بدأت شركة بيرنستين (Bernstein) بتغطية شركتي تيراوولف (TeraWulf (WULF)) وسايفر ديجيتال (Cipher Digital (CIFR)) بتصنيف "أداء متفوق" (Outperform)، وحددت أسعارًا مستهدفة قدرها 36 دولارًا و 32 دولارًا على التوالي، واعتبرت كلا شركتي تعدين البيتكوين (BTC) منصات بنية تحتية ناشئة للذكاء الاصطناعي تتمتع بميزة طاقة لا يمكن للمشاركين الجدد في مراكز البيانات تكرارها.

أطلق محللون من شركة الأبحاث والوساطة المالية، بقيادة جوتام شوغاني (Gautam Chhugani)، عليهما لقب "مُلَّاك الطاقة في مجال الذكاء الاصطناعي" – في إشارة إلى المواقع الصناعية السابقة، ومواقع الشبكة القديمة، وخطوط الطاقة متعددة الجيجاوات التي جمعتها الشركتان، حيث يتحول عنق الزجاجة الرئيسي لبناء قدرة حوسبة جديدة للذكاء الاصطناعي بشكل حاسم نحو الطاقة المتصلة بالشبكة.

تتوقع بيرنستين أن تتوسع إيرادات الذكاء الاصطناعي الإجمالية عبر تغطيتها لعمال تعدين البيتكوين تسعة أضعاف، من 1.2 مليار دولار في عام 2026 إلى 10.7 مليار دولار بحلول عام 2030.

وعلى مستوى القطاع، تعاقد عمال التعدين على 6 جيجاوات من سعة الطاقة مع شركات الخدمات السحابية العملاقة (hyperscalers) ومشغلي السحابة الجديدة (neocloud operators) عبر 17 صفقة بقيمة تزيد عن 110 مليار دولار على مدى العامين الماضيين، حسبما ذكرت الشركة، وهو ما يمثل حوالي 10% من مراكز البيانات الأمريكية قيد الإنشاء حاليًا.

تيراوولف: الاندماج والاستحواذ في مجال الطاقة وميزة المواقع الصناعية السابقة

بالنسبة لتيراوولف تحديدًا، تتوقع بيرنستين نمو إيرادات الذكاء الاصطناعي من 14 مليون دولار في عام 2025 إلى 1.7 مليار دولار بحلول عام 2030، بمعدل نمو سنوي مركب قدره 163%.

كما تتوقع الشركة أن تصل هوامش الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين (EBITDA) إلى حوالي 84% عند النضج، مع نمو الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين من 106 ملايين دولار في عام 2026 إلى 1.4 مليار دولار بحلول عام 2030.

تعاقدت تيراوولف على 643 ميجاوات إجمالية مع Fluidstack و Core42 بموجب صفقات تتراوح مدتها بين 10 و 25 عامًا، وهو ما يمثل حوالي 13 مليار دولار من إجمالي الإيرادات المتعاقد عليها، مع حوالي 91% منها مرتبطة بـ Fluidstack.

تزعم بيرنستين أن الميزة الهيكلية لـ WULF تكمن في استراتيجية الطاقة القائمة على الاستحواذ – إعادة تطوير المواقع الصناعية القديمة بما في ذلك محطة طاقة سابقة تعمل بالفحم في بحيرة مارينر، ومحطة فحم متقاعدة في بحيرة هاوكاي، ومصهر ألومنيوم سابق في حرم Justified Data الخاص بها في كنتاكي – والتي تقدر الشركة أنها تخفض النفقات الرأسمالية للإنشاء إلى 7.2 مليون دولار لكل ميجاوات تكنولوجيا معلومات مقارنة بمعيار الصناعة النظير الذي يتراوح بين 11 و 13 مليون دولار.

تمتد المحفظة البالغة 3.8 جيجاوات عبر نيويورك وكنتاكي وماريلاند وتكساس، وهو تنويع جغرافي يرى التقرير أنه تحوط ضد مخاطر التنظيم الحكومي في ولاية واحدة.

تقدر الشركة قيمة WULF بمقدار 21 ضعف قيمة المؤسسة إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين المتوقعة لمدة عام واحد بناءً على الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين المستقرة لعام 2030، مع خصم قيمة الشركة الضمنية للوصول إلى سعرها المستهدف البالغ 36 دولارًا. سيتطلب أي ارتفاع يتجاوز هذا الرقم عقود حوسبة عالية الأداء (HPC) جديدة في حرم كنتاكي البالغة 480 ميجاوات، والتي تقوم بيرنستين بنمذجتها بشكل منفصل ولكن لا تدرجها في سيناريوها الأساسي.

سايفر ديجيتال: علاقات شركات الخدمات السحابية العملاقة وشروط الصفقات المحسنة

بالنسبة لسايفر ديجيتال، تتوقع بيرنستين نمو إيرادات الذكاء الاصطناعي من 19 مليون دولار في عام 2026 إلى 1.2 مليار دولار بحلول عام 2030، بمعدل نمو سنوي مركب يبلغ حوالي 180%، مع استقرار هوامش الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك واستهلاك الدين عند 93%.

تعاقدت CIFR على 495 ميجاوات تكنولوجيا معلومات عبر 11.4 مليار دولار من إجمالي الإيرادات، مع حوالي 67% من دفتر الطلبات الآن مدعومًا من شركات الخدمات السحابية العملاقة ذات التصنيف الاستثماري، بما في ذلك AWS وشركة خدمات سحابية عملاقة ثالثة لم يُكشف عنها، مقابل دفتر عقود سابق كان يعتمد على وسطاء السحابة الجديدة.

تشير بيرنستين إلى تطور CIFR عبر الصفقات المتتالية كدليل على تحسن قوة التفاوض. تم تنظيم أول صفقة لها في بحيرة باربر كعقد إيجار إجمالي معدل مع Fluidstack، مدعومًا بضمان من جوجل بقيمة 1.7 مليار دولار.

تحول عقدها مع AWS في بلاك بيرل إلى هيكل إيجار ثلاثي صافي، مما رفع هوامش التشغيل الصافية نحو 100% ومكن الشركة من جمع 2 مليار دولار في تمويل المشروع بسعر فائدة 6.125% – وهو سعر أقل بـ 100 نقطة أساس من 1.7 مليار دولار التي تم جمعها لبحيرة باربر. يتبع عقد إيجار المجمع الثالث لمدة 15 عامًا مع شركة خدمات سحابية عملاقة ذات تصنيف استثماري لم تُسمى بعد نفس القالب بشكل عام.

توقعات القطاع والمخاطر الرئيسية

عبر القطاع الأوسع، لا تزال IREN هي الخيار الأفضل لبيرنستين، مصنفة "أداء متفوق" بسعر مستهدف 100 دولار، وذلك بفضل نموذجها السحابي المتكامل رأسياً المدعوم ببصمة طاقة عالمية تبلغ 5 جيجاوات وشراكات مع مايكروسوفت وإنفيديا.

كما صنفت الشركة Core Scientific "أداء متفوق" بسعر 32 دولارًا، و Riot Platforms "أداء متفوق" بسعر 30 دولارًا، و CleanSpark "أداء متفوق" بسعر 24 دولارًا، بينما حملت MARA تصنيف "أداء في السوق" بسعر مستهدف 17 دولارًا.

ويشير التقرير إلى تركز الأطراف المقابلة كخطر رئيسي على المدى القريب لـ WULF و CIFR. تمثل Fluidstack حوالي 91% من الإيرادات المتعاقد عليها لـ WULF، بينما تمثل AWS حوالي 48% من إيرادات CIFR. كما أشار إلى عمليات موافقة الشبكة المستمرة – حوالي 2 جيجاوات من خط أنابيب Cipher لا يزال غير معتمد – ومتطلبات التمويل الأوسع لإنشاءات مراكز البيانات كثيفة رأس المال كمخاطر سلبية.

يحتفظ جوتام شوغاني بمراكز طويلة في عملات مشفرة مختلفة. تعمل بعض الشركات التابعة لبيرنستين كصناع سوق أو موفري سيولة في الأوراق المالية المدعومة بالدين لـ Riot Platforms.