Los analistas de Delphi Digital han reavivado un debate sobre si los tokens criptográficos y el capital de una empresa pueden compartir valor sin crear conflictos de intereses.
Durante una mesa redonda del 15 de julio, el analista Ceteris afirmó que las capitalizaciones de mercado de los tokens deberían permanecer generalmente por debajo del valor asignado a la empresa relacionada, ya que los tenedores de capital social normalmente reciben la mayoría de los beneficios del negocio.
Delphi publicó la discusión bajo el título "¿Están los tokens criptográficos fundamentalmente rotos?". El episodio cubrió Grass, Venice y otros proyectos donde una empresa privada opera junto a un token de cotización pública.
El capital social otorga a los accionistas una participación de propiedad en una empresa. Investor.gov establece que las acciones representan un derecho proporcional sobre los activos y beneficios de una corporación. Los accionistas comunes también pueden votar en asuntos de la empresa y recibir dividendos cuando los directores los aprueban.
Un token criptográfico puede conllevar diferentes derechos. Algunos proporcionan acceso a la red, recompensas o votos de gobernanza. Otros respaldan el staking, descuentos en tarifas o pagos. La tenencia de un token no otorga automáticamente a su propietario un derecho legal sobre los ingresos, activos o ganancias de venta de la empresa. Los derechos dependen de los documentos, contratos y la estructura legal del proyecto.
Ceteris argumentó que esta diferencia debería restringir las valoraciones de los tokens cuando un proyecto también tiene inversores de capital. Afirmó que la mayoría de los "beneficios en efectivo reales" fluyen en última instancia a los accionistas. La capitalización de mercado del token "debería ser generalmente menor" a menos que el proyecto tenga un sistema claro que envíe valor a los tenedores.
Ceteris dijo que surgen problemas cuando los proyectos dejan poco clara la frontera entre los tokens y el capital social. Una empresa puede comercializar el token como el centro de un ecosistema mientras mantiene los ingresos, la propiedad intelectual, los contratos con clientes y los derechos de venta dentro de la entidad de capital. Los compradores de tokens pueden entonces valorar el activo como si capturara el negocio completo.
Esta configuración crea grupos con intereses diferentes. Los tenedores de capital pueden querer que la empresa retenga ganancias, recaude capital o busque una venta. Los tenedores de tokens pueden preferir el reparto de tarifas, las recompras, las quemas o una gobernanza on-chain más fuerte. La dirección debe decidir qué parte recibe valor del producto.
El episodio de Delphi utilizó Grass y Venice como ejemplos. No afirmó que toda estructura dual fracasará. Los ponentes se centraron en si los proyectos divulgan a dónde van los ingresos y si los tenedores de tokens tienen derechos económicos exigibles o programáticos.
La gobernanza por sí sola puede no resolver el problema. Como explica crypto.news en su guía de tokens de gobernanza, los tenedores pueden votar sobre propuestas de protocolo, pero cada proyecto define qué controlan esos votos. Un token puede gobernar incentivos o actualizaciones técnicas sin controlar la empresa propietaria del software clave y los acuerdos comerciales.
El cofundador de Delphi Digital, Yan Liberman, dijo que los tokens aún pueden rendir cuando las condiciones del mercado siguen siendo fuertes. El aumento de la liquidez puede elevar los precios incluso cuando el vínculo de un token con los ingresos sigue siendo limitado. Los traders pueden centrarse en el crecimiento de usuarios, listados o narrativas de mercado en lugar de la distribución del flujo de caja.
Sin embargo, Liberman dijo que la estructura puede debilitarse cuando las condiciones del negocio se deterioran o los accionistas buscan una salida. Una venta puede transferir la empresa operativa, la marca o la propiedad intelectual a un comprador, dejando a los tenedores de tokens fuera del acuerdo. El resultado depende de los acuerdos que vinculan a la empresa y la red.
El riesgo también puede surgir cuando los ingresos disminuyen. Los inversores de capital tienen derechos formales dentro de la estructura corporativa, mientras que el soporte del token puede depender de decisiones de la empresa o votos de gobernanza. Un proyecto puede reducir incentivos, retrasar recompras o cambiar la utilidad a menos que reglas vinculantes impidan esos cambios.
El capital social también conlleva riesgos, incluyendo la dilución, la bancarrota y las pérdidas operativas. Los tokens pueden ofrecer liquidez global y sistemas transparentes on-chain. El argumento de Delphi se centró en valorar esos diferentes derechos con precisión en lugar de tratar ambos activos como derechos iguales.
Varios proyectos criptográficos utilizan ahora sistemas vinculados a los ingresos para reducir la brecha. Las recompras utilizan los ingresos del protocolo para adquirir tokens. Las quemas eliminan permanentemente los tokens de la circulación. El reparto de tarifas envía parte de los ingresos de la red a los participantes elegibles. Cada modelo crea una conexión más clara entre la actividad y la economía del token.
Según informó crypto.news, Hyperliquid ha destinado los ingresos comerciales a la compra de HYPE a través de su Fondo de Asistencia. El mecanismo había utilizado más de 1.160 millones de dólares en tarifas para la compra de tokens hasta mayo de 2026.
Mientras tanto, Jito propuso utilizar los ingresos de la DAO para recompras de JTO y quemas permanentes. La propuesta dirigiría su parte de los ingresos de JTX hacia el mecanismo del token al menos hasta el cuarto trimestre de 2027.
De manera similar, el programa de tarifas de Uniswap convierte los ingresos del protocolo en quemas de UNI a través de las redes soportadas. El sistema vincula las tarifas del protocolo con la reducción del suministro de tokens en lugar de enviar dividendos directamente a los tenedores.
Estos sistemas no convierten los tokens en capital social. Los tenedores aún pueden carecer de derechos sobre los activos de la empresa, dividendos o ganancias de adquisición. Aun así, los mecanismos automatizados y revelados facilitan la medición de la demanda de tokens a través de los ingresos, el volumen de recompras, los cambios en el suministro y los controles de gobernanza.
La mesa redonda de Delphi pidió expectativas más bajas cuando esos vínculos siguen siendo débiles. Su prueba central pregunta qué activo recibe el efectivo generado por el negocio. Cuando el capital social capta los ingresos y el token depende principalmente de la demanda del mercado, asignar a ambos valoraciones similares puede sobrestimar la posición económica del token.
