با تغییری در نقدینگی بازار خزانهداری آمریکا آغاز شده باشد، اما تحلیلگران میگویند دوام آن به این بستگی دارد که آیا ورودیهای ETF و تقاضای اسپات میتوانند محرک اولیه کلان اقتصادی را جایگزین کنند یا خیر.
بیتکوین در هفته جهش خود تقریباً ۲۲ درصد افزایش یافت؛ این اتفاق در حالی رخ داد که بازده اوراق خزانهداری بلندمدت کاهش یافت و دلار تضعیف شد، به دنبال تصمیم خزانهداری آمریکا برای افزایش بازخرید اوراق بدهی دولتی با سررسیدهای طولانیتر. این حرکت همچنین باعث یک شورت اسکوییز (فشار فروش) بزرگ شد، در حالی که تقاضا برای صندوقهای قابل معامله در بورس (ETF) اسپات بیتکوین آمریکا شتاب گرفت.
خزانهداری در ۱۹ آگوست اعلام کرد که حداکثر حجم بازخرید برای حمایت از نقدینگی اوراق خزانهداری اسمی ۱۰ تا ۲۰ ساله و ۲۰ تا ۳۰ ساله را حداقل دو برابر کرده و آنها را از ۲ میلیارد دلار به حداقل ۴ میلیارد دلار در هر عملیات افزایش خواهد داد. عملیات بزرگتر قرار است از ۹ سپتامبر آغاز شده و تا پایان فصل کنونی بازپرداخت بدهی ادامه یابد.
فابیان دوری، مدیر ارشد سرمایهگذاری در سیگنوم، بانک دارایی دیجیتال تحت نظارت FINMA، به crypto.news گفت که رفتار بیتکوین در کنار سایر بازارها نشان میدهد که مرحله اول این رالی یک مولفه کلان اقتصادی قوی داشته است.
«واضحترین نشانه، ترکیب رفتار داراییهای مختلف و زیرساخت بازار کریپتو است.»
دوری گفت که اعلام خزانهداری به طور موقت بازدهیهای بلندمدت را کاهش داد، در حالی که دلار را تضعیف کرده و قیمت طلا و بیتکوین را بالا برد. از دیدگاه او، این حرکات با تمایل سرمایهگذاران به داراییهای سخت در میان نگرانیهای جدید در مورد کاهش ارزش پول، به جای رالی که صرفاً توسط تقاضای خاص کریپتو هدایت شده باشد، سازگار بود.
مارتین لی، سرپرست بینش بازار در DWF Labs، به تفاوت مشابهی در بازارهای مختلف اشاره کرد. او به crypto.news گفت که داراییهای هوش مصنوعی و فناوری تحت فشار باقی ماندند در حالی که طلا و ETFهای بیتکوین با بازگشت نگرانیهای کاهش ارزش پول، سرمایه جذب کردند.
همانطور که crypto.news پیشتر گزارش داده بود، ETFهای اسپات بیتکوین آمریکا در هفته جهش حدود ۱.۹۲ میلیارد دلار دریافت کردند که بزرگترین ورودی هفتگی آنها در ۱۰ ماه گذشته بود.
در عین حال، افزایش قیمت، معاملهگرانی را که برای ضعف بیشتر موضعگیری کرده بودند، از بازار خارج کرد. لی گفت که ۲.۷ میلیارد دلار موقعیت فروش (short positions) در کریپتو با عبور بیتکوین از دامنه معاملاتی قبلی خود، نقد شد؛ این بدان معناست که بخشی از تقاضای اسپات آشکار، نشاندهنده خرید بیتکوین توسط معاملهگران برای پوشش موقعیتهای نزولی بود.
دادههای مشتقات سرنخ دیگری در مورد ماهیت این جهش ارائه میدهند.
دوری اشاره کرد که موقعیتهای باز (Open Interest) دلاری بیتکوین در طول رالی کاهش یافت در حالی که نرخهای تامین مالی (funding rates) کنترل شده باقی ماندند. موقعیتهای باز آتی بیتکوین اخیراً به حدود ۵۸۷,۵۸۴ بیتکوین کاهش یافته است که پایینترین سطح آن در تقریباً پنج ماه گذشته است، در حالی که در ۱۴ آگوست حدود ۶۴۵,۷۶۰ بیتکوین بود.
دوری گفت به جای اینکه نشان دهد معاملهگران به طور تهاجمی در حال انباشت موقعیتهای خرید اهرمدار هستند، این ترکیب به این نکته اشاره دارد که پوشش اجباری موقعیتهای فروش (forced short covering) نقش مهمی ایفا کرده است.
با این حال، او کل رالی را یک معامله کلان اقتصادی نمیداند.
«بنابراین تفسیر صحیح احتمالاً ترکیبی است.»
دوری گفت که اولین تکانه باعث شد بیتکوین بیشتر شبیه طلا رفتار کند، زیرا بازدهیهای بلندمدت پایینتر، دلار ضعیفتر و نگرانیهای کاهش ارزش پول، تقاضا را تحریک کردند. یک تکانه دوم، خاص کریپتو، از ورودیهای ETF همراه با تحولات نظارتی در واشنگتن، از جمله پیشنهاد "Regulation Crypto" کمیسیون بورس و اوراق بهادار (SEC) و فشار جدید کاخ سفید برای پیشرفت در قانون CLARITY، ناشی شد.
جریانهای ETF شواهدی ارائه میدهند که تقاضا فراتر از شوک اولیه خزانهداری ادامه یافته است. ETFهای اسپات بیتکوین آمریکا هشت جلسه متوالی ورودی تا چهارشنبه ثبت کردند که در این مدت حدود ۲.۸ میلیارد دلار جذب کردند.
ورودیهای مداوم مهم هستند زیرا واکنش اولیه در بازار اوراق قرضه قبلاً تضعیف شده است. BNY Markets گفت که کاهش پریمیوم مدتدار (term premium) پس از اعلام خزانهداری عمدتاً جبران شده است و بازدهیهای بلندمدت به سطوح نزدیک به قبل از اعلام ۱۹ آگوست بازگشتهاند.
بنابراین، بیتکوین به نقطهای رسیده است که اگر تکانه اولیه نرخ بهره همچنان رو به تضعیف باشد، خریدهای خاص کریپتو ممکن است نیاز داشته باشند که بخش بیشتری از رالی را به دوش بکشند.
بازخریدهای بزرگتر خزانهداری تا ۹ سپتامبر آغاز نمیشوند، که این سوال را مطرح میکند که بازارها تا چه حد تاثیر مورد انتظار آنها را از قبل در قیمتها لحاظ کردهاند.
دوری گفت که بازارها معمولاً هنگام اعلام چنین سیاستهایی واکنش نشان میدهند تا اینکه منتظر شروع خود عملیات بمانند. از نظر او، مهمتر از حجم فوری خریدها، این سیگنال بود که خزانهداری مایل است در زمانی که هزینههای استقراض بلندمدت بیش از حد بالا میرود، مداخله کند.
اینکه آیا این حمایت پایدار خواهد بود، به اتفاقات پس از از بین رفتن اثر اعلامیه بستگی دارد.
دوری گفت که افزایش بازدهیهای بلندمدت نشان میدهد که بازخریدها نتوانستهاند حمایت مورد انتظار را فراهم کنند، در حالی که بازسازی حساب عمومی خزانهداری میتواند نقدینگی را کاهش دهد. افزایش سریع نرخهای تامین مالی و موقعیتهای باز نیز نشاندهنده آن خواهد بود که اهرم، به جای تقاضای اساسی، شروع به هدایت بیتکوین به سمت بالا کرده است.
تضعیف جریانهای ETF یا شرایط سختتر تامین مالی دلاری، منبع دیگری از تقاضای حاشیهای را از بین میبرد.
لی نیز به همین ترتیب استدلال کرد که انتظارات به تنهایی نمیتواند رالی را به طور نامحدود پایدار نگه دارد.
«رالی بر اساس انتظارات، تنها به اندازه جریان بعدی که آن را دنبال میکند، پایدار است.»
او جریانهای ETF، بیسیس معاملات آتی و تامین مالی، و دامنه معاملاتی قبلی بیتکوین را سه شاخص کلیدی برای رصد قبل از ۹ سپتامبر معرفی کرد.
لی گفت یک هفته از ایجاد منفی ETF در حالی که بیتکوین نزدیک به سطوح فعلی خود باقی میماند، میتواند نشاندهنده از بین رفتن معاملات بر اساس انتظارات باشد. او افزود که بیسیس سه ماهه معاملات آتی در طول رالی دوباره بالاتر از بازدهی اوراق خزانهداری ۱۰ ساله قرار گرفت؛ برگشت به زیر این سطح نشان میدهد که تقاضای کش اند کری (cash-and-carry) پایدار نبوده است.
ترکیب نزولیتر این خواهد بود که بیتکوین دوباره به داخل دامنه قبل از جهش خود بازگردد در حالی که جریانهای ETF منفی شوند، که لی گفت نشان میدهد اهرم، بخش عمدهای از حرکت را بدون ظهور تقاضای ساختاری پایدار، هدایت کرده است.
هر دو تحلیلگر همچنین استدلال میکنند که سرمایهگذارانی که فقط به نرخ بهره فدرال رزرو نگاه میکنند، ممکن است نیروهای مهم تاثیرگذار بر قیمتهای کریپتو را نادیده بگیرند.
دوری گفت که مدیریت نقدی خزانهداری، به ویژه تغییرات در حساب عمومی خزانهداری و ترکیب انتشار و بازخرید، اخیراً به یک محرک حاشیهای مهم نقدینگی تبدیل شده است. سپس پریمیوم مدتدار (term premium) تغییرات در انتهای بلند منحنی خزانهداری را به داراییهای ریسکی منتقل میکند.
کانالهای دیگر شامل ظرفیت ترازنامه بانکها، ایجاد اعتبار خصوصی، رشد استیبلکوینها و شرایط تامین مالی جهانی دلاری است، در حالی که ترازنامه فدرال رزرو در افق زمانی طولانیتر همچنان مهم است.
لی نیز به همین ترتیب، شرایط تامین مالی دلاری و بازدهیهای واقعی را برای رفتار کوتاهمدت بازار کریپتو در اولویت بالاتر از نرخ بهره قرار میدهد، و پس از آن پریمیوم مدتدار قرار میگیرد. مانده نقدی خزانهداری و دینامیک ذخایر، نقدینگی زیرین این بازارها را تحت تاثیر قرار میدهند، در حالی که انتشار تا حدی از طریق تاثیر آن بر بازدهیهای بلندمدت اهمیت دارد.
از نظر لی، واکنش بیتکوین به اعلام بازخرید خزانهداری نشان داد که چگونه تغییر در انتهای بلند منحنی بازدهی میتواند به سرعت بر کریپتو تاثیر بگذارد، حتی بدون تغییر در چشمانداز نرخ بهره فدرال رزرو.
بحث نقدینگی اکنون به سمت سخنرانی اصلی کوین وارش، رئیس فدرال رزرو، در جکسون هول در روز جمعه تغییر میکند.
آخرین دادههای تورم، زمینه پیچیدهای را برای فدرال رزرو فراهم میکند. اداره تحلیل اقتصادی گزارش داد که تورم شاخص قیمت هزینههای مصرف شخصی (PCE) در جولای ۰.۲ درصد و نسبت به سال گذشته ۳.۷ درصد افزایش یافته است. شاخص اصلی PCE (Core PCE) در ماه ۰.۲ درصد و به صورت سالانه ۳.۳ درصد افزایش داشت.
مصرف واقعی مصرفکننده در طول جولای تقریباً بدون تغییر بود، در حالی که نرخ پسانداز شخصی در ۳ درصد قرار داشت.
دوری گفت وارش میتواند با توضیح دیدگاه فدرال رزرو در مورد فشارهای تورمی فعلی، از جمله مواردی که به بازارهای نفت مرتبط هستند، بر انتظارات نرخ کوتاهمدت تاثیر بگذارد. خزانهداری در تلاش است تا از طریق برنامه بازخرید خود بر انتهای بلندتر منحنی تاثیر بگذارد، در حالی که فدرال رزرو کنترل مستقیمتری بر نرخهای کوتاهمدت دارد.
«اگر هر دو هماهنگ شوند، این یک حمایت قدرتمند برای داراییهای ریسکی خواهد بود.»
با این حال، دوری گفت که یک تغییر ساده در انتظارات برای نشست سپتامبر کمیته بازار آزاد فدرال (FOMC) ممکن است برای تغییر اساسی موقعیتگیری نهادی کریپتو کافی نباشد.
در عوض، سرمایهگذاران باید به دنبال هر سیگنالی باشند که چشمانداز کلی نقدینگی را تغییر دهد، مانند تحمل بیشتر برای تورم ناشی از نفت، تعادل متفاوت بین خطرات تورم و رشد اقتصادی، یا اظهارنظرهایی که بتواند پریمیوم مدتدار (term premium) اوراق خزانهداری را بازبینی کند.
لی گفت اگر تورم، بازدهی اوراق قرضه و چشمانداز سیاست فدرال رزرو سیگنالهای متناقضی ارائه دهند، نهادها باید حالت تدافعی خود را حفظ کنند. واکنش بیتکوین در کنار طلا میتواند سرنخ دیگری در مورد نحوه برخورد سرمایهگذاران با این دارایی ارائه دهد.
لی گفت اگر بیتکوین همراه با طلا رشد کند در حالی که اوراق قرضه بلندمدت کاهش یابند، این امر این نظریه را تقویت میکند که سرمایهگذاران بیتکوین را به عنوان پوششی در برابر نگرانیهای مالی و ارزی میبینند. اگر بیتکوین به جای آن همراه با طلا کاهش یابد، حساسیت آن به نرخها غالب باقی میماند و نهادها دلیل بیشتری برای کاهش مواجهه خود خواهند داشت.
برای هر دو تحلیلگر، مرحله بعدی رالی بیتکوین کمتر به یک داده تورم یا تصمیم نرخ سپتامبر وابسته است و بیشتر به این بستگی دارد که آیا شرایط نقدینگی پشت این جهش پایدار میماند یا خیر. همچنین به این بستگی دارد که آیا تقاضای مداوم ETF و اسپات میتواند با کاهش تکانه اولیه ناشی از خزانهداری، جایگزین آن شود.
